量化研究系列报告之二十一，ETF资金流透视：被动化浪潮下行业与个股的演进

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 ETF 资金流透视：被动化浪潮下行业与个股的演进 ——量化研究系列报告之二十一 [Table_RptDate] 报告日期：2024-12-24 [Table_Author] 分析师：骆昱杉 执业证书号：S0010522110001 邮箱：luoyushan@hazq.com 分析师：严佳炜 执业证书号：S0010520070001 邮箱：yanjw@hazq.com [Table_CompanyReport] 相关报告 1. 《破解 Alpha 投资困境：因子择时方案再探索》——量化研究系列报告之二十》2024-12-23 2. 《破解 Alpha 投资困境：因子择时方案再探索》——量化研究系列报告之十九》2024-09-17 3. 《企业利润分配策略：短期股东回报与长期价值创造的平衡》——量化研究系列报告之十八》2024-08-14 4. 《另辟蹊径：发掘分析师因子中的另类 alpha——量化研究系列报告之十七》2024-06-13 5. 《探索股价动态关联，捕捉属性敏感的动量溢出——量化研究系列报告之十六》2024-03-22 6. 《加速换手因子：“适逢其时”的换手奥秘——量化研究系列报告之十五》2024-03-19 主要观点： [Table_Summary] 本篇报告分析了 A 股市场在被动化加速背景下，ETF 资金流与行业趋势的“变”和“不变”，并探讨了被动化对个股结构、因子表现和市场趋势的演进。 ⚫ 被动化投资加速：ETF 的快速扩张与市场结构变化 随着 A 股市场被动化程度提升，ETF 等被动管理产品显著增长。自 2021 年以来，主动管理产品规模缩水，而被动管理产品持股市值已超过主动，首次达到 3.23 万亿元。特别是股票型 ETF，截至 Q3 规模达到 2.78 万亿元，年增速 91%，为近十年最高，且占被动持股和整体持股的比例分别为 84%和 42%。 ⚫ ETF 资金流动与行业趋势的“变与不变” 2020-2023 年，ETF 资金流整体呈负反馈机制（“流入-超买-回调”）。2024 年，市场转向正向循环（“资金流入-推动上涨-吸引资金流入-再度上行”）。行业主题 ETF 的“有意识”资金受特定信息驱动，负反馈机制未变；而宽基 ETF 和风格策略 ETF 的“无意识”资金形成自我强化的上涨趋势，主导了资金流和行业反馈机制的转变。2024 年，强调“增量”和“稳定”的因子表现优异，ETF 净流入因子预测能力由负转正，资金流对行业影响增强。 ⚫ 被动化加剧对个股的影响和被动资金流因子的收益预测能力 2024 年，A 股市场 ETF 对个股覆盖比例大幅提升，推动了“被动抱团”效应，资金集中流向大市值和行业权重股，增强了权重股动量效应，但也可能带来“羊群效应”，导致市场扰动下的短期剧烈震荡。此外，不同板块的被动化程度差异明显，科创板的被动资金覆盖度较高，“板块效应”影响资金流和因子表现。2024 年，ETF 资金流因子表现有所转变，原本负向的持股市值变化率因子转为正向，资金斜率因子表现为“多头版”反转因子，具有更强的多头选股能力；被动资金流 Beta 因子表明低敏感度个股表现较好，passive_beta_20d 因子的 Rank IC 为-2.22%，IC 胜率为 72.9%，多头年化超额 4.7%，在 2024 年的多头超额为 5.4%。 ⚫ 风险提示 量化模型基于历史数据，过去的回测业绩不代表未来；量化模型本身存在失效的风险。 [Table_StockNameRptType] 金融工程 专题报告 [Table_CommonRptType] 金融工程 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 35 证券研究报告 正文目录 1 被动化投资加速：ETF 的快速扩张与市场结构变化 ...................................................... 5 2 ETF 资金流动与行业趋势的“变与不变” .............................................................. 7 2.1 被动资金流的定义 ............................................................................. 7 2.2 ETF 资金流在行业收益预测中的结构性分化 ........................................................ 8 2.2.1 ETF 资金流动与行业表现的关联性探析 .................................................... 8 2.2.2 “不变”：行业主题 ETF 资金流与行业表现的相互反馈 ..................................... 13 2.2.3 “变”：宽基 ETF 资金流对行业收益预测的影响与变动 ..................................... 16 3 被动化加剧如何影响个股？ ........................................................................ 18 3.1 ETF 市场发展推动“被动抱团”效应 ............................................................. 20 3.2 从量变到质变：头部动量效应的增强 ............................................................ 21 3.3 被动化差异下的板块效应 ...................................................................... 23 4 个股被动资金流因子的预测能力 .................................................................... 27 4.1 股票 ETF 资金流因子的预测能力与趋势变化 ...................................................... 27 4.2 被动资金斜率：“多头版”反转因子 ............................................................. 30 4.3 股价对被动资金流变动的敏感程度 ........................................................