阿特斯(688472)储能打造第二成长曲线，股权激励彰显发展信心

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 储能打造第二成长曲线，股权激励彰显发展信心 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 阿特斯：光伏组件位居行业第一梯队，储能为第二成长曲线 阿特斯阳光电力集团股份有限公司成立于 2009 年，是全球主要的光伏组件制造商之一，核心业务为晶硅光伏组件的研发、生产和销售，并以光伏组件业务为基础，向光伏应用解决方案领域延伸。光伏应用解决方案包括光伏系统业务（分布式光伏系统）、大型储能系统（用于电网侧和电源侧的大容量储能系统）、光伏电站工程 EPC（电站工程项目的设计、设备采购和安装调试、竣工验收和交付等全流程建设服务）业务。2021-2023 年公司营收 CAGR 为 35%；归母净利润 CAGR 为 35%。 ⚫ 组件业务：全球组件市场分化，公司受益于美国高盈利市场 我们预计 2023/2024 年全球组件市场约 7690/5822 亿元，2024年同比下降 24%，主要系竞争导致的组件价格下降所致，但全球组件需求量仍保持正增长。展望后续，我们认为组件价格底部将在 2024-2025 年看到，后续组件市场规模将随需求量的增长而保持低速平稳增长。但全球组件市场盈利将分化，美国和印度市场增速或超全球平均，2024Q3 美国组件价格仍高中国组件价格约 0.19 美元/W，阿特斯在美国布局 5GW 组件产能，领先行业，未来公司将持续受益于美国高盈利市场。 ⚫ 储能业务：高 ROE 市场下具备强α，份额与盈利共振向上 公司深耕高 ROE 海外大储市场，形成“储能系统+EPC+长期服务”的一体化商业模式。受益于前期布局+储能需求高增，储能业务进入快速放量阶段。23H2 起，公司储能业务进入快速发展期，收入与出货端同步快速增长。从行业、订单、产能三个层面看，我们认为当前时点是公司储能业务从 1 到 N 放量的拐点：国内大储装机需求维持高景气度+美国大储装机/并网量维持高速增长+欧洲、澳洲市场等新兴高 ROE 市场大储规划高增。24H1 公司实现大储系统出货 2.6GWh，同比高增3309%，公司上修全年出货指引 0.5GWh 至 6.5-7.0GWh，预计 Q3/Q4 大储出货量分别在 1.4-1.7GWh/2.5-2.7GWh，逐季快增，储能业务放量拐点显现。 ⚫ 投资建议 我们预计公司 2024/2025/2026 年实现营收 508.0/620.7/710.9亿元，同比-1.0%/22.2%/14.5%，实现归母净利润27.2/43.6/53.1 亿元，同比-6.2%/60.0%/21.9%，对应当下16/10/8 倍 PE，首次覆盖给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示 组件行业价格竞争超预期的风险、美国组件产能释放不及预期的风险、美国大储放量不及预期的风险。 [Table_StockNameRptType] 阿特斯（688472） 首次覆盖 [Table_Rank] 投资评级：买入 首次覆盖 报告日期： 2024-09-30 [Table_BaseData] 收盘价（元） 12.05 近 12 个月最高/最低（元） 15.64/8.84 总股本（百万股） 3,688 流通股本（百万股） 1,382 流通股比例（%） 37.47 总市值（亿元） 444 流通市值（亿元） 167 [Table_Chart] 公司价格与沪深 300 走势比较 [Table_Author] 分析师：张志邦 执业证书号：S0010523120004 邮箱：zhangzhibang@hazq.com [Table_CompanyReport] 相关报告 -45%-29%-13%4%20%10/231/244/247/24阿特斯沪深300[Table_CompanyRptType1] 阿特斯（688472） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 35 证券研究报告 [Table_Profit] 重要财务指标 单位:亿元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 513.1 508.0 620.7 710.9 收入同比（%） 7.9% -1.0% 22.2% 14.5% 归属母公司净利润 29.0 27.2 43.6 53.1 净利润同比（%） 34.6% -6.2% 60.0% 21.9% 毛利率（%） 14.0% 12.9% 14.8% 15.3% ROE（%） 13.6% 11.3% 15.4% 15.8% 每股收益（元） 0.85 0.74 1.18 1.44 P/E 14.86 16.32 10.20 8.37 P/B 2.17 1.85 1.57 1.32 EV/EBITDA 7.34 7.80 5.14 3.74 资料来源： wind，华安证券研究所 [Table_CompanyRptType1] 阿特斯（688472） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 35 证券研究报告 正文目录 1 公司概况：光储两大业务并进，深耕北美市场 ....................................................................................................................... 6 1.1 主营业务：光伏+储能双轮驱动，境外收入占比过半 ...................................................................................................... 6 1.2 股权结构：股权结构集中，战略布局清晰 ........................................................................................................................ 9 1.3 财务状况：储能支撑收入及利润的第二增长曲线 .......................................................................................................... 11 2 光伏组件：全球需求稳步增长，不同市场盈利分化 ............................................................................................................. 13 2.1 行业：全球组件需求将维持低速增长，市场成长性将分化 ......................