有色金属行业黄金价格复盘系列3：1991-2001年

证券研究报告/行业深度研究报告请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明华西证券环保有色团队：首席分析师 晏溶执业证号：S11205191000042024年10月4日黄金价格复盘系列3：1991-2001年1 1991-2001 美国经济“黄金十年”阶段，黄金已成昨日资产，央行纷纷开启黄金抛售，金价低位窄幅震荡下行海湾战争结束后，美国经济逐步从1980年代末期的滞胀和衰退中复苏，美联储实行宽松的货币政策，全球经济形势好转，股票市场吸引力增强，黄金价格逐渐下跌，美元在外汇市场中的强势表现也压制了黄金价格。1996年起，美国科技股大涨，纳斯达克指数进入显著上升阶段，投资者更加青睐股市，1997年亚洲金融危机之后，尽管市场出现了动荡，但科技股仍然受到追捧，黄金的吸引力继续下降。此外，全球多国央行，尤其是欧洲的央行，在此期间抛售了大量黄金储备，打压了市场对黄金的需求。1999年9月，欧洲央行和其他13家央行签订了《中央银行黄金协议》，宣布限制未来五年的年度黄金销售和借贷，金价开始掉头向上，经历短暂反弹触及340 美元/盎司高点后开始下跌。2000年，互联网泡沫破裂，纳斯达克指数暴跌，投资者重新转向黄金等避险资产，金价开始逐步企稳并出现小幅反弹。2001年，美国经济陷入衰退，“9·11”恐怖袭击事件发生后，全球市场的不确定性大大增加，进一步推动了避险需求，但2000年-2001年年底，金价大部分时间都在300美元/盎司以下运行。 1991-2001年铜价复盘铜：90年代初，全球经济陷入衰退，经济增长放缓削弱了对铜的需求。全球其他地区的经济增速也表现低迷，尤其是两德合并导致经济下滑和日本房地产泡沫破裂，导致了铜的消费减少。供应方面，从前苏联共和国涌入欧洲的铜供给，导致供应过剩。1994年，全球经济体触底反弹促使下游消耗大量铜的制造业和建筑业回暖。供应方面，新的铜源未能跟上需求，尤其是由于政治和其他困难阻碍了扎伊尔（前刚果金）和巴布亚新几内亚的铜业。1995年上半年智利、加拿大和美国矿山的生产问题导致供应进一步紧张，推动价格上涨至六年来的最高水平。1996年，铜库存大幅增加，铜价因供应增加迹象而下跌。1996年6月5日，住友员工未经授权参与期铜交易的丑闻在纽约逐渐公开，引发恐慌性抛售，6月和7月铜价暴跌27.9%。1996Q4，库存下降幅度超过预期，重新引发了需求将保持供应紧张的预期，铜价开始上涨。1997年7月初货币贬值引发东南亚多个国家发生金融危机，整个亚洲（中国除外）的铜消费量大幅下降，导致铜价持续下跌至20年来的最低水平。1999年下半年亚洲经济好转，铜价逐渐回升，直到2000年10月回升至近2000美元/吨。2000 年，由于美国经济活动放缓，铜价在当年最后一个季度大幅下跌。2001年互联网泡沫的破灭导致美国出现经济衰退，铜价延续下跌。2 1991-2001年铜、铝、银价格复盘铝：1991年，全球经济陷入衰退，尤其是美国和欧洲的经济放缓，导致对铝的需求下降。尽管 1992 年整个西方世界对铝的需求较高（消费量估计增长了2%到3%），但西方世界的高产量，加上前苏联超过 110 万吨的铝出口，超过了需求，从而导致库存暴增和价格下跌。1993年俄罗斯和其他前苏联国家的铝出口量飙升至 160 万吨，铝价在 1993 年底暴跌至每吨1,000 美元。1993年大多数西方生产商都处于亏损状态，1994 年 1 月，美国、澳大利亚、欧盟、挪威、加拿大和俄罗斯同意限制产量，铝价触底回升。