房地产行业：结合内外因素寻找确定性

2024年10月10日结合内外因素寻找确定性分析师杨凡邮箱yangfan02@stock.com.cn电话13916395118证书编号S1230521120001研究助理吴贵伦证券研究报告行业评级：看好目录C O N T E N T S外部环境影响分析0102政策思路变化分析203 总结和思考外部环境影响分析01Partone3外部环境影响分析014资料来源：杨子荣《美联储历次降息的背景、影响及启示》发表于《中国外汇》2024年第1期，第一财经，浙商证券研究所；注：未考虑美联储1987年11月和1998年9月的暂时性降息。 41.1 美国历次降息梳理1980年以来美联储先后经历了6次完整的货币政策周期，4次是预防式降息，2次是纾困式降息，2024年9月再次进行降息•美联储降息对美股和美债走势的影响取决于美国金融市场多因素的净作用；•美联储基于不同原因的降息对美国金融市场可能存在质的影响：①预防式降息：“在尚未发生明显的经济问题，但存在潜在风险时采取的货币政策，其主要目标是通过降息来提振信心和促进投资，以防范未来的经济衰退风险”。②纾困式降息：“在经济出现明显衰退、金融危机或其他不利因素导致经济急剧下滑时采取的货币政策，其主要目标是通过降低利率来刺激经济活动和稳定金融市场，以应对已发生的经济衰退风险”。首次降息时间失业率核心CPI同比降息背景经济衰退起始时间降息方式1984.97.3%5.1%通胀稳定，预防衰退未衰退预防式1989.65.3%4.5%通胀稳定，预防衰退1990.8预防式1995.75.7%3.0%通胀稳定，预防衰退未衰退预防式2001.14.2%2.6%互联网泡沫危机2001.4纾困式2007.94.7%2.1%次贷危机2008.1纾困式2019.83.7%2.4%通胀稳定，预防衰退2020.3预防式2024.94.1%3.2%---表：美联储历次降息背景外部环境影响分析015资料来源：Wind，浙商证券研究所 51.2 为何美国和日本对中国影响值得重点研究利率和汇率推动的资金流动对楼市和股市的影响值得研究，美国和日本是中国进出口贸易的重要对象•房地产资金量相对其他行业来说较大，小到居民资产大到宏观经济都受其波动影响。美国和日本是中国重要的贸易伙伴，因此三国的利率和汇率推动的资金流动对楼市和股市的影响值得研究。•美国和日本占中国出口额18%：2024H1，中国对五眼联盟（美国、英国、加拿大、澳大利亚和新西兰）、欧洲和日本的出口贸易额占总出口贸易总额的35%，美国和日本分别占比14%和4%。东南亚、拉美、非洲、中国台湾和中国香港的出口额占比39%，且2014年以来大致维持在38-40%左右的比重。东南亚出口额占比17%，是我国出口额占比最高的，拉美占比8%、香港7%、非洲5%、台湾2%。如果从单个国家占比来看，美国和日本的占比位于前三。•美国和日本占中国进口额12%：2024H1中国进口贸易额占比中美国占比6%、日本占比6%，合计占比12%。东南亚占比15%，中国台湾占比8%，韩国占比7%，中国香港占比1%。出口贸易额单个国家来看美国和日本占比也是在所有国家中偏高的。图：2024年1-6月中国出口贸易占比图：2024年1-6月中国进口贸易占比欧洲, 15%美国, 14%东南亚, 17%日本, 4%中国香港, 7%韩国, 4%中国台湾, 2%澳大利亚, 2%俄罗斯, 3%印度, 3%英国, 2%加拿大, 1%新西兰, 0%拉丁美, 8% 非洲, 5%欧洲, 10%美国, 6%东南亚, 15%日本, 6%中国香港, 1%韩国, 7%中国台湾, 8%澳大利亚, 6%俄罗斯, 5%印度, 1%英国, 1%加拿大, 2%新西兰, 1%拉丁美, 9%非洲, 5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%194519481951195419571960196319661969197219751978198119841987199019931996199920022005200820112014201720202023房地产占比（%）股票和基金投资占比（%）现金占比（%）外部环境影响分析016资料来源：Wind，浙商证券研究所整理 61.3 美国和日本居民财富分配美国和日本居民财富分配不同•美国2001年前后房地产占居民资产比重超过30%，高于股票和基金投资占比，2007年房地产泡沫破裂后该比重迅速降低，美国居民储蓄中现金比重长期不足20%。2023年美国居民资产中，股票和基金投资占比超过35%，高于2001年占比和2007年房地产资产占比。虽然美国房地产占总资产比重不高，但美国居民负债中超过60%是房贷。•日本1990年代房地产占居民资产比重从55%降低到40%以下，现金占比持续提升超过30%，股票投资占比长期不足10%。图：美国居民和非营利机构部门资产结构图：日本居民和私人非公司组织资产结构2001年房地产占比>30%2007年房地产泡沫破裂，占比下降2023年股票和基金占比超35%0%10%20%30%40%50%60%房地产占比（%）股票占比（%）现金占比（%）股票投资占比<10%房地产占比从55%降低到40%以下，现金占比提升超过30%外部环境影响分析011.4 利率、汇率和楼市资料来源：Wind，浙商证券研究所整理 72007年-2022年传导链条：美国地产周期-->影响利率周期-->影响汇率•美国2000年居民资产中股票占30%，2002年受互联网泡沫破裂影响降至25%，与此同时美国房地产价格持续上涨导致居民资产中房地产占比从2000年27%升至2002年32%。2001-2004年美国持续降息，美国房地产成交和房价持续走强，直到2005-2006年房地产市场量价走势背离，成交量开始下跌，但房价仍在上涨。2007年次贷危机爆发后美国降息救市，2011年底美国房价开始修复，2015年美国开始加息，同期美元对人民币和日元汇率走强。2007年美国的纾困式降息和2015年加息与美国楼市周期紧密相关。2023年美国楼市成交量和房价再次出现显著背离。•整体来看，美国加息和降息影响美国经济，进而影响美元进入贬值通道还是升值通道。图：美国成屋销售套数及利率图：美国CS房价指数及利率外部环境影响分析011.4 利率、汇率和楼市资料来源：Wind，浙商证券研究所整理 8国内地产走弱，人民币贬值压力增加•2005-2009年美国次贷危机导致美国2007年下半年开始降息，美元贬值，日元和人民币相对美元升值。虽然2008年日本和中国先后降息，但是经济已经受到冲击，中美日三国纾困式降息期间，楼市和股市双双下跌，上证指数2008年波动为-66%。中国楼市2009年房价降幅触底反弹，股市2009年出现恢复，上证综指2009年涨幅为+80%。•2014年中国楼市走弱，中国先于日本降息，降息期间上证指数涨幅最大为+146%，降息后人民币相对美元贬值。•2021-2024年中国地产走弱，中国持续降息稳定国内市场，人民币贬值压力增加。图：美元与日元及人民币兑换比率图：中国房价月同比及5年期以上LPR利率外部环境影响分析011.4 利率、汇率和楼市套息交易影响短期资金•美国从2004年8月开始加息，到2