首次覆盖报告：TOPCon领军企业，加速布局海外市场

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 钧达股份（002865.SZ）首次覆盖报告 TOPCon 领军企业，加速布局海外市场 2024 年 10 月 21 日 ➢ 电池片专业化龙头企业，业绩阶段性承压。钧达股份于 2022 年通过资产重组，出售汽车饰件业务相关资产，并收购捷泰科技 49%的股权（21 年已收购51%），捷泰科技成为钧达股份全资子公司，成功转型为光伏电池片企业。捷泰科技成立于 2008 年， 2022 年率先行业实现 N 型 TOPCon 电池大规模量产，推动行业电池技术由 P 型向 N 型升级迭代。凭借技术领先优势不断扩张新产能，现有滁州、淮安生产基地。N 型 TOPCon 电池产能约 40GW，转换效率超过26.3%，是全球光伏电池行业中规模领先、技术领先的龙头企业。由于光伏行业产能阶段性过剩，导致主链价格下跌，24 年以来光伏全行业盈利承压，公司 24H1实现收入 63.74 亿元，同比-65.84%，归母净利润-1.66 亿元，由盈转亏。 ➢ 行业：光伏需求稳步向上，电池片产能出清有望加速。光伏发电经济性持续提升，24 年 1-8 月国内光伏新增装机量达到 139.99GW，同比+23.71%，考虑到国内对于“以更大力度推动我国新能源高质量发展”的坚定决心，叠加消纳红线放宽，组件价格处于低位等因素，且美国降息或将提振光伏电站装机需求，中东、亚非拉等新兴市场或将迎来起量，预计全球 2024 年装机有望达到 480GW，同比+26%。电池片方面，TOPCon 目前成为行业主流技术，渗透率已达到 70%。当前电池片价格处于底部，全行业亏损，从新进入者产能关停、行业内兼并收购可以看出电池片环节出清开始加速，供需拐点有望提前到来。 ➢ 公司竞争力：加速布局高盈利海外市场，坚持研发推动降本增效。公司 2023年电池片出货量 29.9GW，N 型占比 68.83%；24H1 出货量 19.21GW，N 型占比提升至 85.53%，海外收入占比为 13.79%，与 23 年相比提升 9.10Pcts。截至24H1 公司拥有 40GW 高效电池片产能，且公司正在布局阿曼 5GW 产能，项目落地后公司有望凭借区位和资源优势，以较低成本进入高盈利的美国、欧洲、中东等市场。技术方面，公司对 N 型电池工艺技术持续优化升级，通过金属复合降低、钝化性能提升、光学性能优化、栅线细线化、0BB 技术等多项提效降本措施的探索及导入，持续提升电池转换效率，降低非硅成本。 ➢ 投资建议：我们预计公司 24-26 年实现营收 130.89/160.82/180.20 亿元，归母净利润为-3.09/8.88/13.00 亿元，基于 2024 年 10 月 18 日收盘价计算，25-26 年 PE 为 11x/8x。公司为光伏电池片专业化领先企业，TOPCon 技术优势显著，海外市场持续开拓，看好产业供需改善后公司盈利与收入迎来增长，首次覆盖，给予“推荐”评级。 ➢ 风险提示：政策不达预期、行业竞争加剧致价格超预期下降、新增产能/新技术推进不及预期、原材料价格波动超预期、资产减值风险等。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 18,657 13,089 16,082 18,020 增长率（%） 60.9 -29.8 22.9 12.1 归属母公司股东净利润（百万元） 816 -309 888 1,300 增长率（%） 13.8 -137.9 387.6 46.3 每股收益（元） 3.57 -1.35 3.89 5.69 PE 12 - 11 8 PB 2.1 2.4 2.0 1.6 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2024 年 10 月 18 日收盘价） 推荐 首次评级 当前价格： 43.70 元 [Table_Author] 分析师 邓永康 执业证书： S0100521100006 邮箱： dengyongkang@mszq.com 分析师 林誉韬 执业证书： S0100524070001 邮箱： linyutao@mszq.com 分析师 朱碧野 执业证书： S0100522120001 邮箱： zhubiye@mszq.com 分析师 王一如 执业证书： S0100523050004 邮箱： wangyiru_yj@mszq.com 钧达股份(002865.SZ)/电力设备及新能源 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 电池片专业化龙头企业，业绩阶段性承压 ................................................................................................................. 3 1.1 收购捷泰科技成功实现业务转型，引领行业 N 型变革 .............................................................................................................. 3 1.2 管理层多为技术出身，从业经验丰富 ............................................................................................................................................ 3 1.3 转型后营收逐年增长，24 年行业供需过剩导致业绩短期承压 ................................................................................................. 4 2 行业：光伏需求稳步向上，电池片产能出清有望加速 ............................................................................................... 6 2.1 度电成本持续下降，光伏需求持续向好 ........................................................................................................................................ 6 2.2 N 型渗透率持续提升，行业出清有望加速 .................................................................................................................................... 8 3 公司竞争力：加速布