固定收益定期：2.2%25以上信用债全梳理

固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 2.2%以上信用债全梳理 证券研究报告 2025 年 01 月 06 日 作者 孙彬彬 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 孟万林 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521060003 mengwanlin@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：建议关注城投债补涨-固 定 收 益 定 期 （ 2025-01-05 ）》 2025-01-05 2 《固定收益：固定收益定期-基本面周度跟踪 20250105》 2025-01-05 3 《固定收益：12 月持有人结构关注自然人减持、年金保险潜在变化-可转债 市场周报（2025.01.05）》 2025-01-05 固定收益定期（2025-01-06） 信用债收益率普遍较低，估值 2.2%以下是信用债的主流。具体来看，城投债估值 2.2%以下占比 72.9%，二永+产业债估值 2.2%以下债券占比达 88.9%。换言之，高于 2.2%的信用债已经收益较高。城投债中估值 2.2%以上债券占比 27.1%，非金产业债估值 2.2%以上债券占比 12.9%，二永债估值 2.2%以上债券占比仅 7.3%。 城投债中，哪里有收益？ 山东、江苏、四川、重庆等省份 2.2%以上债券存续规模较高，其中，山东、四川主要集中于区县级和地市级主体，江苏主要是区县级主体，重庆集中于各辖区，河南主要集中于地市级。城市层面，成都、青岛、西安、潍坊、盐城、昆明等地市 2.2%以上城投债存续规模较高，不少城市或其下辖区县都有一点“网红”特征。 将区域、评级、期限三者结合来看，隐含评级 AA(2)、估值 2.2%以上债券主要存续于江苏、山东、河南、浙江等区域，其中，东部地区的久期稍长的债券更值得关注。隐含评级 AA-、估值 2.2%以上债券主要存续于山东、重庆、四川、云南、广西等省份，其中，剩余期限 2 年以内债券更值得关注。 从主体层面来看，津城建、河南航空港、西安高新、华发集团、株洲高科等主体存在较多估值 2.2%以上债券，部分主体发行了期限较长的债券；如蜀道集团、深圳地铁、陕西交控等 5 年以上债券估值也在 2.2%以上。 产业债和金融债中，哪里有收益？ 从行业角度来看，估值 2.2%以上债券主要分布在房地产、银行、非银、建筑装饰、煤炭等行业。房地产有大量剩余期限 2 年以内债券估值较高，其中部分国有企业值得关注；非银金融中的部分地方国企背景的券商可以适当关注。 非房主体中，民生银行的二永债、诚通的超长债、渤海银行的二永债、云能投、长城资产、远东国际等高估值债券存续规模较高。 房地产企业中，首开、万科、华侨城、绿城房地产、金茂、首创城发、建发房地产、龙湖、华发股份等高估值债券存续规模较高。其中，地方国有背景的部分房企值得关注，如首开、首创、建发、华发等。 利差下行，怎么买更好？ 如果在现有国开债利率不变的基础上，考虑利差回落至 2024 年低点，投资收益呈现出以下几个特点：久期越长，投资回报越高；城投低等级下沉仍有一定的增量回报，但期限需要相对拉长；资本利得占比较高，票息收益较低。 整体而言，当前债市收益率整体较低，一方面需要寻找更高的票息，如 2.2%以上信用债；另外，机构需结合负债端情况以久期获得更高资本利得。 风险提示：经济表现不确定、政策力度不确定、市场走势不确定 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 收益率普遍低于 2.2% ........................................................................................................................... 3 2. 城投债谁有收益？ ................................................................................................................................ 4 3. 产业债谁有收益？ ................................................................................................................................ 8 4. 若利差下行，什么策略更优？ ........................................................................................................ 11 5. 小结 ......................................................................................................................................................... 12 6. 风险提示 ................................................................................................................................................ 13 图表目录 图 1：2025/1/3 信用债收益率分布 ....................................................................................................... 3 图 2：城投债收益率分布.......................................................................................................................... 3 图 3：产业债收益率分布.......................................................................................................................... 4 图 4：2024/8/5 vs 2025/1/3 信用利差差异 ..................................................................................... 11 图 5：在现在无风险利率的基础上，信用利差下行至 2024/8/5，各品种债券投资回报 ... 12 图 6：利差下行和骑乘获得的资本利得 ...........