国内需求边际承压，夯实内功静待改善

http://www.huajinsc.cn/1 / 5请务必阅读正文之后的免责条款部分2024 年 10 月 25 日公司研究●证券研究报告仙乐健康（300791.SZ）公司快报国内需求边际承压，夯实内功静待改善 事件：公司发布 2024 年三季度报告。根据公告，2024 年前三季度公司实现营业收入 30.48 亿元，同比增长 21.80%，实现归母净利润 2.40 亿元，同比增长 29.52%，实现扣非后归母净利润 2.36 亿元，同比增长 28.11%；单季度来看，24Q3 公司实现营业收入 10.58 亿元，同比增长 10.43%，实现归母净利润 0.85 亿元，同比增长 1.63%，实现扣非后归母净利润 0.82 亿元，同比增长-3.84%。 收入分析：预计国内边际承压，海外如期快增。Q3 公司营收增速环比放缓至 10.4%，主要系国内业务拖累。分地区来看，Q3 国内消费环境疲软，营养保健品线下渠道承压明显，部分客户项目落地节奏或有放缓，叠加新零售渠道仍处于加强阶段未能有明显贡献，导致 Q3 国内增速不及预期；亚太、美洲区域预计增长强劲、符合预期，其中亚太区持续加强与澳洲头部客户合作和市场开拓建设工作，美洲区预计得益于头部客户业务巩固开拓和交叉协同销售，其中 BF 核心管理团队就位，个护运营显著改善，10 月产能利用率提升至 70%，预计 Q4 维持环比改善；欧洲区预计稳健快增，同时新包装产线正式投产，有望显著提升订单交付效率和及时率。 利润分析：毛利率略有波动，净利率同比下降。2024Q3 公司毛利率 29.63%，同比-1.65pct，毛利率波动主要系季节间正常波动，与订单价格趋势变化一致，中国区业务虽有承压但同类型客户毛利率同比仍保持稳定，公司将持续推进降本增效、精益生产。费用端，Q3 销售/研发费用率为 7.27%/2.96%，同比-0.14pct/-0.06pct，管理费用率 9.39%，同比+1.03pct，预计主要系组织升级运营优化带来的费用增加，财务费用率 2.61%，同比+0.90pct，主要系可转债利息、汇兑损益等影响，此外，Q3 公允价值变动净收益/营收同比提升近 0.8pct，所得税因暂时性差异带来税务收益而同比减少 1727 万元。总体来看，24Q3 公司净利率为 7.26%，同比-1.06pct。 全年展望：公司将持续强化底层研发服务能力，预计 Q4 国内业务环比改善，海外各区域势头延续，全年收入目标有望完成（股权激励 24 年收入目标同比+20.4%）。利润端，Q4 内生业务利润率预计维持稳定，BF 延续改善态势，但考虑到国内业务前期拖累，全年利润目标完成或有挑战。（员工持股 24 年利润目标 4.005 亿，不含股份激励支付费用的影响）。 中长期来看，公司位于产业链优势地位，未来有望享受下游规模增长、代工比例增加、龙头集中度提升三重逻辑，叠加较强的研发实力、客户粘性以及全球化业务布局，全球份额有望持续提升。 投资建议：短期来看，中国区经营承压增速放缓，随着公司积极调整应对，后续有望迎来逐步改善，海外区持续加强运营、开拓客户及市场，预计订单将维持良好增势，伴随着 BF 运营改善、产品结构优化和规模效应提升等，公司盈利能力有望进一步改善。考虑到公司 Q3 业绩不及预期，我们下调盈利预测， 预计 2024-2026年公司营业收入为 43.42/50.50/57.17 亿元，同比增长 21.2%/16.3%/13.2%，归母净利润由 3.98/4.99/5.95 亿元下调为 3.60/4.65/5.62 亿元，同比增长 28.1%/29.1%食品饮料 | 其他食品Ⅲ投资评级买入-B(维持)股价(2024-10-25)26.60 元交易数据总市值（百万元）6,274.22流通市值（百万元）5,170.45总股本（百万股）235.87流通股本（百万股）194.3812 个月价格区间41.55/21.78一年股价表现资料来源：聚源升幅%1M3M12M相对收益-9.738.6116.5绝对收益8.3124.3629.96分析师李鑫鑫SAC 执业证书编号：S0910523120001lixinxin@huajinsc.cn分析师王颖SAC 执业证书编号：S0910524080001wangying5@huajinsc.cn相关报告仙乐健康：海外势头强劲，全年目标坚定-华 金 证 券 - 食 饮 - 公 司 点 评 - 仙 乐 健 康2024.8.13仙乐健康：海外加强开拓，业绩表现稳健-华金证券-食品饮料-仙乐健康-公司点评2024.7.23仙乐健康：风帆正举，远航无垠-华金证券-食品饮料-公司深度-仙乐健康 2024.6.29仙乐健康：业务拓展有序，盈利改善可期-华 金 证 券 - 食 饮 - 公 司 快 报 - 仙 乐 健 康2024.4.30仙乐健康：营养健康品龙头，内生外延成长可期-华金证券-食饮-公司快报-仙乐健康公司快报/其他食品Ⅲhttp://www.huajinsc.cn/2 / 5请务必阅读正文之后的免责条款部分/20.8%，维持“买入-B”评级。风险提示：市场需求变化，行业竞争加剧，渠道拓展不及预期，客户拓展不及预期等。财务数据与估值会计年度2022A2023A2024E2025E2026E营业收入(百万元)2,5073,5824,3425,0505,717YoY(%)5.842.921.216.313.2归母净利润(百万元)212281360465562YoY(%)-8.432.428.129.120.8毛利率(%)31.230.331.532.533.1EPS(摊薄/元)0.901.191.531.972.38ROE(%)7.99.412.715.316.3P/E(倍)29.622.317.413.511.2P/B(倍)2.52.92.72.42.0净利率(%)8.57.88.39.29.8数据来源：聚源、华金证券研究所2024.3.26公司快报/其他食品Ⅲhttp://www.huajinsc.cn/3 / 5请务必阅读正文之后的免责条款部分财务报表预测和估值数据汇总资产负债表(百万元)利润表(百万元)会计年度2022A2023A2024E2025E2026E会计年度2022A2023A2024E2025E2026E流动资产24331933186520642196营业收入25073582434250505717现金1502534500320504营业成本17262498297334093823应收票据及应收账款460621689835890营业税金及附加1522273135预付账款1612221828营业费用130278343404469存货233481368606487管理费用304351417485543其他流动资产222284285286287研发费用81110135162183非流动资产17533263353637693977财务费用752663635长期投资00000资产减值损失-9-5-2-5-6固定资产12351440162917781893公允价值变动收益-2-588910无形资产217578621674741