【债券月报】10月可转债月报：受压制的转债估值或有望修复

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 债券月报 2024 年 10 月 10 日 【债券月报】 受压制的转债估值或有望修复 ——10 月可转债月报 ❖ 转债市场展望：国庆假期期间主要 A 股期指及港股股指延续强势，以及相对明确的政策底落地，预计上涨情绪在节后依然会成为短期内权益上行的强力支撑，节后在保持较高量能的基础上行情出现较大波动，市场或由“疯牛”向“结构牛”切换。 结构性方向或现，优先关注流动性溢出方向。10 月 8 日及 9 日以电子、计算机、通信、军工等为代表的科技&成长方向受益流动性溢出整体能涨且抗跌，8 日交易较多的政策利好的地产、大消费等方向回调较明显，或还需等后续政策跟进或经济数据验证。 本轮反弹转债估值异常的未拉升。以 2022 年以来的：①2022.04，②2022.12，③2024.02 三轮反弹行情为例，可观察到百元溢价率与股指走势明显更为贴合，且反弹前数个交易日百元溢价率上行斜率甚至高于股指。但 9 月底权益市场延续反弹时，转债估值却扭头向下，截至 10 月 9 日百元溢价率回到 16.51%的反弹起点（9 月 23 日为 16.16%）。 进一步从成交额看，2024 年以来中证转债成交额明显要弱于万得全 A，且 2 月和 9 月都出现了权益市场快速放量但转债成交额相比稳定的时间；从指数比值看，2024 年的两次反弹都出现了万得全 A/中证转债比值快速上行。综上，我们认为本轮转债估值承压的原因或来自以下逻辑：权益市场单纯交易上涨，更关注仓位及弹性而非容错率，叠加转债当前偏低的平价和偏高的转股溢价率，弹性明显缺失，市场参与者或更倾向于加仓正股而非转债，故转债估值本轮承压明显。 转债市场结构切实改善中，期待后市估值修复机会。转债估值受到压制的同时，平价结构等都切实在改善，转债市场的弹性及性价比在回归。若权益市场后续进入“结构牛”的第二阶段，急切地上仓位和增加弹性或许不再是市场的主要方向，更加关注风险收益比的市场环境下转债依然是具备相当吸引力的资产。参考今年 2 月在快速的流动性修复后，转债市场最终在 4-5 月“慢牛”的环境中迎来了估值的修复。 ❖ 估值展望：9 月底至 10 月初权益市场反弹过程中，转债估值受到明显抑制，展望后市，若权益市场转向结构性行情，以及转债平价、转股溢价率的切实改善，料将带来转债性价比的回升，转债估值有望迎来修复： 1）转债估值受压制，估值修复可期。当权益市场或进而“结构牛”的第二阶段，更加关注风险收益比的市场环境下转债依然是具备相当吸引力的资产。参考 2 月在快速的修复后，转债市场最终在 4-5 月中迎来了估值的修复。 2）转股预期回升，低价及纯债替代方向均有期权价值修复的机会。随着转债持续回调，偏债型转债估值接近历史低位，纯债溢价率 25%分位数持续位于零值以下，中位数亦在零值附近磨底，市场或均迎来阶段性底部。随着转股预期的回归，期权价值修复或有望带动偏债型估值指标上行。 ❖ 市场回顾：从行业涨跌情况看，9 月正股板块普涨，转债板块全数上行。从板块轮动节奏上看，多数板块月底抬升，金融地产板块受益显著。 ❖ 供需情况：9 月份无转债发行，3 只新券上市。共计 2 家新发董事会预案，合计规模 27.80 亿元，同比 2023 年降低 60%，环比降低 73.65%。 ❖ 我们将“华创可转债”10 月重点关注组合调整如下：利群、优彩、洁美、章鼓、蓝天、立昂、韦尔、立讯、海亮、大参。 ❖ 风险提示： 转债估值压缩，国内经济恢复不及预期，政策落地不及预期，外围市场扰动等。 ❖ 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：张文星 邮箱：zhangwenxing@hcyjs.com 执业编号：S0360523110001 联系人：李宗阳 邮箱：lizongyang@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】当前仍在左侧，信用关注赎回演绎——10 月信用债策略月报》 2024-10-08 《【华创固收】债市大幅调整后，怎么观测和操作？——10 月债券月报》 2024-10-07 《【华创固收】国庆期间海外重要事件盘点》 2024-10-06 《【华创固收】存单周报（0923-0929）：关注赎回扰动，2%以上大幅偏离或有限》 2024-09-30 《【华创固收】债市调整，关注信用债“负反馈”——信用周报 20240929》 2024-09-29 华创证券研究所 债券月报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、市场回顾：受压制的转债估值或有望修复 ..................................................................... 5 （一）假期积压情绪释放，预期延续上行，但波动不会小 ......................................... 5 （二）转债估值受压制，结构却切实在改善 ................................................................. 7 二、估值展望：权益进入结构市中，转债估值有望修复 ..................................................... 8 三、重点关注个券 ................................................................................................................... 10 四、市场回顾：转债与正股月底抬升，估值略有压缩 ....................................................... 12 （一）行情表现：转债行业月底上行，金融板块涨幅居前 ....................................... 12 （二）资金表现：转债及权益市场成交量突破历史高点 ........................................... 13 五、供需情况：新券供给环比减少，需求相对偏弱 ........................................................... 14 （一）9 月份无转债发行，3 只新券上市 ..................................................................... 14 1、新券发行规模为零 ................................................................................................. 14 2、