货币政策调控新框架专题(一)：如何跟踪解读OMO投放变化？

固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 如何跟踪解读 OMO 投放变化？ 证券研究报告 2024 年 11 月 20 日 作者 孙彬彬 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 隋修平 分析师 SAC 执业证书编号：S1110523110001 suixiuping@tfzq.com 马戎 联系人 marong@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：如何看待 30 年国债指数 ETF（511130.SH）配置价值？-债券基金专题》 2024-11-19 2 《固定收益：又见提前兑付潮？-固定收益定期 （2024-11-18）》 2024-11-18 3 《固定收益：投资需求有限、水泥价格进入震荡、菜价延续回落-国内需求 周度跟踪 20241118》 2024-11-18 货币政策调控新框架专题（一） 摘要 2023 年三季度以来，央行逆回购操作精细化程度显著提高。 我们判断，一方面，央行希望通过公开市场投放，维护一个更加稳定的价格信号，让资金利率更贴近主要政策利率，进而增强“重价不重量”的市场观念和市场预期。另一方面，央行还会在特定阶段通过数量信号表达政策立场，例如引导金融市场表现。 具体执行上： （1）税期：2024 年 8 月以来税期阶段，央行公开市场净投放波动放大，相应的，税期资金面波动弱于季节性。由于资金面还受其他因素影响，税期阶段央行投放并没有绝对的固定模式，关键目标可能还是保持资金利率相对稳定。 （2）债券供给：2024 年 8 月以来政府债放量，对资金面的潜在影响增大，央行净投放与政府债净融资同步性增强。进入 10 月以后政府债净融资与公开市场净投放的联动性再度下降，可能与财政资金投放加大有关。总体上央行配合财政的原则和限度可能是维持资金利率相对平稳。 （3）内外均衡：关键可能同样是稳定资金利率。 （4）债市监管：一方面，当客观的资金需求要求央行加大投放，但加大投放又可能助推债市做多情绪时，央行及官媒并不会限制投放规模，但可能会用比较有分量的喊话方式对冲市场情绪过热。另一方面，特定阶段不排除央行主动通过数量信号为债市降温。而当债市出现调整压力和负反馈风险，央行则会加大投放。特别是 2024 年 8月、9 月跨月前后央行加大投放推动资金利率显著低于季节性。 （5）权益市场：观察短期效应，股市出现大跌后，随后央行似乎更倾向于维持正的净投放。中期逻辑上，股市下行阶段公开市场投放也倾向于上升，原因可能是政策更加注重逆周期调节力度，进而增加了机构负债端流动性需求。 总体上，我们判断，无论是税期、配合财政，还是内外均衡等多元目标，落脚点都是稳定价格信号本身。但市场或仍能从每日投放规模中，体会央行对金融市场表现的态度。 风险提示：基本面数据超预期、增量政策超预期、资产价格波动超预期、金融风险事件 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 央行逆回购操作规模和节奏有何变化？ ......................................................................................... 3 2. 央行逆回购有哪些新诉求？ ............................................................................................................... 4 2.1. 让价格信号更加稳定.................................................................................................................. 5 2.2. 特定阶段通过数量信号表达政策立场................................................................................... 6 3. 央行逆回购操作对资金面与债市有什么不同含义？................................................................... 7 3.1. 税期 ................................................................................................................................................. 7 3.2. 政府债发行.................................................................................................................................... 8 3.3. 内外均衡与汇率波动.................................................................................................................. 9 3.4. 债市监管 ...................................................................................................................................... 10 3.5. 权益市场波动 ............................................................................................................................. 11 4. 小结 .......................................................................................................................................................... 12 图表目录 图 1：逆回购投放量季节性 ..................................................................................................................... 3 图 2：逆回购净投放量季节性 ................................................................................................