长虹集团改革历程及投资机会研究：国企改革提升效率，扬帆出海开拓市场

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_IndustryInfo] 2024 年 10 月 11 日 强于大市(首次) 证 券研究报告•行业研究•家用电器 四川长虹系深度报告 国企改革提升效率，扬帆出海开拓市场 ——长虹集团改革历程及投资机会研究 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：龚梦泓 执业证号：S1250518090001 电话：023-63786049 邮箱：gmh@swsc.com.cn 联系人：方建钊 电话：18428374714 邮箱：fjz@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 行 业相对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 股票家数 91 行业总市值（亿元） 18,883.07 流通市值（亿元） 16,842.18 行业市盈率 TTM 14.9 沪深 300 市盈率 TTM 12.9 相 关研究 [Table_Report] 1. 家电行业：以旧换新促内销，扬帆出海求增量 (2024-10-02) 2. 家电行业 2024 年中期投资策略：百舸争流千帆竞 出海扬帆奋者先 (2024-07-05) 3. 家电行业 2023Q4 机构持仓分析：外销表现优于内销，2024 寻求突破 (2024-02-05) 4. 家电行业 2024 年投资策略：平流稳进，寻求突破 (2023-12-07) 5. 家电行业 2023 年三季报总结：外销增长亮眼，盈利持续向好 (2023-11-06) [Table_Summary]  推荐逻辑：1）2019-2023 年，长虹系旗下主要上市公司归母净利润 CAGR 均超过 80%，业绩增速显著高于行业，公司盈利质量提升明显，我们认为这与集团一系列改革措施密不可分；2）国企改革的契机下，长虹集团作为现在唯一的国有家电集团，国企改革为集团发展提供了关键的方向性指导；3）长虹集团具有丰富的出海经验，国内市场家电保有量的见顶凸显了海外市场尤其是新兴市场的重要性，长虹集团有望凭借先发优势迎来高速发展。  长虹系业绩改善明显，仍有成长空间。自 2019年至 2023年，长虹美菱、长虹华意、四川长虹的归母净利润复合增长率分别为 90.4%、85.4%、83.6%，在申万分类家电行业中分别排名第三、第五及第六。作为综合型跨国家电企业集团，四川长虹及其家电业务子公司皆表现出明显的业绩改善，我们认为其改善背后一定存在集团层面改革的共因，因此应当以长虹集团为主体进行系统性研究，但横向对比来看，长虹集团各项业务盈利能力相较于同业仍存在提升空间，各业务单元内部提升是长虹集团未来增长的主要动力。  把握国企改革契机，内部提效明显。自 1984年国企改革开展以来，已经历了两权分离、国资监管等一系列改革措施，长虹集团作为四川省工业龙头，始终在国企改革的推进中积极响应，从经营、管理层面做出多项改革。聚焦 2020年以来的国企改革三年行动，长虹集团将各家电业务单元的销售渠道、物流运输进行统筹管理，提升交付速度、周转效率，订单交付周期自过去的 49天缩短至 11天，因此大幅降低了元器件、产成品库存和资金占用，降低了存货跌价风险，释放利润空间；彩电、空调代工业务的发展提高了产能利用率，放大采购规模优势。内部提效释放了长虹系公司的盈利能力，我们认为后续仍可通过统一采购进一步提效，品牌定位及产品结构也仍有升级空间。  新兴市场贡献出海动能，长虹系具有先发优势：从全球家电市场来看，以亚非拉美为代表的新兴市场相较于以欧美日韩为代表的成熟市场而言，表现出更高的规模增速，成为全球家电市场增长的主要动能，因此把握新兴市场成为家电出海这一长期课题的重点。新兴市场的家电行业竞争格局相较于成熟市场也更加分散，为中国家电企业的介入提供了空间。长虹作为中国最早一批出海的家电企业，其具有大规模、高度标准化的制造能力，在多年出海的过程中也积累了丰富的多元出海方案，我们认为长虹系在针对新兴市场的出海方面具有先发优势。  投资策略与重点关注个股：我们认为，家电行业内销需求在“以旧换新”政策催化下有所刺激，外销则凭借其全球化的制造优势、规模优势得以实现家电中长期维度上的出海发展，因此给予家电行业“强于大市”评级。四川长虹作为综合性家电跨国集团，产品涵盖空调、冰箱、洗衣机、电视等主流家电产品。过去长虹内部通过对不同业务单元的销售渠道、物流运输进行统一管理，提高了交付速度、周转效率；通过家电代工业务提高产能利用率，同时在采购端放大了规模优势。外部来看，长虹美菱持续优化产品结构、提升品牌定位，长虹华意的冰压产品通过提升变频、商用的占比来改善盈利能力。我们认为长虹系在针对新兴市场的出海方面具有先发优势，产品定位仍具有提升空间，内部管理也有加强统一采购以提效的操作空间。推荐关注冰箱均价提升明显，海外业务高速发展的长虹美菱（000521.SZ）；以及产品结构持续升级，利润空间不断释放的冰压龙头长虹华意（000404.SZ）。  风险提示：出海不及预期风险、竞争加剧风险、原材料涨价风险、汇兑风险。 重点公司盈利预测与评级 [Table_Finance] 代 码 名 称 当 前 价 格 投 资 评 级 EPS（ 元 ） PE 2023A 2024E 2025E 2023A 2024E 2025E 000521 长虹美菱 9.6 买入 0.72 0.81 0.92 13.34 11.85 10.43 000404 长虹华意 6.73 持有 0.52 0.69 0.80 12.93 9.75 8.41 数据来源：Wind，西南证券 -14%-5%4%13%22%31%23/10 23/1224/224/424/624/824/10家用电器 沪深300 长 虹集团改革历程及投资机会研究 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 长虹改革进行时，家电集团砥砺前行.................................................................................................................................................... 1 1.1 长虹系业绩改善明显，多项指标有所提升 .................................................................................................................................. 1 1.2 发展脉络：彩电立业，多元化发展，聚焦主业.......................................................................................................................... 1 2 把握国企改革契机，长虹内部提效明显 ...........................