信用热点聚焦系列之六：“赎回潮”后的信用挖掘图谱

证券研究报告 | 债券市场专题研究 | 债券研究 http://www.stocke.com.cn 1/10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 债券市场专题研究 报告日期：2024 年 10 月 12 日 “赎回潮”后的信用挖掘图谱 ——信用热点聚焦系列之六 核心观点 本轮调整已接近尾声，建议优先选择国股大行二永债，在修复前期收益率会快速下行；其次可配置部分高等级城投债，或会滞后 4-5 天开始明显修复；低等级城投债的修复滞后期较长，建议观察市场谨慎配置，久期 3 年以内为宜。 ❑ 本轮“赎回潮”结束的触发因素可能是什么？ 复盘历史上多轮赎回潮的演绎过程，监管政策和流动性情况往往是较大的调整结束触发因素。本轮调整结束的可能触发因素有以下几点：1、市场情绪回暖及股市调整节奏；2、监管政策和资金面合理充裕；3、基本面“强预期”与“弱现实”；4、调整幅度到位后的信用债性价比凸显。 ❑ 修复阶段，优先配什么？ 重点复盘 2022 年 11 月那轮大型理财赎回潮期间，各类信用资产收益率跟随利率债变动的时滞情况，发现： 1、在赎回潮调整时期，调整速度：银行永续债＞银行二级资本债＞商金债＞中短票＞城投债。并且通常在调整的第 1 天，二永债收益率的上行幅度通常会小于利率债的上行幅度，而第 2、3 天市场情绪到位，二永债收益率的上行幅度通常会明显高于利率债的上行幅度。 2、在修复时期：①通常在利率转向的当天，银行二永债就会跟随行情，收益率大幅下行；②高等级中短票和城投债大致在利率转向的第 4-5 天后，收益率开始出现明显超额下行；③低等级中短票和城投债大致在利率转向的第 14-15 天后开始明显下行。 策略建议：本轮调整已接近尾声，建议优先选择国股大行二永债，在修复前期收益率会快速下行；其次可配置部分高等级城投债，或会滞后 4-5 天开始明显修复；低等级城投债的修复滞后期较长，建议观察市场谨慎配置，久期 3 年以内为宜。 ❑ 关注本轮流动性错杀后的信用债“抄底”机会 部分在本轮回调行情中“被错杀”以换取流动性的优质债券标的，或将在回调时期得到快速修复，可重点关注。我们筛选“被错杀”优质债券标的的标准为：①流动性较强：QB 的流动性评分在 S、A、B 级别；②期限偏中短期：行权剩余期限 3 年以内；③债券净价存在较高折价：2024 年 10 月 10 日债券净价相比 9 月23 日净价下跌超 1%；④信用资质较好：债项隐含评级在 AA(2)及以上。 我们按照上述条件合计筛选出了 1162 只信用债，例如城投债中，津城建的多只债券在本轮调整中估值净价都跌了超 2%，24 景德 04、24 动投 03、24 云投MTN014、24 新昌 03、24 河北国控 MTN002、24 黄石城发 PPN005 等债券净价跌幅都挺高。金融债中，22 杭联农商行二级资本债 02、22 东莞银行永续债 01、22 湖北银行二级、22 河北银行永续债、22 青岛银行永续债 01 等二永债跌价较多。 ❑ 风险提示 数据统计不完整，机构行为超预期。 分析师：杜渐 执业证书号：S1230523120005 dujian@stocke.com.cn 研究助理：李艳 liyan03@stocke.com.cn 相关报告 1 《信用债还要调多少？》 2024.10.09 2 《国庆假期重要事件汇总和思考》 2024.10.07 3 《反转进攻》 2024.10.05 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 本轮“赎回潮”结束的触发因素可能是什么？ ........................................................................................... 4 2 修复阶段，优先配什么？ ........................................................................................................................... 5 3 关注本轮流动性错杀后的信用债“抄底”机会 ........................................................................................... 7 4 风险提示 ....................................................................................................................................................... 9 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 3/10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录 表 1： 历次赎回潮历史复盘 ............................................................................................................................................................ 4 表 2： 2022 年 11 月理财赎回潮期间各类资产收益率变动日度统计 ......................................................................................... 6 表 3： 部分“被错杀”优质城投/产业债券标的 ............................................................................................................................... 8 表 4： 部分“被错杀”优质金融债券标的 ........................................................................................................................................ 9 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 4/10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 本轮“赎回潮”结束的触发因素可能是什么？ 近期债市迎来了大幅调整，“赎回潮”担忧随之而来，我们梳理了 2016 年以来几次赎回潮，以期通过历史复盘获得借鉴启示。2016 年以来经历了 4 轮赎回潮，分别是 2016 年萝卜章事件、2020 年股债强弱切换赎回潮、2022 年 3 月固收+结构性赎回潮、2022 年 11月理财赎回冲击。 本轮赎回潮起因更加类似于 2022 年 11 月宽松