新天绿色能源(0956.HK)风电%2b天然气双轮驱动，优质现金流助力资产规模稳增

公用事业|电力 首次覆盖报告 2024 年 10 月 9 日 新天绿色能源(0956.HK) 买入（首次覆盖） ——风电+天然气双轮驱动 优质现金流助力资产规模稳增 投资要点： 证券分析师 刘晓宁 S1350523120003 liuxiaoning@huayuanstock.com 查浩 S1350524060004 zhahao@huayuanstock.com 邹佩轩 S1350524070004 zoupeixuan01@huayuanstock.com 研究支持 联系人 ➢ 华北地区领先的清洁能源领先企业，风电+天然气双轮驱动，实控人为河北省国资委。2010 年，河北省国资委 100%控股企业河北建投与建投水务共同发起设立新天绿色能源，并于同年在港股上市。经过多年发展，公司形成了以风电为主、天然气为辅的主要盈利格局：2023 年实现营收 202.82 亿元，归母净利润 22.07 亿元，风电和光伏分部贡献约 2/3 归母净利润，天然气分部对归母净利润贡献约 26%。 ➢ 风电和光伏分部：1）坐拥华北优质风资源，公司风电净资产收益率相对稳定且优于同行。截至 2023 年底，公司风电控股装机达 6293.75MW，光伏控股装机 126.12MW，分部利润主要来自风力发电业务。公司风电在华北地区装机容量占比达到 79%，风资源质量上乘，平均利用小时数长期以来均优于全国平均水平。在优质风资源+较优的电价支撑下，2023 年公司风电和光伏分部净资产收益率 12%左右，处于同行领先水平。2）在手资源充足，河北海风规划落地进一步打开成长空间。截至 2023 年底，公司风电在建+核准未开工机组约为风电控股装机容量的 56.1%，为后续资产规模扩张奠定坚实基础。2024 年初河北海风规划落地，规划建设省管海域风电项目 180 万千瓦，国管海域风电项目 550 万千瓦。作为河北省领先的清洁能源企业，公司有望充分受益，未来成长可期。 ➢ 天然气分部：兼具中游管输与下游城燃分销业务，唐山 LNG 项目进一步完善产业链布局，LNG 增量带动售气规模快速攀升。近年来随着对下游城燃项目的并购，公司零售气量占比逐渐提升，带动总体售气购销价差有所提高。唐山 LNG 项目第一阶段及外输管线于 2023 年建成投产，LNG 成为当前售气增量主要来源，2024H1 售气量 30.17 亿立方米，其中 LNG 售气量 6.91 亿立方米、超过 2023 全年，2024 全年售气量有望增长 25%以上；在国际天然气价格回归合理区间情况下，唐山 LNG 项目亦有助于提升公司气源成本管控水平。此外河北顺价工作已于 2023 年全面落地，公司零售气量毛差有望回升。 ➢ 资产质量较优，现金创造能力值得重点关注。面对行业机遇，现金流可有效支撑资本开支需求，有望带动盈利规模及资产规模稳步提升。2023 年公司折旧摊销费用合计 23.79 亿元，折旧摊销/净利润达到100.2%；经营性现金流 48.52 亿元，是净利润的 1.77 倍，可见净利润无法反映真实的现金创造能力，根本原因在于风电营业成本以折旧摊销等非付现成本为主。若以净利润+折旧摊销作为净现金流创造能力指标，则 2023 年经营数据对应净现金创造能力约 47.5 亿元，可覆盖 2023 年资本性支出（61.47 亿元）的 77%。随着在建风电及天然气项目逐步投产，公司盈利规模及资产规模有望稳步提升。 ➢ 立足当前时点，在港股流动性显著修复、市场风险偏好回归的大背景下，绿电板块整体估值水平有望抬升；公司作为板块内资产质量较优标的，估值水平有望快速修复。 ➢ 盈利预测与估值：预测 2024-2026 年归母净利润分别为 23.8、30.7、34.1 亿元，分别同比增长 7.8%、29.0%、11.1%。1）预计 2024 年风电和光伏分部归母净利润 17.0 亿元，选取港股龙源电力、大唐新能源、中广核新能源等作为可比公司，考虑流动性改善及行业政策面边际改善带动板块估值水平回升，参考历史估值水平，给予风电和光伏分部 10 倍 PE，取人民币/港币汇率 1.1，对应价值 187 亿港元；2）预计 2024 年天然气分部归母净利润 6.1 亿元，选取华润燃气、昆仑能源、港华智慧能源、新奥能源作为可比公司，同样参考历史估值水平，取人民币/港币汇率 1.1，给予天然气分部 13 倍 PE，对应价值 87亿港元。保守考虑下暂不给其他业务估值，则公司内在价值约为 274 亿港元，较当前市值仍有约 49%上涨空间。首次覆盖，给予“买入”评级。 ➢ 风险提示：风电利用小时数不及预期、电价波动风险、LNG 项目运营不及预期、天然气价格波动风险 市场表现： 相关研究 股票数据： 2024 年 10 月 7 日 收盘价（港元） 4.36 年内最高/最低（港元） 4.36/2.53 总市值（亿港元） 183.37 基础数据： 2024 年 6 月 30 日 总股本 (亿股) 42.06 总资产（亿元） 817.74 净资产（亿元） 264.37 每 股 净 资 产 （ 元 ） 5.09 资料来源：公司公告，ifind 盈利预测与估值（人民币） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 18,561 20,282 22,881 25,915 28,612 同比增长率（%） 16.1% 9.3% 12.8% 13.3% 10.4% 毛利率（%） 28.2% 25.0% 23.6% 25.8% 26.2% 归母净利润（百万元） 2,294 2,207 2,379 3,070 3,411 同比增长率（%） 6.2% -3.8% 7.8% 29.0% 11.1% 每股收益（元/股） 0.55 0.52 0.57 0.73 0.81 ROE（%） 8.7% 8.4% 9.0% 11.6% 12.9% 市盈率 7.0 5.4 4.9 请务必仔细阅读正文之后的免责声明 -30%-20%-10%0%10%20%30%2023-01-032023-02-012023-02-232023-03-172023-04-112023-05-082023-05-302023-06-212023-07-172023-08-082023-08-302023-09-212023-10-232023-11-142023-12-062023-12-282024-01-222024-02-212024-03-142024-04-092024-05-062024-05-282024-06-202024-07-102024-08-012024-08-232024-09-18新天绿色能源恒生指数 请务必仔细阅读正文之后的免责声明 第2页/ 共28页 源引金融活水 泽润中华大地 投资案件 投资评级与估值 预测 2024-2026 年公司归母净利润分别为 23.8、30.7、34.