生态洞藏拾级而上，连创佳绩百亿在望

证券研究报告·公司深度研究·白酒Ⅱ 东吴证券研究所 1 / 31 请务必阅读正文之后的免责声明部分 迎驾贡酒（603198） 生态洞藏拾级而上，连创佳绩百亿在望 2024 年 10 月 08 日 证券分析师 孙瑜 执业证书：S0600523120002 suny@dwzq.com.cn 研究助理 于思淼 执业证书：S0600123070030 yusm@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 72.92 一年最低/最高价 46.60/80.97 市净率(倍) 6.73 流通A股市值(百万元) 58,336.00 总市值(百万元) 58,336.00 基础数据 每股净资产(元,LF) 10.84 资产负债率(%,LF) 23.00 总股本(百万股) 800.00 流通 A 股(百万股) 800.00 相关研究 《迎驾贡酒(603198)：2024H1 业绩点评：长风破浪，踏波稳进》 2024-08-17 《迎驾贡酒(603198)：2023 年报&2024年一季报点评：毛销差持续扩大，Q1业绩超预期》 2024-04-26 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 5505 6720 8082 9505 11072 同比（%） 19.59 22.07 20.27 17.60 16.49 归母净利润（百万元） 1705 2288 2902 3551 4279 同比（%） 22.97 34.17 26.85 22.35 20.49 EPS-最新摊薄（元/股） 2.13 2.86 3.63 4.44 5.35 P/E（现价&最新摊薄） 34.21 25.50 20.10 16.43 13.63 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 钟灵毓秀生态酿造，洞藏美酒香飘江淮。迎驾贡酒品牌来源可追溯至公元前 106 年汉武帝南巡霍山，公司前身系 1955 年成立的霍山县佛子岭酒厂，2003 年经过国有股权退出转为民营，2015 年成为安徽第 3 家白酒上市公司。公司地处大别山自然保护区，生态环境得天独厚，在生态白酒文化行动打造下，生态品质日益成为迎驾独树一帜的品牌标签。 ◼ 大众化营销操盘独树一帜，全要素战略优化再迎丰收。迎驾本轮销售扩张及产品升级起步相比古井、口子窖要晚，但公司的大众化营销操盘独具特色，流程化销售管理落地有声，为迎驾产品厚积薄发打下良好基础。面对过去存在的品牌定位不高、产品结构偏低、营销组织老化等问题，公司自 2017 年以来，不断优化营销战略，明确“品牌引领、全国布局、核心区域高占有”的目标，任务可分解可执行，强调从品牌、产品、渠道、组织等多要素共同赋能销售，洞藏系列作为战略高地聚焦投入。战略优化助推洞藏系列乘省内消费升级之东风，长期积淀再迎丰收。 ◼ 加大品牌投入，迭代渠道管理，强化价盘管控，3 大改进助推洞藏起势。公司持续将洞藏系列作为战略高点进行聚焦投入。1）持续深化品牌建设：公司自 2018 年起，持续开展“三大行动”，品牌互动不断升级，生态体验之旅、国宾盛宴、迎驾洞藏群星演唱会、《寻找掼蛋王》等活动不断提升品牌传播度与美誉度。2）小步快跑稳定价格站位：自 2017 年起对洞藏系列连续调价，价格调整按照先调终端价后调出厂价、先调核心市场后推省内全局的方式，推动洞藏系列站稳价位，实现渠道高利润、终端高认可度。3）渠道模式更新优化：为激发营销组织活力、强化洞藏推广，公司不断迭代厂商合作模式，2016 年尝试联营公司模式，2017 年调整为小商制布局，2018 年进行客户分级管理，2019 年推出千商千万工程，2023 年对洞 16/20 试水终端联盟体模式，渠道管控渐入佳境。 ◼ 类年份原浆，洞藏系列雁乘风飞。展望后续，洞藏系列空间开阔：1）从价格带看：2023 年迎驾在 100~300 元价格带市占率约 16%，对标古井的 37%仍有充分提升空间。目前迎驾洞 6 自点率上升已成流行之势，省内 100 元价位销售额增量已与古井不分伯仲；洞 9 积极抓抢宴席份额，省内 200 元价位销售额增量紧随古井其后。伴随古井销售主要增量向古8、古 16 倾斜，预计迎驾未来与古井仍将保持错位竞争。2）从区域市场看：公司洞藏系列扩张路径规划清晰，省内沿合六淮→皖北→皖南持续渗透，全国从省内到省外江浙沪逐步扩张，2023 年合肥洞藏系列市占率超 10%，古井市占率超 40%，龙头份额集中度持续提升。迎驾合六淮市场稳固，皖北市场开拓逐步迎来放量，未来皖南、省外等市场亦有望见证模式复制效果。 ◼ 盈利预测与投资评级：洞藏系列持续耕耘，其承担的使命意义已类似2008~2023 年的年份原浆之于古井，对标来看，我们认为后者天花板尚早，迎驾百亿之路蹄疾步稳。基本维持 2024~26 年营收预期为 81/95/111亿元，同比+20%/18%/16%，调整归母净利润预期至 29.0/35.5/42.8 亿元（ 前 值29.0/35.8/43.3亿 元 ）， 同 比 +27%/22%/20% （ 前 值+27%/23%/21%），当前市值对应 PE20/16/14X,维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：经济恢复不及预期、接班人问题、食品安全问题 -34%-30%-26%-22%-18%-14%-10%-6%-2%2%6%2023/10/92024/2/52024/6/32024/9/30迎驾贡酒沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 东吴证券研究所 2 / 31 内容目录 前言 ........................................................................................................................................................... 5 1. 钟灵毓秀生态酿造，洞藏美酒香飘江淮 .......................................................................................... 5 1.1. 改制之路勇立潮头，更弦易辙蜕变新生................................................................................. 5 1.2. 依托优越地理环境，打造独特品牌印记................................................................................. 8 1.3. 产品矩阵布局完善，洞藏引领结构提升................................................................................. 9 2. 回顾所来径，苍苍横翠微 ..