1995年则下跌 7.3%，1996年铝价下跌 12.8%，交易商关注的是LME库存的急剧上升。1996年中大部分时间，产量超过需求，生产商增加了约20万吨的铝供应。1996年下半年，生产商减少库存，而LME库存的明显下降导致第四季度价格上涨。由于1996年中大部分时间产量超过需求，尽管年底价格有所上涨，但价格仍保持在低位。1997年亚洲金融危机严重打击了全球经济，特别是东南亚各国，作为铝的重要消费市场，需求骤减，铝价从8月开始进入下跌趋势。1999年后，随着亚洲经济逐渐恢复，全球经济也在互联网泡沫的推动下继续增长，美国经济的强劲表现提振了大宗商品需求，铝价也随之回升。然而，2000年互联网泡沫破裂导致全球经济增速放缓，需求再次受到影响。银：1991年全球经济处于衰退中，尤其是美国和欧洲经济疲软。作为贵金属和工业金属，白银的需求受经济周期影响很大。随着经济放缓，白银的工业需求减少，加上贵金属避险属性的减弱，银价表现低迷。1994年，全球经济开始复苏，尤其是电子经济表现强劲，带动了白银的需求。同时，白银市场的投机性活动也开始增加，部分推动了银价上涨。1996年全球白银供应有所增加，而需求增长放缓，市场上出现了供给过剩的情况。尽管工业需求依然稳定，但投资需求下降，加剧了银价的下行压力。1997年亚洲金融危机爆发，对全球市场造成了冲击。尽管危机带来了短期的避险需求，但整体经济下滑导致了对白银的工业需求下降。同时，市场上的投机行为使银价出现了剧烈的波动。1999年之后，全球经济开始逐步复苏，特别是美国的经济增长强劲。然而，互联网泡沫的破裂导致2000年后全球经济增速放缓，投资者对市场不确定性的担忧上升。同时，随着供应的持续增加，白银市场供大于求的局面依然存在，银价震荡走低。3目录4•1991-2001 美国经济“黄金十年”阶段，黄金已成昨日资产，央行纷纷开启黄金抛售，金价低位窄幅震荡下行•1991-2001 铜、铝、银价格复盘•风险提示200250300350400450伦敦现货黄金:以美元计价1993年开始经济快速反弹，出现过热苗头，为了控制通胀并维持经济扩张，美联储自1994 年2 月起的短短 12个月内，通过七次快速加息（其中包括两次 50 个基点）将主要政策利率翻倍至 6%，黄金在1994-95年维持低位震荡。资料来源：Wind，华西证券研究所图1：1991-2001年黄金走势图（单位：美元/盎司）随着战争谈判的继续，金价进入下跌通道。苏联和加拿大央行出于国内政治原因向市场注入了大量黄金，西方国家高实际利率的现实削弱了对黄金的投资，金价继续走软。到 1991 年底，金价几乎回到了入侵前的水平。此后，随着通货紧缩的加剧，金价继续下跌。美元对其他主要货币升值，压制了国际黄金价格。美联储在1992年保持宽松货币政策，利率处于低位，股市的吸引力增强。美国经济继续表现强劲，但1997年亚洲金融危机导致全球市场动荡，尤其是新兴市场国家的货币大幅贬值，许多央行抛售黄金储备（例如1997年澳大利亚在一天之内就出售了其三分之二的黄金资产，1999 年瑞士政府决定出售瑞士央行一半以上的黄金储备），黄金价格大幅下跌。1999 年，欧洲央行大规模抛售黄金前景的担忧（瑞士及英国央行先后公布计划出售黄金储备的决定），金价大幅下跌至8月底251.70 美元最低点。随后1999年9月，14 个欧洲央行签署了《中央银行黄金协议》，宣布限制未来五年的年度黄金销售和借贷，这一承诺消除了人们对央行黄金销售将充斥市场、推低金价的担忧，金价开始掉头向上。1991年1月17日，由美国领导的35个国家组成的联军正式开始对科威特和伊拉克境内的伊拉克军队发动军事行动，金价最