上海沿浦(605128)深度报告：平台化转型持续增厚业绩，整椅方向具备较大增长潜力

证券研究报告 | 公司深度 | 汽车零部件 http://www.stocke.com.cn 1/29 请务必阅读正文之后的免责条款部分 上海沿浦(605128) 报告日期：2025 年 01 月 09 日 平台化转型持续增厚业绩，整椅方向具备较大增长潜力 ——上海沿浦深度报告 投资要点 ❑ 核心逻辑 座椅骨架龙头具备进入整椅市场潜力，平台化转型将持续增厚业绩，预计 ASP与市场份额提升驱动营收超预期。 ❑ 赛道β：中国世界级汽零龙头数量将增长，整椅市场规模将不断提高 （1） 汽零：中国汽零龙头数量较少，未来将持续整合、提高国际竞争力。国际经验表明，汽零龙头数量接近或大于整车龙头数量，目前中国汽零龙头数量仅为整车龙头 1/2，看好汽零龙头数量持续增多。 （2） 整椅：整椅规模大、国产化率低，座椅舒适化需求助推行业规模持续扩大。汽车整椅子行业具备行业规模大（国内千亿）、高 ASP、低国产化率（国际龙头均为外资）的特征，诞生优秀的汽零龙头公司概率较高。○1 市场规模方面，预计 2026 年国内将达 1174 亿元，预计 2033 年国际将达 9711 亿元。○2 竞争格局方面，国际龙头均为外资，国内曾为安道拓合资公司的延锋国际市占率最高、达 32%，其余均为外资，纯自主企业主要有继峰股份与天成自控、市占率较低，目前继峰借格拉默东风实现量价齐升，但规模仍较小。随着消费者对汽车座椅的要求提高与汽车外包专业化加强，未来行业规模与国产替代率有望持续提高。 ❑ 公司α：平台化推动市占率持续提高，技术做支撑、有望复刻整椅龙头之路 （1） 公司深耕骨架 17 年，在时间与技术积累上与整椅世界龙头历史相似，有望复刻国际整椅龙头之路。深度挖掘安道拓与李尔的历史，二者从进入汽车行业到整椅产品放量，均耗费约 20 年时间以整合技术与产业链，且其掌握的第一项核心技术均为座椅骨架，表明整椅门槛较高、且座椅系最重要的核心技术；此外，公司高铁座椅即将量产，参考佛吉亚发展历史，高铁座椅与乘用车座椅具有技术同源性，公司有望通过高铁座椅证明自身，叠加时间与技术上的积累，有望进入整椅市场、复刻国际座椅龙头之路。 （2） 公司通过深耕骨架，得到了整车厂的深度认可，通过直接对接整车厂的平台化转型、公司的骨架业务有望持续放量。公司近期直接对接主机厂、获得 23 亿平台化骨架定点，表明公司产品得到主机厂的深度认可、已成功开启平台化转型，未来预期更多合作落地、持续增厚收益。 ❑ 预期差：市占率提高、ASP 提升、潜在整椅订单放量 ○1 公司深耕骨架技术，正实现骨架从后排到前排的 ASP 提升，结合公司正进行平台化转型，未来骨架销量的 ASP 与量增均有望驱动业绩超预期。○2 公司若进入整椅市场，潜在的整椅订单有望超预期。 ❑ 催化剂：定点情况、能否进入整椅市场 骨架平台化新定点，高铁整椅产品订单情况及整椅产品进度。 ❑ 盈利预测与估值 我们预计公司 24-26 年的营业收入为 23、33、41 亿元，同增 51%、44%、23%，CAGR 为 39%；归母净利润为 1.4、2.5、3.5 亿元，同增 58%、71%、42%，CAGR 为 57%；对应 PE 为 32、19、13；以 PEG 0.5 为基准，给予其 25 年 29 倍PE 估值，结合公司 25 年预期归母净利润 2.5 亿元，目标市值为 72.5 亿元；维持“买入”评级。 ❑ 风险提示 整椅进度不及预期、下游整车厂销量不及预期等。 投资评级: 买入(维持) 分析师：周艺轩 执业证书号：S1230524060001 zhouyixuan@stocke.com.cn 研究助理：顾淳晖 guchunhui@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥35.97 总市值(百万元) 4,675.71 总股本(百万股) 129.99 股票走势图 相关报告 1 《定增顺利落地、主要募投座椅骨架，看好座椅业务持续放量》 2024.12.15 2 《座椅骨架平台化转型，未来成长进入快车道》 2024.10.27 3 《下游客户快速放量，产能利用率提升带动毛利率改善》 2024.10.22 -39%-27%-15%-3%9%21%24/0124/0224/0324/0424/0524/0624/0724/0824/0924/1124/1225/01上海沿浦上证指数上海沿浦(605128)公司深度 http://www.stocke.com.cn 2/29 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 1518.60 2289.59 3286.80 4052.07 (+/-) (%) 35.38% 50.77% 43.55% 23.28% 归母净利润 91.18 144.37 246.98 350.09 (+/-) (%) 99.32% 58.34% 71.08% 41.75% 每股收益(元) 0.70 1.11 1.90 2.69 P/E 51.28 32.39 18.93 13.36 ROE 8% 9% 14% 17% 资料来源：Wind，浙商证券研究所 上海沿浦(605128)公司深度 http://www.stocke.com.cn 3/29 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 座椅骨架龙头、内部认可度高，所在行业规模大、国产化率低 ............................................................ 5 1.1 股权集中，高管持股比例高、减持少 .............................................................................................................................. 5 1.2 主营座椅骨架总成，上游主要为钢铁、下游为 Tier1 与整车厂 .................................................................................... 6 1.3 国际龙头均为外资，国内延锋市占第一，看好国产化率提升 ....................................................................................... 8 1.3.1 他山之石：壁垒较高，龙头通过并购发展、量产整椅产品需二十载 ................................................................ 9 1.3.2 延锋市占率第一，继峰正量价齐升，整体国产化率较低 ................................................................................. 10 2 中国汽