2025年中国经济展望：经济企稳的可能性在上升

经济企稳的可能性在上升--2025年中国经济展望证券分析师姓名：廖志明资格编号：S1350524100002邮箱：liaozhiming@huayuanstock.com请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明2024年11月18日报告要点报告要点报告要点◼前三季度经济增长偏弱。2024年第三季度名义GDP增速4.0%，与二季度接近；名义GDP增速低于实际GDP增速，主要是由于价格偏低迷，2024年10月，CPI同比增速0.3%，PPI同比增速-2.9%。2010年以来，全A营收增速与名义GDP增速走势接近，但名义GDP增速更加平滑。 2024年前三季度全A营收增速-0.9%，全A（不含金融石油石化）营收增速-1.5%，名义GDP增速4.1%；全A（不含金融石油石化）归母净利润增速-7.5%，较上半年进一步回落。2024前三季度国家一般公共收入同比增速-2.2%，税收收入同比增速-5.3%。◼2025年经济企稳的可能性上升。我们认为，由于同比基数走低，增量政策发力，2025年房地产对中国经济的拖累将减弱。中国固定资产投资主要分为三大块：基建投资、房地产投资和制造业投资，财政增量政策可能支撑2025年投资增速平稳。随着美国总统变更，贸易摩擦可能增加，2025年出口不确定性上升，可能拖累经济增长。2024年10月制造业PMI时隔6个月重回荣枯线以上至50.1%，较上月上升0.3个百分点，反映经济出现企稳的征兆。◼2025年债市机会仍存，重视股市机会。我们预计，未来三五年商业银行负债成本将逐年下行，支撑债市继续走牛，只不过，快牛变慢牛。我们预计2025年10年期国债收益率走向1.9%左右。随着增量政策落地生效，经济企稳的可能性上升，需要降低对2025年债市的预期。中长期来看，随着房地产大时代可能逝去，无风险利率显著下行，居民财富对权益资产的配置比例有望明显提升。此外，2025年经济企稳的可能性提升，我们建议股债配置可以更加均衡些，需要重视股市机会。◼风险提示：2025年政府债券供给可能超预期；理财及债基等监管政策可能超预期；股市可能超预期走强等对债市的影响。2➢2024年第三季度名义GDP增速4.0%，与二季度接近；名义GDP增速低于实际GDP增速，主要是由于价格偏低迷，2024年10月，CPI同比增速0.3%，PPI同比增速-2.9%。➢2024年第三季度实际GDP增速4.6%，较第二季度回落0.1个百分点。➢2024年中国的经济增速目标为5%左右。图：名义GDP增速与实际GDP增速走势（%）资料来源：同花顺iFinD、华源证券研究所24Q324Q324Q3中国名义中国名义中国名义GDPGDPGDP增速处于近年来的低位增速处于近年来的低位增速处于近年来的低位-10-50510152025Mar-10Sep-10Mar-11Sep-11Mar-12Sep-12Mar-13Sep-13Mar-14Sep-14Mar-15Sep-15Mar-16Sep-16Mar-17Sep-17Mar-18Sep-18Mar-19Sep-19Mar-20Sep-20Mar-21Sep-21Mar-22Sep-22Mar-23Sep-23Mar-24Sep-24GDP:现价:当季同比GDP:不变价:当季同比-10-5051015Jan-11Jul-11Jan-12Jul-12Jan-13Jul-13Jan-14Jul-14Jan-15Jul-15Jan-16Jul-16Jan-17Jul-17Jan-18Jul-18Jan-19Jul-19Jan-20Jul-20Jan-21Jul-21Jan-22Jul-22Jan-23Jul-23Jan-24Jul-24CPI:当月同比PPI:当月同比图：CPI与PPI同比增速（%）资料来源：同花顺iFinD、华源证券研究所➢2010年以来，全A营收增速与名义GDP增速走势接近，但名义GDP增速更加平滑。23Q1-24Q1全A营收增速显著低于名义GDP增速。近两年来看，10年期国债收益率与全A营收增速走势更接近。➢2023年银行板块营收占全A的7.8%，归母净利润占全A的39.8%。1H24全A营收增速-0.6%，全A归母净利润增速-3.3%。3Q24全A营收增速-0.9%，全A（不含金融石油石化）营收增速-1.5%，名义GDP增速4.1%。➢2024年前三季度，全A（不含金融石油石化）归母净利润增速-7.5%，较上半年进一步回落。0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%全A营收增速全A（不含金融石化）营收增速名义GDP增速10Y国债（RHS）图：全A营收增速与名义GDP增速走势资料来源：同花顺iFinD、华源证券研究所202420242024年前三季度上市公司业绩承压年前三季度上市公司业绩承压年前三季度上市公司业绩承压图：全A营收增速与归母净利润增速走势资料来源：同花顺iFinD、华源证券研究所-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%140.0%1Q103Q101Q113Q111Q123Q121Q133Q131Q143Q141Q153Q151Q163Q161Q173Q171Q183Q181Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q243Q24全A营收增速全A(除金融、石油石化)营收增速全A归母净利润增速全A(除金融、石油石化)归母净利润增速前三季度税收增长偏弱，反映经济增长压力不小前三季度税收增长偏弱，反映经济增长压力不小前三季度税收增长偏弱，反映经济增长压力不小-20-15-10-5051015202530Jan-12Jun-12Nov-12Apr-13Sep-13Feb-14Jul-14Dec-14May-15Oct-15Mar-16Aug-16Jan-17Jun-17Nov-17Apr-18Sep-18Feb-19Jul-19Dec-19May-20Oct-20Mar-21Aug-21Jan-22Jun-22Nov-22Apr-23Sep-23Feb-24Jul-24国家一般公共收入:合计:累计同比税收收入:累计同比图：中国一般公共收入累计增速及税收收入累计同比增速（%）-40-30-20-100102030Mar-14Aug-14Jan-15Jun-15Nov-15Apr-16Sep-16Feb-17Jul-17Dec-17May-18Oct-18Mar-19Aug-19Jan-20Jun-20Nov-20Apr-21Sep-21Feb-22Jul-22Dec-22May-23Oct-23Mar-24Aug-24税收收入:个人所得税:累计同比税收收入:企业所得税:累计同比◆ 税收数据往往与经济数据呈正相关关系。◆ 2024前三季度国家一般公共收入同比增速-2.2%，税收收入同比增速-5.3%。◆ 2024年前三季度，个人所得税同比增速-4.9%，尽管有专项扣除扩大之影响，但也反映了居民收入增长在一定程度上承压。◆ 202