城投专题研究：大规模债务置换下，城投经营性债务怎么看？

固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 大规模债务置换下，城投经营性债务怎么看？ 证券研究报告 2024 年 11 月 12 日 作者 孙彬彬 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 孟万林 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521060003 mengwanlin@tfzq.com 李飞丹 联系人 lifeidan@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：投资需求有限、汽车消费较好、菜价延续回落-国内需求周度跟踪 20241111》 2024-11-11 2 《固定收益：降息可期、曲线偏陡-2024 年三季度货币政策执行报告点评》 2024-11-11 3 《固定收益：新房、二手房环比均回落，但强于去年同期-国内商品房销售 周度跟踪 20241110》 2024-11-10 城投专题研究（2024-11-12） 关注点一：城投平台经营性债务压力如何？ 隐债之外，就是经营性债务，截至 2024 年 6 月，全国城投平台金融债务规模为 62 万亿，其中债券 16 万亿；非金融债务规模在 28 万亿左右。当前城投平台经营活动对债务还本付息的支持能力较弱，非标舆情依旧频发。 关注点二：隐债置换过程中，经营性债务如何处置？ 债券：主要是严控新增，只允许借新还旧；同时伴随着市场环境的改善，一级市场发行期限拉长，存量债券成本也有一定的下降。 银行贷款和非标：隐债平台不得新增流贷，非标融资渠道也受到一定限制。此外，各地相继开展银行贷款置换高息债务工作。 非金融债务：我们认为相较于金融债务，城投处置非金融债务的积极性相对较弱。 关注点三：城投平台债务安全性如何考虑？ 我们认为 2028 年之前公开市场债券发生违约的可能性不大，银行贷款可能会继续降息展期，弱资质非标的违约或者预期风险仍较难完全避免。 2028 年之后，城投可能还是“城投”，我们认为在 2028 年之后一定时期内，城投公开债的安全性可能还是有保障。 城投债，怎么投？ 现阶段城投债从信用风险角度，或许不必担忧。暂时也无需简单划分 2028年以前到期和 2028 年以后到期。 城投择券还是结合机构自身负债考虑，负债稳定可以考虑中低等级为主。 城投债如果有涉及棚改或者相关，票息合适，可以积极参与。 风险提示：数据统计或有遗漏；政策超预期；信用风险事件超预期。 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 本次化债政策力度如何？................................................................................................................... 3 2. 大规模债务置换下，地方城投经营性债务怎么看？.................................................................. 4 2.1. 什么是经营性债务？................................................................................................................. 4 2.2. 城投平台经营性债务压力如何？........................................................................................... 4 2.3. 隐债置换过程中，经营性债务如何处置？......................................................................... 6 2.3.1. 债券..................................................................................................................................... 6 2.3.2. 银行贷款和非标 .............................................................................................................. 7 2.3.3. 非金融债务 ....................................................................................................................... 9 2.4. 城投平台债务安全性如何考虑？......................................................................................... 10 3. 城投债，怎么投？ .............................................................................................................................. 10 4. 小结 ......................................................................................................................................................... 11 图表目录 图 1：全国人大常委会新闻发布会化债主要内容 ............................................................................. 3 图 2：全国城投平台金融债务规模走势 ............................................................................................... 4 图 3：全国城投平台付息规模走势 ........................................................................................................ 4 图 4：全国城投平台非金融债务规模走势........................................................................................... 4 图 5：2024 年 6 月末城投平台现金流覆盖率分布............................