上美股份(2145.HK)港股公司首次覆盖报告：主品牌韩束势能强劲，产品%2b渠道%2b品牌多维成长

美容护理/化妆品 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 25 上美股份（02145.HK） 2024 年 10 月 06 日 投资评级：买入（首次） 日期 2024/10/4 当前股价(港元) 49.300 一年最高最低(港元) 56.950/18.800 总市值(亿港元) 196.23 流通市值(亿港元) 101.69 总股本(亿股) 3.98 流通港股(亿股) 2.06 近 3 个月换手率(%) 10.03 股价走势图 数据来源：聚源 主品牌韩束势能强劲，产品+渠道+品牌多维成长 ——港股公司首次覆盖报告 黄泽鹏（分析师） 杨柏炜（分析师） 陈思（联系人） huangzepeng@kysec.cn 证书编号：S0790519110001 yangbowei@kysec.cn 证书编号：S0790524050001 chensi@kysec.cn 证书编号：S0790124070031 ⚫ 国内领先多品牌美妆集团，首次覆盖给予“买入”评级 上美股份是国内领先的多品牌美妆集团，深耕大众护肤、母婴护理、洗护等赛道，主品牌韩束凭借产品高性价比与短剧红利走红，2024 年来霸榜抖音美妆第一，未来依靠高效组织运营能力与供应链能力，有望延续高成长表现。我们预计公司2024-2026 年归母净利润为 8.99/11.81/14.46 亿元，对应 EPS 为 2.26/2.97/3.63 元，当前股价对应 PE 为 19.7/15.0/12.2 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 核心优势：团队组织效率高和供应链能力强，助力公司乘势而上 复盘韩束在抖音走红起量的成功经验，我们认为，团队组织效率高和供应链能力强是公司乘势而上的核心优势。（1）组织效率高：团队执行力强且善于复盘，各品牌负责人享有高度自主的管理权，核心产品定位精准、适配品牌基因；过往在营销端“明星代言-大屏投放-危机公关-抖音短剧”和渠道端“电视购物-微商时代-直播带货”的多个事例，也均证明公司嗅觉灵敏反应快、善于把握风口红利。（2）供应链能力强：公司打造海外+国内双工厂供应链体系，灵活且高度自产，为控价量产提供稳定保障（韩束走红后订单激增，但未出现断供压货现象，且全时段全渠道稳定控价），这一能力也将在未来有力支撑品牌突围和进一步增长。 ⚫ 增长看点：蛮腰系列与单品协同、全渠道发力、第二曲线品牌增势强劲 1、产品：分阶段重点推“蛮腰系列”，功效具备差异化，白蛮腰系列逐渐起量；2024 年重磅推出“活肤水”，大单品与套盒有益互补，后续有望贡献业绩增量。2、渠道：公司平衡抖音投放结构，流量与曝光度持续上升，同时抖音势能外溢也带动天猫快速增长；2024 年重返线下 CS 渠道推出专供系列，终端反馈较好。3、品牌：大众护肤市场空间大、消费韧性强，韩束产品性价比高、品牌底蕴深厚，受益平价消费趋势有望延续增长势能；此外，中高端敏感肌婴童护肤品牌一页首创“医研共创”模式，定位稀缺有望打造第二曲线。我们认为，公司具备高性价比、高组织效率和强供应链优势，产品+渠道+品牌多维度发力成长。 ⚫ 风险提示：居民消费意愿下行、新渠道拓展不及预期、品牌培育不及预期。 财务摘要和估值指标 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,675 4,191 7,308 9,098 10,665 YOY(%) (26) 57 74 24 17 净利润(百万元) 147 461 899 1,181 1,446 YOY(%) (57) 213 95 31 22 毛利率(%) 63.5 72.1 73.9 74.7 75.2 净利率(%) 5.1 11.0 12.3 13.0 13.6 ROE(%) 8.6 23.0 30.9 28.9 26.2 EPS(摊薄/元) 0.4 1.2 2.3 3.0 3.6 P/E(倍) 120.2 38.3 19.7 15.0 12.2 P/B(倍) 10.4 8.8 6.1 4.3 3.2 数据来源：聚源、开源证券研究所 -40%0%40%80%120%160%2023-102024-022024-06上美股份恒生指数开源证券 证券研究报告 港股公司首次覆盖报告 公司研究 港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 25 目 录 1、 国内领先多品牌美妆公司，“2+2+2”品牌战略可期 ............................................................................................................ 4 1.1、 上美股份：国货化妆品领先企业，“2+2+2”品牌战略可期 ..................................................................................... 4 1.2、 股权结构：公司股权结构较集中，管理层深耕行业阅历丰富 .................................................................................. 5 1.3、 财务表现：2023 年来业绩出现拐点，韩束贡献重要收入 ......................................................................................... 6 2、 韩束逆势高增空间仍广阔，多品牌焕新升级 ......................................................................................................................... 8 2.1、 韩束：深耕科学抗衰领域，强产品力与高性价比牢抓用户心智 .............................................................................. 8 2.2、 红色小象：母婴护理国货龙头品牌，差异化产品矩阵丰富 .................................................................................... 10 2.3、 一叶子：重新定位纯净美容赛道，期待调整完毕重回增长轨道 ............................................................................ 11 2.4、 其他品牌：母婴、洗护赛道潜力大，一页、极方前景可期 .................................................................................... 12 3、 抖音增势强劲望延续，产研实力雄厚强背书 .................................