固定收益定期：退平台怎么看？

固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 退平台怎么看？ 证券研究报告 2024 年 10 月 08 日 作者 孙彬彬 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 孟万林 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521060003 mengwanlin@tfzq.com 李飞丹 联系人 lifeidan@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：银行业现状与补资本怎么 看 ？ - 银 行 业 半 年 报 点 评 》 2024-10-07 2 《固定收益：节后转债市场怎么看？- 可 转 债 市 场 周 报 （ 2024.10.06 ）》 2024-10-07 3 《固定收益：信用债市场继续大幅调整 - 信 用 债 市 场 周 度 跟 踪 （2024-10-06）》 2024-10-06 固定收益定期（2024-10-08） 2024 年 9 月 26 日，浙江、江苏共 5 家平台宣布拟申请退出融资平台名录，引发市场关注。 退平台的五家主体有何特征？ ①本轮退平台从浙江和江苏开始，可能是应省内的化债进度要求，也符合江浙两地地区经济实力强、债务管理体系完善的发展现状。②5 家平台主营业务收入结构中仍有相当高的比例来源于政府业务，城投退平台并不是完全不承接政府业务，可能更意味着“市场化经营”。③5 家平台公开债务均占比较小，可操作性较强。 退平台的要求有哪些？ 退平台的要求可能主要有隐债清零、2/3 债权人同意、监管同意。从目前的信息来判断，我们认为最终的裁决权在地方政府，意味着政府能够充分把握退平台的进度。过渡期公开发债可能参考“市场化经营”主体的模式，需要政府出函。 历史上化债的市场反应如何？ 追溯广东、北京、连云港东海县、上海松江区等地声明“隐债清零”后，其区域利差相较于城投债整体利差有一段明显的下行，这或意味着宣布“隐债清零”在一定程度上增强了市场对于该区域资质的认可。 退平台后，城投债怎么看？ 关注点一：城投债投资期限如何把握？ 从底线违约风险来看，2027 年 6 月之后并不意味着违约风险，城投平台债务结构在“强政策周期”中本身就得到了改善，而“后政策周期”也并不就意味着城投完全市场化，这里面存在市场和政府之间的博弈。 但是，随着时间的推演，可能有一部分机构会将 2027 年 6 月作为一条线，部分弱资质主体这之后到期的债券，估值上可能会有明显的分化。对于优质主体、区域的主平台，我们认为最终的实质性违约风险还是比较低的，在投资期限上可以乐观一些。 关注点二：不同资质主体走势分化？ 我们认为在 2027 年 6 月之前，由于退平台等系列政策，等级利差波动估计不会有信用风险导致的明显趋势性走势。但随着 2027 年 6 月时间点的临近，市场可能考虑会担忧“后政策时期”的潜在风险，故不同资质城投估值可能在中后期逐步开始分化。 关注点三：城投非标怎么看？ 城投非标方面，2024 年前三季度已经发生了 60 起的非标风险事件。在目前政府化债压力较大、优先保障公开债务可接续性的当下，弱资质地区非标问题的暴露似乎较难完全避免。 风险提示：数据统计或有遗漏，宏观经济表现超预期，信用风险事件发展超预期 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 退平台的五家主体有何特征？ .......................................................................................................... 3 2. 退平台的要求有哪些？ ....................................................................................................................... 3 3. 历史上化债的市场反应如何？ .......................................................................................................... 4 3.1. 广东、北京隐债清零................................................................................................................. 4 3.2. 连云港东海县、上海松江区隐债清零.................................................................................. 5 4. 退平台后，城投债怎么看？ .............................................................................................................. 6 4.1. 关注点一：城投债投资期限如何把握？ ............................................................................. 9 4.2. 关注点二：不同资质主体走势分化？.................................................................................. 9 4.3. 关注点三：城投非标怎么看？ ............................................................................................... 9 5. 小结 ......................................................................................................................................................... 10 图表目录 图 1：2023 年 10 月以来声明“市场化经营主体” ......................................................................... 4 图 2：2021 年以来对应隐含评级（广东城投债利差-整体城投债利差）差额（BP）........... 5 图 3：2021 年以来对应隐含评级（北京城投债利差-整体城投债利差）差额（BP）........... 5 图 4：2021 年以来对应隐含评级（东海县城投债利差-整体城投债利差）差额（BP） ...... 6 图 5：2021 年以来对应隐含评级（松江区城投债利差-整体城投债利差）差额（BP） .....