宏观专题：高通胀的前世今生（海外篇）

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 宏观研究 证券研究报告 宏观专题报告 2019 年 11 月 11 日 相关研究 [Table_ReportInfo] 《小镇青年的归宿：从城镇到城市——“城镇化”系列之二》2019.11.11 《大类资产的历史变迁——兼论资产表现背后的宏观逻辑》2019.11.04 《对外开放提速，将如何影响资本市场？——中国对外开放系列之一》2019.10.29 [Table_AuthorInfo] 分析师:姜超 Tel:(021)23212042 Email:jc9001@htsec.com 证书:S0850513010002 分析师:宋潇 Tel:(021)23154483 Email:sx11788@htsec.com 证书:S0850519070003 高通胀的前世今生（海外篇） [Table_Summary] 投资要点：  全球历史上的高通胀。70-80 年代发达国家因石油危机出现高通胀。70 年代全球对中东原油供给有明显的依赖，而中东局势动荡导致原油供给减少，1973 年和 1979 年油价均出现过大幅上涨，并导致美国等发达国家均出现通胀攀升的情况。07 年美国因经济过热引起短期高通胀。2000 年以来美联储一直采取宽松的货币政策，这刺激了居民的地产投资热情，并引发经济持续繁荣，随后美国通胀也出现了持续的上升。80 年代拉美多国因货币失控陷入恶性通胀。70 年代拉美国家逐步开放本国市场，过度举借外债引发了 80 年代拉美债务危机，导致拉美国家只能通过超发货币来满足财政赤字，进而引发了恶性通胀。14 年俄罗斯因货币贬值导致高通胀。2014 年受到西方国家经济制裁与油价暴跌的外部冲击，俄罗斯卢布出现大幅贬值，并引发输入性通胀，而这一情景也发生在近期的阿根廷。  美国的滞胀与经济过热。70-80 年代滞胀：石油危机叠加错误的货币超发引发滞胀，出现股债双杀。其实受到经济动能减弱和短期刺激政策的影响，美国在石油危机之前已经陷入滞涨泥潭，而石油危机加剧了美国经济的困境。当时控制通胀让位于刺激经济导致错误的货币超发，使得通胀问题迟迟难以解决。在滞胀环境下，利率大幅上行导致债券价格和股市估值出现下跌，经济疲软也拖累企业盈利，最终美国出现股债双杀。1979 年美国采取收货币控制滞胀，尽管经历短期阵痛，但随后美国进入温和增长与温和通胀相伴随的大缓和时代，而资本市场也开启了长达 30 年的股债双牛行情。01-07 年经济过热：加息应对通胀导致利率上行，但经济繁荣利好盈利助推股市上涨。与滞胀时期的两难选择不同，面对经济过热引起的通胀，美联储果断选择加息，使得高通胀时期利率明显上行。受此影响，美国债券跌入熊市，但股市因为企业盈利高增走出牛市行情。但前期过度宽松也积累了美国地产泡沫，加息导致房价下跌并引发金融危机。  发展中国家的高通胀。80 年代墨西哥：恶性通胀引发经济衰退和资本外逃，出现股债汇三杀。80 年代墨西哥发生的恶性通胀极大的削弱了居民购买力，导致消费下滑和社会动荡，同时利率大幅上升也拖累投资，墨西哥经济整体陷入衰退。而货币发行失控和经济衰退又导致资本大量外逃，并引起本币大幅贬值，股市和债券市场毫无意外也出现大幅下跌。2014 年俄罗斯：外部冲击导致输入性通胀，被动加息下股债汇三杀。由于俄罗斯的高通胀来源于货币贬值，因此俄罗斯只能通过多次加息稳定汇率。但事与愿违，资本外逃和货币政策收紧导致资本市场遭受冲击，俄罗斯也出现股债汇三杀的情况。同时，与墨西哥一样，严重的通胀也通过投资和消费拖累俄罗斯的经济增长，15 年 GDP 增速跌入负值。  历史与现在的中国。通过历史回顾，全球高通胀大体包括供给收缩、经济过热、货币超发和货币贬值等原因，而通胀往往伴随着利率的走高，导致债券价格下跌，股市估值被杀，但经济过热时期股市会因为盈利高增走牛。而如果通胀得到有效治理，则后续资本市场还会出现明显好转。目前发生在我国的通胀上升与 70 -80 年代因为原油价格上涨引起的通胀存在相似之处，但我国当前的通胀也不同于当时美国陷入的滞胀。美国当时通胀涨幅更大并且采取了错误的应对政策导致货币超发，使得滞胀愈演愈烈。而我国经济增速仍有 6%，并且我们预计明年通胀也会随着猪价回落而重回温和区间。从中长期来看，如果我国有望进入温和增长与温和通胀相伴随的大缓和时代，那么资本市场也将迎来长期慢牛。 23264822/36139/20191112 10:41 宏观研究—宏观专题报告 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 全球历史上的高通胀.................................................................................................. 4 2. 美国的滞胀与经济过热 .............................................................................................. 6 2.1 70-80 年代滞胀 ................................................................................................. 6 2.2 01-07 年经济过热 ............................................................................................. 7 3. 发展中国家的高通胀.................................................................................................. 8 3.1 80 年代墨西哥 .................................................................................................. 8 3.2 2014 年俄罗斯 ................................................................................................ 10 4. 历史与现在的中国 ................................................................................................... 11 23264822/36139/20191112 10:41