交通运输行业：港股公路投资，与以往有何不同？

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 交通运输 港股公路投资，与以往有何不同？ 华泰研究 交通运输 增持 (维持) 研究员 沈晓峰 SAC No. S0570516110001 SFC No. BCG366 shenxiaofeng@htsc.com +(86) 21 2897 2088 研究员 林霞颖 SAC No. S0570518090003 SFC No. BIX840 linxiaying@htsc.com +(86) 10 6321 1166 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 越秀交通基建 1052 HK 4.89 买入 安徽皖通高速公路 995 HK 15.60 买入 浙江沪杭甬 576 HK 6.28 买入 资料来源：华泰研究预测 2024 年 10 月 24 日│中国内地 深度研究 港股公路投资的新变化 海外降息释放流动性，虽然成长股在第一阶段跑赢高股息，不过我们认为红利仍具备突出性价比。当前，港股公路投资有三点重要变化。资金面角度，美联储降息的推进将利好板块估值修复，目前板块股息率仍高于历史中枢；中资长线机构南下加大建仓力度，板块南向持仓比例已超过 30%，边际定价权在发生变化，中资要求的股息率或低于外资。基本面角度，公路为弱周期行业，财政扩张亦有利好，这点常被投资者忽略。政策面角度，收费公路管理条例的修订亦值得期待。基于股息率排序、盈利成长性、估值扩张潜力，我们推荐越秀交通基建、皖通高速 H 股，关注浙江沪杭甬。 海外降息或利好港股公路估值修复 美联储开启降息周期，红利仍具备突出性价比。港股公路具有高股息特征，盈利与中国经济弱相关，而估值与美债利率挂钩。美债收益率下降将降低海外机构的资金成本，进而降低其对港股股息率的要求。当前港股公路板块股息率 TTM（7.0%）高于历史中枢（2014-2023 均值为 6.1%）约 90bp。当前美国联邦基金利率为 4.75%-5%，短端利率过高是阻碍港股公路估值修复的主要原因，9 月点阵图显示 2026 年末降息终点或到 2.9%。若美联储降息推进，港股公路估值有望向历史中枢修复。 “资产荒”、AH 价差驱动中资南下 23 年至今“资产荒”加速演绎，红利股票获得热捧。公路个股 A/H 溢价率达到 50%-90%，大幅高于恒生 AH 溢价（HSAHP.HI）隐含的 45%的溢价率。港股公路股息率大幅高于 A 股公路，吸引中资南下加大建仓，板块南向持仓比例从 23 年初的 14.9%增加至今年 10/22 的 31.9%。保险公司欠配高股息股票，险资或为重要增量资金。板块边际定价权在发生变化，这可能是市场认知不足之处。因中美利差倒挂，内资资金成本低于外资，内资对股息率的要求也更低。我们基于股票与债券的股息差、AH 股息差以及不同主体的税率，测算外资、中资对港股公路要求的合意股息率下限为 6.0%、5.0%。 弱周期行业，财政扩张亦有利好 公路通常被视为避险资产，投资者容易忽视其周期特征。公路承担了大量大宗货物运输中长距离运输，矿建材料及水泥、煤炭及制品、金属矿石占公路货物周转量近 50%。地产和基建景气度影响公路货运总需求，企业盈利预期影响车辆行驶高速公路或免费国道的路径选择。24 年 6 月末，我国汽车保有量（主要为小客车）已较 19 年同期增长约 38%，但 1H24 干线高速客车断面交通量仅较 19 年同期增长 10%，或与出行意愿不足有关。地产、金融、财政领域积极政策陆续出台后，或能通过房价稳（财富预期）、就业稳（收入预期）方式传导并提升居民自驾出行意愿。 推荐越秀交通基建、皖通高速 H 股，关注浙江沪杭甬 以往“好地段”代表“好个股”的简易框架需要迭代，港股公路平均剩余收费期为 10 年，行业通过改扩建和收购来增加期限，再投资收益率尤为重要。《收费公路管理条例》修订已经纳入 2024 年《国务院立法计划》，政策面也可能产生催化。个股方面，越秀交通基建计划收购平临高速、出售津雄高速，有望提升盈利能力。皖通高速的重要路产宣广高速即将完成改扩建，届时车辆有望大幅回流。浙江沪杭甬拥有券商子公司，盈利受益于股市成交额上涨，但对交易节奏要求较高。 风险提示：出行意愿下降、路网变化超预期、资本开支超预期、收费标准下调、分红比例下调、收费公路管理条例修订。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 交通运输 正文目录 投资摘要 ....................................................................................................................................................................... 4 核心观点................................................................................................................................................................ 4 与市场观点不同之处 ............................................................................................................................................. 4 海外降息利好港股公路估值修复 ................................................................................................................................... 5 海外降息释放流动性 ............................................................................................................................................. 5 港股股息率定价与美债挂钩................................................................................................................................... 5 对于外资，多少股息率是合意的？ .......................................................................................................................