山推股份(000680)推土机行业龙头，出口+高效体系实现跨越式发展

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 山推股份（000680） 证券研究报告 2024 年 10 月 06 日 投资评级 行业 机械设备/工程机械 6 个月评级 买入（首次评级） 当前价格 8.39 元 目标价格 11.45 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 1,500.33 流通 A 股股本(百万股) 1,308.00 A 股总市值(百万元) 12,587.75 流通 A 股市值(百万元) 10,974.09 每股净资产(元) 3.85 资产负债率(%) 58.88 一年内最高/最低(元) 9.49/4.44 作者 朱晔 分析师 SAC 执业证书编号：S1110522080001 zhuye@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 股价走势 推土机行业龙头，出口+高效体系实现跨越式发展 厚植工程机械行业，夯实核心竞争优势： 公司是国内推土机及道路工程机械行业头部企业，业务遍及采矿、道路修筑、道路养护、农林水利等领域，以推土机为核心产品，衍生产品服务品类丰富，呈针对性布局。公司为省属国有企业，依托山东重工集团，有国家资本背书，股权结构较为稳定。2023 年公司营业收入突破百亿大关，24H1营收、归母净利润 YOY+33.81%、38.49%，出口赛道稳健发力，盈利能力稳中向好。 推土机市场鳌头独占，出口支撑强劲增长： 全球推土机核心厂商包括卡特彼勒、山推、小松、约翰迪尔等，前 5 大厂商占据了推土机市场份额的 80%以上，其中公司作为行业领军企业、占据19%左右的市场份额。2022 年需求端市场总容量约为 2.8 万台，对于国内厂商而言，海外市场规模更大，具有潜在发展优势；自 2018 年以来，推土机出口市场规模不断扩大，并逐年稳步增长。在国内公司凭借 66.53%的市场份额以绝对优势断层稳居市场鳌头，并且市场前 6 大厂商占据 96.5%的市场份额，呈现出较为稳定的市场竞争格局。 扩大出口优势+整合内外核心资源，创造新兴增长点： 1）内销-出口结构改变，公司及时抢占出口市场：今年上半年海外收入占比超 55%；公司实行海外代理服务分级管理，发展海外服务站，全面调研全球代理服务水平，制定一国一策服务方案，进一步提高海外服务质量。 2）集团优质资源有效整合，形成完整高效生产体系： 通过对不同事业部+子公司的专业化分工，公司形成了一套完善的生产体系，能够发挥出规模经济优势；同时公司是山东重工集团旗下子公司，在集团强大的资本、技术、人才支持以及渠道协同支持下利用集团黄金产业链形成显著竞争优势。 2021 年减资退出持有的小松山推工程机械有限公司 30%的股权，并解除与其在挖掘机方面的竞业协议，又于 2022 年全资控股德工机械进军装载机等产品，后续挖、装产品也有望形成公司第二增长极。 盈利预测：我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 9.5、11.5、13.7亿元，yoy 分别为+24.6%、+20.4%、+19.2%；目前对应公司 2024 年 PE 为13.2x、具备估值优势，我们给予公司可比公司平均估值，对应市值、目标价分别为 171.72 亿元、11.45 元，首次覆盖并给予“买入”评级。 风险提示：宏观政策调整及国际局势不稳定风险，汇率风险，原材料价格波动的风险，公司国际化进展不及预期等，近半年内出现交易异动、请注意投资风险。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 9,997.83 10,540.86 13,424.32 15,937.54 18,430.73 增长率(%) 9.15 5.43 27.36 18.72 15.64 EBITDA(百万元) 1,269.60 1,442.30 1,415.13 1,639.35 1,892.70 归属母公司净利润(百万元) 631.74 765.42 953.44 1,148.16 1,368.71 增长率(%) 201.58 21.16 24.56 20.42 19.21 EPS(元/股) 0.42 0.51 0.64 0.77 0.91 市盈率(P/E) 19.93 16.45 13.20 10.96 9.20 市净率(P/B) 2.57 2.26 2.02 1.79 1.57 市销率(P/S) 1.26 1.19 0.94 0.79 0.68 EV/EBITDA 3.01 2.82 6.13 4.53 3.43 资料来源：wind，天风证券研究所 -14%2%18%34%50%66%82%98%2023-102024-022024-06山推股份沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 厚植工程机械行业，夯实核心竞争优势 ................................................................................... 4 1.1. 四十余年厚植工程机械，科技创新缔造龙头体系 .............................................................. 4 1.2. 以推土机为核心产品，衍生产品服务品类丰富，呈针对性布局 .................................. 6 1.3. 出口赛道稳健发力，盈利能力稳中向好 ................................................................................ 7 2. 推土机市场鳌头独占，出口支撑强劲增长 .............................................................................. 8 2.1. 推土机结构复杂，应用广泛 ....................................................................................................... 8 2.2. 推土机市场前景向好，公司稳居行业龙头 .......................................................................... 11 2.2.1. 全球市场寡头竞争，面向海外市场广阔 .................................................................. 11 2.2.2. 国内市场稳步回升，公司断层行业龙头 .................................................................. 12 3. 扩大出口优势+整合内外核心资源，创造新兴增长点 ..........................................