区域化债系列报告第九篇:化债政策落地后的几点思考

债券研究 债券策略 证券研究报告 2024 年 11 月 13 日 化债政策落地后的几点思考 ——区域化债系列报告第九篇 证券分析师 徐亚 A0230524060002 xuya@swsresearch.com 研究支持 张晋源 A0230123040002 zhangjy@swsresearch.com 联系人 张晋源 (8621)23297818× zhangjy@swsresearch.com ⚫ 11 月 8 日下午,全国人大常委会办公厅举行新闻发布会,对近期审议通过的增量化债措施进行了详尽介绍。 ⚫ 如何看待本轮化债措施: ⚫ 本轮化债方案总体可概括为“6+4+2”,降低地方政府 2028 年以前 12 万亿元隐性债务化解任务。(1)增加 6 万亿元地方政府债务专项限额置换存量隐性债务,2024—2026 年每年2 万亿元,支持地方用于置换各类隐性债务;(2)2024-2028 年,每年从新增地方政府专项债券中安排 8000 亿元,补充政府性基金财力,专门用于化债,累计可置换隐性债务 4 万亿元;(3)2029 年及以后年度到期的棚户区改造隐性债务 2 万亿元,不受 2028 年隐债清零时点影响。 ⚫ 本轮化债方案同属第四轮化债范畴,节奏力度较此前均有所加快,化债措施依旧限定在地方政府资产负债表框架内,规模上整体符合预期。从规模来看,本轮化债对地方政府增量财力总额可达 10.4 万亿元,与第一轮化债中置换债券发行总额相类似,节奏力度相较 2019-2022年大幅加快。 ⚫ 化债政策落地后的几点思考: ⚫ 1)增量政策后地方政府隐债化解压力大幅减少,2028 年按时化解隐债基本可期。在上述三项政策协同发力后,2028 年之前,地方平均每年财政消化额从 2.86 万亿元减为 4600 亿元,化债压力大大减轻。结合官方相关表述推算,2018 年纳入隐债监测系统的债务总额约 28.6万亿元,2015-2018 年,地方财政年均化解债务额度为 0.46 万亿元,2019-2022 年,地方财政年均化解债务额度为 2.05 万亿元,2023 年地方财政化解额度为 3.26 万亿元,相较之下2024-2028 年地方财政如期完成隐债化解任务压力较小。 ⚫ 2)付息成本间接减少或推动地方政府经济增长,财政长期向好改善或依赖后续政策支持。根据财政部表述,2024-2028 年债务置换可节省 6000 亿元利息支出,每年约降低 1200 亿元利息支出,假定地方政府压降利息用于扩大地方财政支出,每年对 GDP 拉动在 0.1%左右。当前各地新增专项债-存量城投债票面利率差值有所分化,多个区域差值在 400BP 以上,短期来看债务置换对此类区域利好更加明显。截至目前,有存量债券的城投平台带息债务总额为 50.19 万亿元,整体规模远高于隐性债务余额,后续财政能否持续向好,还需要关注配套金融政策的落地情况。 ⚫ 3)城投债市场后续将如何演绎?中短期来看,化债措施将进一步强化城投“资产荒”行情,中短久期城投信用利差中枢有望进一步下行;长期来看,隐债清零过程中城投平台与地方政府信用挂钩程度将进一步减弱,长期城投债利差或呈分化格局。当前短久期下沉或有一定性价比,可针对中短久期具有一定利差保护城投债适度配置。 ⚫ 信用风险提示:化债节奏与后续落地措施需持续观察;信用债近期市场波动,需关注估值回调风险;城投平台与地方政府信用持续脱钩背景下,信用风险有上升可能。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 债券策略 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共11页 简单金融 成就梦想 1.如何看待人大常委会增量化债方案? ............................... 4 2.化债政策落地后的几点思考 ............................................. 5 2.1 按时完成隐债化解任务基本可期 ............................................................ 5 2.2 付息成本减少或推动地方政府经济增长,财政长期改善有赖于后续政策支持 ............................................................................................................. 7 2.3 城投债市场将如何演绎? ......................................................................... 8 3.信用风险提示 ............................................................... 9 目录 债券策略 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第3页 共11页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1:2015 年起历轮化债中相应债券发行规模及债务限额提升规模(亿元) ....... 5 图 2:历轮化债中,地方政府年均自行解决隐性债务规模的推算(万亿元) .......... 6 图 3:当前各地新增专项债-存量城投债票面利率差值有所分化(亿元,BP) ....... 7 图 4:11 月 8 日人大常委会发布会后,城投债信用利差持续收缩(BP) ............. 8 图 5:2024 年 10 月,城投取消发行规模达近两年高位,预计发行审核持续趋严 . 8 表 1:人大常委会增量化债方案相关内容 .............................................................. 4 表 2:2015 年至今,涉及涉及隐性债务/地方政府非债券形式债券债务规模及化解进度的相关表述 ....................................................................................................... 6 表 3:各信用债品种当前信用利差与历史分位数情况(2024.11.12) .................. 9 债券策略 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第4页 共11页 简单金融 成就梦想 11 月 8 日,十四届全国人大常委会第十二次会议表决通过了《全国人民代表大会常务委员会关于批准<国务院关于提请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案>的决议》(以下简称《决议》)。当日下午,全国人大常委会办公厅举行新闻发布会,重点针对批准通过的《决议》内容进行了详尽介绍。 1.如何看待人大常委会增量化债方案? 本轮化债方案总体可概括为“6+4+2”,降低地方政府 2028 年以前 12 万亿元隐性债务化解任务。(1)增加 6 万亿

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综合
2024-11-18
申万宏源
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