国防军工：深度解析航空碳纤维复材价值链

证券研究报告：国防军工|点评报告 2024 年 10 月 24 日 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业投资评级 强于大市|维持 行业基本情况 收盘点位 1571.38 52 周最高 1571.38 52 周最低 999.45 行业相对指数表现（相对值） 资料来源：聚源，中邮证券研究所 研究所 分析师:鲍学博 SAC 登记编号:S1340523020002 Email:baoxuebo@cnpsec.com 分析师:马强 SAC 登记编号:S1340523080002 Email:maqiang@cnpsec.com 近期研究报告 《中邮军工周报 10 月第 3 周：超重-星舰成功执行第五次综合飞行试验，盘点超重-星舰演变历程》 - 2024.10.21 深度解析航空碳纤维复材价值链 ⚫ 投资要点 航空碳纤维复材产业链包括原丝、碳纤维、碳纤维编织物、预浸料、复材零部件、以及最终整机装备等环节。我们把航空碳纤维复材产业链拆分为上游碳纤维生产、中游预浸料生产、下游复材零部件生产 3 个环节。 为了分析航空碳纤维复材价值链，我们选取光威复材的“碳纤维及织物”业务经营情况代表碳纤维生产环节，选取中航高科的“新材料产品”业务经营情况代表预浸料生产环节，选取佳力奇“飞机复材零部件”业务经营情况代表碳纤维复材零部件生产环节。 总体来看，航空碳纤维复合材料零部件价格中，各类原材料（包括碳纤维生产购买的丙烯腈、预浸料生产购买的树脂、以及复材零部件生产购买的除预浸料外的其他辅料等）占 8.83%，各环节的人工合计占 7.23%，各环节的制造费用合计占 20.46%，各环节的毛利合计占63.48%。 分产业链看，航空碳纤维复材零部件价格中，产业链上游支出的人工占 0.94%，制造费用占 4.88%，获得的毛利占 11.65%；产业链中游支出的人工占 2.13%，制造和其他费用占 7.49%，获得的毛利占17.79%；产业链下游支出的人工占 4.16%，制造费用占 8.09%，获得的毛利占 34.04%。 从航空碳纤维复材价值链分析中，我们可以得到以下结论：1）航空领域，碳纤维的市场规模约为复材零部件市场规模的 20%，预浸料的市场规模约为复材零部件市场规模的 50%；2）产业链上游毛利率较高，产业链一体化可提升盈利能力；3）产业链上游单位人力投入产出的毛利较多，产业链下游单位制造费用投入产出的毛利较多。 产业链相关上市公司包括：1）碳纤维环节：光威复材、中简科技、中复神鹰、恒神股份等；2）预浸料环节：中航高科、恒神股份、光威复材等；3）复材结构件环节：佳力奇、航天环宇、广联航空等。 ⚫ 风险提示 航空航天、风电、体育休闲等行业对碳纤维复材的需求不及预期；原油价格大幅波动；产品降价超出市场预期等。 -26%-21%-16%-11%-6%-1%4%9%14%19%2023-102024-012024-032024-052024-082024-10国防军工沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 1 航空碳纤维复材产业链 航空碳纤维复材产业链包括原丝、碳纤维、碳纤维编织物、预浸料、复材零部件、以及最终整机装备等环节。我们把航空碳纤维复材产业链拆分为上游碳纤维生产、中游预浸料生产、下游复材零部件生产 3 个环节。 图表 1：航空复材产业链 资料来源：佳力奇招股书，中邮证券研究所 产业链上游企业通常采购丙烯腈等原材料生产碳纤维原丝，并经过碳化工艺获得满足性能要求的碳纤维，碳纤维作为产品出售。国内航空航天碳纤维厂商主要包括光威复材、中简科技、太钢钢科，中复神鹰和恒神股份的部分碳纤维产品也用于航空航天领域。 产业链中游企业通常采购碳纤维，并研发与复材性能要求相吻合、与碳纤维相匹配的树脂材料，加工生产成预浸料对外销售。国内碳纤维预浸料厂商包括中航高科（子公司航空工业复材）、恒神股份、光威复材等。 产业链下游企业通常采购预浸料，通过热压罐、模压等工艺加工满足装备设计要求的复材零部件。国内航空航天复材零部件厂商包括佳力奇、航天环宇、广联航空、四川新万兴、成都泰格尔、江西九由航空、浙江西子航空等。 航空碳纤维销售价格因性能不同差异较大。参考光威复材和中简科技的销售均价，2023 年，光威复材“碳纤维及织物”销售均价 713 元/kg，中简科技“碳纤维及织物”销售均价 2879 元/kg。光威复材的碳纤维主要用于航空航天领域， 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 2023 年，光威复材碳纤维业务 16.67 亿元收入中，68%来自航空应用，14%来自航天应用；从产品看，T300 级占比 51%、T700 级占比 16%、T800 级占比 17%、MJ 系列占比 12%，其他占比 4%。中简科技的碳纤维也主要用于航空航天领域，以 ZT7系列和 ZT9 系列碳纤维为主，2023 年，中简科技“碳纤维及织物”5.60 亿元收入中，ZT9H 销售收入 1.50 亿元。 参考航空工业复材的碳纤维采购价格，不同牌号碳纤维价格差异较大，例如碳纤维织物 ZT7H.3K 在 2013 和 2014 年采购单价均为 3800 元/kg，而碳纤维织物T700 在 2013 年和 2014 年的采购单价分别为 330 元/kg 和 310 元/kg。 图表 2：“碳纤维及织物”销售均价（元/kg） 图表 3：航空工业复材采购部分碳纤维价格（元/kg） 规格型号 2013 年 2014 年 碳纤维 T300 2300.00 1500.00 碳纤维 CCF300 4300.00 4300.00 碳纤维织物 ZT7H.3K 3800.00 3800.00 碳纤维织物 T700 330.00 310.00 资料来源：光威复材公告，中简科技公告，中邮证券研究所 资料来源：中航高科公告，中邮证券研究所 参考航空工业复材 2013 年和 2014 年的销售情况，预浸料均价在 1000 元/平方米左右；参考佳力奇近几年采购价格，航空预浸料采购均价在 1000 元/平方米左右，航天预浸料采购均价在 700 元/平方米左右。2013 年和 2014 年，航空工业复材的预浸料销售收入分别为 4.37 亿元和 8.08 亿元，销量分别为 39.11 万平方米和 84.81 万平方米，销售均价分别为 1118 元/平方米和 953 元/平方米。佳力奇从其供应商 A 采购的预浸料包括型号 A 和型号 B，均价 1000 元/平方米左右，从江苏恒神采购的预浸料包括型号 C 和型号 D，均价 700 元/平方米左右。 631 696 636 713 3352 2638 2627 2879 010002000300040002020202120222023光威复材中简科技 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图表 4：航空工业复材预浸料销售情况 图表 5：佳力奇采购的预浸料价格（元/平方米） 规格型号 2021 年 2022 年 2023 年 型号 A 1