惠泰医疗(688617)电生理器械厚积薄发，血管介入平台日臻完善

证券研究报告 | 首次覆盖报告 请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 惠泰医疗（688617.SH） 电生理器械厚积薄发，血管介入平台日臻完善 电生理及血管介入国产领先者，迈瑞入驻赋能研发与海内外销售。公司成立于 2002 年，成立之初聚焦电生理器械，此后横向拓展至冠脉通路、外周介入及非血管介入等领域，产品矩阵日趋丰富，渠道拓展持续加速。电生理领域，2024H1 覆盖医院超 1250 家（2024H1 新增 150 余家），完成三维电生理手术约 7500 例（（比增增超超 100%）。血管介入领域，2024H1外周线入院增超超 30%，冠脉线增超接近 20%，覆盖医院近 4000 家。产品+渠道双重优势驱动业绩稳健高增超，2017-2023 年公司营业收入从1.53 亿元增至 16.50 亿元，CAGR 高达 48.61%。2024 年迈瑞医疗收购惠泰，将合作制定发展战略、研发及营销体系，提升公司产品的全球竞争力。 百亿电生理蓝海市场，国产替代宏图正展。电生理行业景气度高，中国电生理器械市场规模由 2017 年的 24.24 亿元增至 2021 年的 65.80 亿元（CAGR 为 28.36%），预计 2025 年达到 157.26 亿元。国内电生理器械市场由进口厂商主导，2020 年强生、雅培、美敦力合计占据 86.9%的市场份额。公司电生理产品线完善，设备+耗材全面布局，产品性能增肩进口。新产品迭出进入放量周期，公司电生理业务收入稳健增超，由 2017 年的0.97 亿元增至 2023 年的 3.68 亿元，CAGR 为 24.86%。此外，在研项目脉冲消融产品、高密度导管、压力感应导管等进入注册审评阶段，产品布局不断拓宽，竞争优势持续巩固。 PCI 手术量稳健增超，冠脉通路产品借集采加速放量。PCI 手术需求持续释放，驱动冠脉通路市场不断增超。2021 年我国 PCI 器械市场规模为 12.70亿美元，预计 2030 年达到 37.51 亿美元，年复合增速为 12.78%。公司积极拥抱集采，冠脉球囊、导引导管、造影导管等产品陆续中选，驱动冠脉通路产品快速放量。2017-2023 年冠脉通路业务收入由 0.10 亿元增至 7.91亿元，CAGR 高达 105.77% 外周介入蓄势待发，非血管介入打造新增超点。中国外周介入治疗处于发展早期，2021 年外周 PTA 手术渗透率仅为 0.6%。我国外周介入器械市场规模由 2015 年的 35 亿元增超至 2023 年的 186 亿元，复合增速达到23.22%。在研项目进展顺利，胸主动脉覆膜支架系统已取得注册证，腔静脉滤器进入注册审评阶段，公司积极布局非血管介入产品线，旨在打造新业绩增超点。 盈利预测与估值：我们预计 2024-2026 年公司营收分别为 20.83、27.27、35.78 亿元，分别比增增超 26.2%、30.9%、31.2%；归母净利润分别为7.07、9.55、12.76 亿元，分别比增增超 32.4%、35.1%、33.7%，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新品销售推广不及预期；政策风险；研发进展不及预期，数据滞后风险。 买入（首次） 股票信息 行业 医疗器械 09 月 30 日收盘价（元） 409.39 总市值（百万元） 39,845.40 总股本（百万股） 97.33 其中自由流通股（%） 100.00 30 日日均成交量（百万股） 1.06 股价走势 作者 分析师 张金洋 执业证书编号：S0680519010001 邮箱：zhangjinyang@gszq.com 分析师 杨芳 执业证书编号：S0680522030002 邮箱：yangfang@gszq.com 相关研究 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1,216 1,650 2,083 2,727 3,578 增超率 yoy（%） 46.7 35.7 26.2 30.9 31.2 归母净利润（百万元） 358 534 707 955 1,276 增超率 yoy（%） 72.2 49.1 32.4 35.1 33.7 EPS 最新摊薄（元/股） 3.68 5.49 7.26 9.81 13.11 净资产收益率（%） 19.0 26.6 26.9 27.7 28.0 P/E（倍） 111.3 74.6 56.4 41.7 31.2 P/B（倍） 22.6 20.9 16.1 12.0 9.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2024 年 09 月 30 日收盘价 -20%-4%12%28%44%60%2023-102024-022024-062024-09惠泰医疗沪深3002024 10 09年 月 日 gszqdatemark P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务增率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 1557 1756 2209 3081 4107 营业收入 1216 1650 2083 2727 3578 现金 251 1276 1548 2311 3064 营业成本 350 474 567 727 938 应收票据及应收账款 47 42 70 76 116 营业税金及附加 14 20 25 31 42 其他应收款 9 4 13 10 20 营业费用 241 305 375 485 630 预付账款 25 38 42 63 75 管理费用 67 82 100 125 161 存货 338 328 468 553 764 研发费用 175 238 296 382 494 其他流动资产 887 67 67 67 67 财务费用 -3 -3 -21 -29 -43 非流动资产 669 817 876 958 1086 资产减值损失 -15 -16 -20 -26 -34 超期投资 67 39 8 -23 -55 其他收益 19 46 0 0 0 固定资产 292 399 474 587 728 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 39 83 96 91 101 投资净收益 21 23 14 17 19 其他非流动资产 270 296 297 302 312 资产处置收益 0 12 0 0 0 资产总计 2226 2573 3085 4038 5193 营业利润 397 600 775 1047 1409 流动负债 412 588 554 720 794 营业外收入 2 1 1 1 1 短期借款 30 70 32 32 36 营业外支出 3 5 2 3 3 应付票据及应付账款 41 43 58 71 95 利润总额 395 596 774 1045 1407 其他流动负债 341