食品饮料行业跟踪周报：周专题：复调空间广阔，供给出清复苏在途

证券研究报告·行业跟踪周报·食品饮料 东吴证券研究所 1 / 18 请务必阅读正文之后的免责声明部分 食品饮料行业跟踪周报 周专题：复调空间广阔，供给出清复苏在途 2024 年 10 月 21 日 证券分析师 孙瑜 执业证书：S0600523120002 suny@dwzq.com.cn 证券分析师 周韵 执业证书：S0600524080009 zhouyun@dwzq.com.cn 证券分析师 罗頔影 执业证书：S0600523080002 luody@dwzq.com.cn 行业走势 相关研究 《24Q3 季报前瞻：白酒降速去库，大众品分化待突围》 2024-10-14 《大众品观点更新：云开见月，估值修复，景气回升》 2024-10-10 增持（维持） [Table_Tag] [Table_Summary] ◼ 投资要点 ◼ 前言：2024 年以来复调表现优于基础调味品，主因供给侧改善，行业出清较好。本周专题简要探讨复调行业成长性及火锅底料、中式调料等子行业近年格局变化，并适度展望复苏前景。 ◼ BC端双轮驱动，我国复调空间广阔。2023 年我国复合调味品市场规模约2,032亿元，2016-2023 年 CAGR=13.2%，占调味品市场比重从 2014 年的 25%提升到 2023 年的 34%，其中火锅底料/中式调料市场规模占复调整体比重分别为17%/18%。对标美日，目前我国复调渗透率和人均支出均较低，未来发展空间广阔，预计 2023-2027 年我国复调市场规模复合增速有望达到 13.5%。B 端餐饮连锁化率+C 端便捷化需求提升为复调行业扩容主要动力，2017-2021 年我国复调 B/C 端市场规模 CAGR 分别为 9.4%/14.3%，预计 21-26 年 CAGR分别为 11.4%/11.5%，B 端占比有望稳定在 58%。 ◼ 火锅底料供给侧出清状况较佳，中式调料百花齐放。低壁垒+差异化竞争，我国复调市场格局分散，2021 年我国复调行业 CR4 合计不超过 20%，火锅底料、中式调料等细分赛道格局表现不一。（1）火锅底料供给侧出清，颐海国际、天味食品领跑市场：2017-2020 年火锅底料需求旺盛期间进入企业数量快速增加，行业竞争加剧，但 2021 年以来，需求疲软导致火锅底料新进入企业持续减少，2024 年前三季度新成立的火锅底料企业数量仅为 19 家，行业供给侧出清，竞争趋缓；2021 年我国火锅底料市场 CR5=42%，其中颐海国际/天味食品市占率分别为 24%/7%。（2）中调竞争相对缓和，格局较底料更为分散：中调 SKU 多+消费频次高于火锅底料，企业可以在不同的细分赛道差异化发展，竞争相对缓和；2021 年我国中式调料市场 CR5 仅为 23%，集中度低于火锅底料，天味食品多年中调市占率第一。 ◼ 2024 年以来复调表现优于基调，主因供给改善，看好复调优势企业成长恢复。一方面供给侧改善，小企业出清情况较好，另一方面受益于 BC 端渗透率提升，2024H1 复调企业收入表现好于基础调味品，24H1 主要复调企业收入均实现增长。2024 年 9 月我国餐饮/限额以上餐饮社零同比增速分别为3.1%/0.7%，餐饮需求弱复苏有望推动复调需求回暖，叠加成本红利延续，预计复调企业经营有望边际改善，推荐复调优势企业天味食品、颐海国际。 ◼ 板块核心观点推荐：当前与 2014 年存在相似性，板块行情先是资金面推动行业估值早于盈利确认向上拐点，随后盈利二阶导企稳（业绩不至于更差），提供板块情绪支撑。现价看，认为板块回调波动有限：1）在实质性刺激政策跟进、落地前，基于纵向复盘，无论是对比 2014 年估值修复节奏，还是对比2023 年 6 月及 2024 年 5 月位置（即宏观悲观预期情绪发酵以前），认为受益资金面及风偏改善，白酒估值有望修复至 20-25x 区间，当前仍然具备修复空间。2）后续基本面验证不会急于一时，Q4 主要关注：政策跟进及落地情况、双十一茅台批价是否稳住及去库情况、年底财政及酒企目标是否务实。若酒企延续当前务实调整思路，认为白酒行业有望在 24Q3~25Q1 期间完成渠道库存消化、报表筑底企稳。白酒业绩稳定+股息率突出个股，存在增持再贷款的资金面支撑，同时期待后续存量房贷利率下调、消费券发放等政策释放居民消费潜力，推荐迎驾贡酒、泸州老窖、山西汾酒，关注贵州茅台、五粮液、古井贡酒、舍得酒业等。食品，除优质稳健品种外（东鹏，盐津等），从“产品，渠道，市场，市值管理”四维度寻找边际改善品种，重点关注：天味食品，颐海国际，三只松鼠，洽洽食品，承德露露，持续跟踪乳业出清进程，建议关注涪陵榨菜，万辰集团，安琪酵母。 ◼ 风险提示：原材料成本波动预期、行业竞争加剧风险、食品安全问题。 -27%-22%-17%-12%-7%-2%3%8%13%18%2023/10/232024/2/202024/6/192024/10/17食品饮料沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业跟踪周报 东吴证券研究所 2 / 18 内容目录 1. 周专题：复合调味品空间广阔，供给改善复苏在途 ...................................................................... 4 1.1. BC 端双轮驱动，我国复调空间广阔 ....................................................................................... 4 1.2. 火锅底料供给侧出清较佳，中式调料百花齐放..................................................................... 6 1.3. 24 年以来复调景气度好于基调，看好复调优势企业经营改善............................................. 8 2. 食品饮料核心推荐及风险提示 .......................................................................................................... 9 2.1. 白酒：盈利降速筑底，估值修复在途..................................................................................... 9 2.2. 食品：选股着眼四维度边际改善........................................................................................... 10 3. 本周食品饮料行情回顾 ...................................................................................................