2018年后相关性变迁及未来趋势探讨：港股为何与美股分道扬镳

[Table_Yemei0]资本市场研究·专题报告2024 年 9 月 23 日敬请参阅尾页之免责声明[Table_Title1]港股为何与美股分道扬镳——2018 年后相关性变迁及未来趋势探讨[Table_summary1]■ 研究背景：港股 50 年长牛趋势自 2018 年打破，2018 年前港股与美股相关性较强，2018 年后港股与 A 股趋同。了解资产间的相关性是资产配置的前提，本文旨在研究港股定位，未来是跟随美股还是 A 股。■ 2018 年前港股为何与美股高相关：首先，经济周期的同步性决定了两者业绩基本面的相似性；其次，货币政策的同步性决定了两地资金成本和宏观流动性的相似性；最后，国际资金定价的属性决定了两者风险偏好的相似性。■ 港股与 A 股相关性逐步提高：自 1997 年香港回归以来，中资企业纷纷赴港上市，使得港股与 A 股的关联度显著提升。2008 年，中资股在香港股市的市值占比已经过半，港股与 A 股的相关性也达到了 50%。2014 年底陆港通的启动进一步强化了两地股市的联动性，港股与 A 股的相关性自此超越了港股与美股的相关性。至 2018 年后，中资股在港市值占比已不低于 75%，港股与 A 股的相关性稳定在75%左右，而港股与美股的相关性则快速减弱。■ 2018 年后港股为何与美股相背离：第一，中美经济周期开始错位，2018 年后中国名义经济增速开始放缓，恒生指数 EPS 增长率在 2018-2023 年的 6 年间年均增速为-1.44%，与此同时美国经济却展现出强劲韧性。中美经济周期错位，源于2018 年后美国推行的逆全球化策略，以及 2020 年之后中美在宏观政策上的差异。第二，非经济风险因素上升，导致国际资金对港股定价态度发生转变，2018年起不断降低对港股的配置。■ 未来港股是跟随美股还是 A 股：从长期趋势看，港股与 A 股的相关性将更高，这得益于两地市场的业绩基本面都取决于中国经济周期，业绩基本面是影响股价长期走势的核心。从短期节奏看，港股更多反映国际资金流向，可能与美股表现更为一致。但如果中国经济面临较大波动或非经济风险明显增加时，港股可能会更贴近 A 股。虽然港股和 A 股在基本面上有共同之处，但两者在投资者结构、计价货币和资本市场制度上存在显著差异，港股并不会完全跟随 A 股。■ 港股市场大势研判：港股未来走势，将受中国经济周期、国际资金风险偏好和非经济因素变动的共同影响。展望四季度，港股市场仍难有趋势性行情。虽然美联储降息周期开启，在资金面上将产生积极影响，但中国名义经济增速仍有待改善。同时，美国大选结果也可能给中美关系带来不确定性，这可能会影响市场情绪和港股短期表现。[Table_Author1]石武斌资本市场研究员 ：0755-83195645 ：shiwubin123@cmbchina.com刘东亮资本市场研究所所长：0755-83167787：liudongliang@cmbchina.com[Table_Yemei1]资本市场研究·专题报告目 录一、2018 年前港股与美股高相关 ......................................................................1二、2018 年后港股趋同于 A 股并与美股相背离 ..........................................................2（一）港股与 A 股美股的相关性正在发生变化.........................................................2（二）中资企业赴港上市提升港股与 A 股的关联性.....................................................3（三）中美经济周期从同步走向错位.................................................................4（四）国际资金对港股定价态度转变.................................................................5三、未来港股是跟随美股还是 A 股.....................................................................7[Table_Yemei2]资本市场研究·专题报告图目录图 1：恒生指数 2018 年前的 50 年与纳指走势相近 ....................................................1图 2：2001 年中国加入 WTO 后，中国香港中国内地的经济周期与美国趋同...............................2图 3：A 股、港股、美股三者走势对比...............................................................3图 4：港股 2018 年后跟随 A 股，与美股相关性弱化 ...................................................3图 5：香港回归后，中资股在港市值占比逐步提升至近 80% ............................................4图 6：中国国债利率自 2018 年趋势性下行，与美国有所分化 ...........................................4图 7：2020 年后中美财政政策有所分化..............................................................5图 8：全球主动型基金自 2018 年起对港股中资股超配比例逐步减少 .....................................6图 9：外资机构统计 2018 年起非经济风险报道有所上升 ...............................................61[Table_Yemei2]资本市场研究·专题报告港股 50 年长牛趋势自 2018 年打破，2018 年前港股与美股相关性较强，2018 年后港股与 A 股趋同。了解资产间的相关性是资产配置的前提，本文旨在研究港股定位，未来是跟随美股还是 A 股。一、2018 年前港股与美股高相关虽然恒生指数自 2018 年 1 月达到历史巅峰后，开启了近 7 年的熊市，但港股也曾有过 50 年与美股同辉的长牛历史。在 1968 至 2018 年的 50 年间，港股长牛且牛长熊短，67%的年份实现正收益，累计收益堪比纳斯达克指数，远超标普 500 指数，在走势节奏上港股与美股也具备一定相关性。图 1：恒生指数 2018 年前的 50 年与纳指走势相近资料来源：Wind、招商银行研究院50 年间港股与美股有较高的相关性。从中长期维度看，港股与美股牛熊周期基本趋同。50 年间美股主要经历了三次大型危机，即 1973-1974