财政发力有哪些值得期待？

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main] [Table_Title] 分析师：张德礼 执业证书编号：S0740523040001 相关报告 [Table_Summary] 要点 ◼ 9 月 24 日三部委新闻发布会以来，中国在货币金融、资本市场和房地产等领域，都有超预期的放松。对于政策下一步，目前市场最关心的是财政。在减收的情况下，财政发力有哪些值得期待？我们认为可能从增发国债、盘活财政存款和优化财政支出结构促消费三方面着手。 ◼ 近期所出台的各项政策，对资本市场的影响立竿见影，也提高了房地产市场活跃度。但从托底经济的角度看，需要财政政策发挥更积极的作用。需求视角看，由于降价推动的出口数量高基数，今年四季度出口对经济增长的贡献预计将减弱。生产视角看，四季度企业可能转向去库存，由于季度 GDP 和年度 GDP 初值使用生产法核算，这增加了全年实现 5%左右 GDP 增速目标的难度。 ◼ 有效需求不足，也使得中国面临低物价压力。中国 PPI 同比已连续 23 个月为负，9 月同比跌幅可能进一步扩大。1998 年到 2002 年，中国也曾面临低物价的困扰。为应对低物价，1996 年中国货币政策开始转向宽松，持续降准、降息，到 2002 年一季度，存款准备金率从 13%下降至 6%，1-3 年期贷款基准利率从 13.50%下调至 5.49%。但由于企业不愿意举债、银行不愿意放贷，宽货币并没有形成宽信用，人民币贷款余额和 M2 的同比在 2002年一季度才见底回升。相较于货币政策，财政政策对于当时走出低物价发挥了更重要的作用：一是通过大规模发行长期建设国债等，提高广义赤字率。以财政四本账收、支缺口衡量的中国广义赤字率，从 1997 年的 0.73%提高至 2002 年的 2.59%；二是通过税费政策调整，来刺激出口、消费和投资。 ◼ 财政减收，限制了 2024 年年内财政支出发力的空间。估算得 2024 年公共财政实际收入为 20.9 万亿，比预算收入少了 1.5 万亿。如果调入资金和结转结余资金不变的话，可算得 2024 年 9-12 月，公共财政支出同比约为-6.1%，较今年 1-8 月的支出同比 1.5%大幅回落。如果将土地出让金锐减考虑进来，今年公共财政和政府性基金这两本账，实际收入可能将比预算收入少3.4 万亿。在调入和结转结余资金规模同预算金额一致时，上述两本账 9-12月两本账支出同比约为-18.4%，较前 8 个月的支出同比-2.9%大幅回落。 ◼ 9 月政治局会议指出，要加大财政货币政策逆周期调节力度。在减收的情况下，财政发力还有哪些值得期待？我们认为未来可能的方向，一是调整预算增发国债，关注大概率将于 10 月召开的全国人大常委会是否会审议通过；二是盘活财政存款，2024 年 8 月隶属于各级政府部门的财政存款有 6.8 万亿，处于历史高位。近年已有多个地方政府发文推动财政存款盘活工作，可加大盘活财政存款的力度；三是优化财政支出结构，加大对消费领域的倾斜。可能的具体措施，包括适当增加公共消费、在大宗消费品以旧换新基础上加大对消费的补贴支持力度、增加对特定人群的现金发放等。 ◼ 风险提示：所处时代和社会环境不同，政策效果存在差异。 证券研究报告/宏观策略专题报告 2024 年 10 月 6 日 财政发力有哪些值得期待? 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 宏观策略专题报告 内容目录 1.供需视角看当前经济内生动能 .......................................................................... - 4 - 2.以史为鉴，看财政如何推动中国走出 1998-2002 年的低物价 ......................... - 5 - 3.年内财政减收压力有多大？ ............................................................................. - 7 - 4.财政加力逆周期调节，有哪些值得期待？ ....................................................... - 8 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 宏观策略专题报告 图表目录 图表 1：今年四季度，中国出口数量面临高基数 ................................................ - 5 - 图表 2：今年中国工业企业产成品持续累库 ........................................................ - 5 - 图表 3：1994-2004 年中国银行业不良率高企 .................................................... - 6 - 图表 4：1996-2002 年，贷款余额和 M2 的同比持续下滑 .................................. - 6 - 图表 5：1998 年中国开始发行长期建设国债 ...................................................... - 6 - 图表 6：1998 年中国的广义财政赤字率开始上升 ............................................... - 6 - 图表 7：近年前 8 个月的公共财政收支预算完成进度 ......................................... - 7 - 图表 8：近年前 8 个月的政府性基金收支预算完成进度 ..................................... - 7 - 图表 9：中国的财政存款规模持续攀升 ............................................................... - 9 - 图表 10：2022 年全球和主要经济体的公共消费率 ............................................. - 9 - 图表 11：城投平台 ROIC 中位数已降至 0.5%左右 ............................................. - 9 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 宏观策略专题报告 9 月 24 日三部委新闻发布会以来，中国在货币金融、资本市场和房地产等领域，都有超预期的放松。对于政策下一步，目前市场最关心的是财政。托底经济和推动物价温和回升，均需要财政政策发挥更积极的作用。 9 月政治局会议指出，要加大财政货币政策逆周期调节力度，保证必要的财政支出。在减收的情况下，财政如何更大力度逆周期调节？我们认为可以从增发国债、盘活财政存款和优化财政支出结构三个方面着手。 1.供需视角看当前经济内生动能 近期所出台的各项政策，对资本市场的影响立竿见影，