汽车行业专题报告-汽车报废换新政策跟踪系列(三)：效显时近，商用车盈利弹性空间几何？

行 业 研 究 2024.09.29 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 汽 车 行 业 专 题 报 告 汽车报废换新政策跟踪系列（三）：效显时近，商用车盈利弹性空间几何？ 分析师 文姬 登记编号：S1220523120002 行 业 评 级 : 推 荐 行 业 信 息 上市公司总家数 333 总股本(亿股) 3,670.29 销售收入(亿元) 35,642.93 利润总额(亿元) 1,571.09 行业平均 PE 98.93 平均股价(元) 16.96 行 业 相 对 指 数 表 现 数据来源：wind 方正证券研究所 相 关 研 究 《汽车报废换新政策跟踪系列（二）：三级政策联动有效提振销量表现》2024.09.25 《汽车报废换新政策“五问五答”》2024.08.15 《汽车出口专题报告（四）：东南亚篇-汽车工业东亚共荣共生，车企百花齐放》2024.08.07 《华为智驾车系列（三）：中高端国产替代可期，再谱万亿蓝海赛道新篇章》2024.07.21 本轮以旧换新刺激政策力度大、范围广，提振全年需求预期：今年以来，商用车板块在以旧换新刺激政策带动下，乐观需求预期持续强化，货车、客车板块分别录得 YTD 涨幅 20%、53%。7 月底，老旧营运货车与新能源公交补贴细则先后落地，明确本轮以旧换新补贴范围金额，给予 3.5-14.0 万元不等的单车或更换电池补贴。根据我们测算，本轮以旧换新补贴金额最高分别可占柴油重卡、柴油中卡、新能源公交新车售价的 39%、18%、10%，占新能源重卡、新能源中卡新车售价及更换新能源公交电池系统的 28%、12%、28%，补贴力度强劲，有望有效拉动商用车更新需求释放。 前 8 月行业平稳运行，为四季度政策效果释放留有充足空间：2024 年前 8月中重卡零售销量 42.4 万辆，同比下降 7%，主要系终端货运运价低位运行，车主观望情绪偏浓；前 8 月国内公交累计招标 1.0 万辆，同比增长 8%，需求较 2023 年低点明显修复。前 8 月全国交通运输领域公共财政支出累计同比下降约 3%，投入节奏相对偏缓和，为四季度留有充足政策效果释放空间。目前来看，各地方报废更新补贴细则已出台，北京、上海等地区对老旧货车刺激范围进一步扩展至国四车型，并对新能源有明显倾斜。同时，多数地区对公交更新目标明确，为新能源公交更新需求释放提供良好支撑。 政策有望激活行业增量利润超 12 亿元，头部车企盈利具备弹性：国内现存51.3 万辆国三营运重卡、15.9 万辆国三营运中卡及 11.5 万辆新能源公交亟待更换，需求具备向上动能。中性假设下，本轮以旧换新政策有望释放重卡、中卡、新能源公交内需增量 7.7 万辆、1.6 万辆，2.3 万辆，以 2023 年内销测算，对应销量弹性 13%、24%、95%；对应重卡、中卡、新能源公交利润增量 6.5 亿元、0.7 亿元、5.5 亿元。国内中重卡及公交格局稳固，解放、重汽、东风、福田、陕汽、金龙、宇通、中通占据头部份额，有望直接受益于以旧换新带来的政策增量，规模效益下将展现出更高盈利增长弹性。 四季度显效时点渐近，有望迎来全年内需高点：过往来看，四季度通常为国内公交全年、中重卡下半年销售旺季，2015-2023 年城市公交平均四季度销量占比 43%，中重卡平均四季度销量占比 23%。我们预计，在政策的良好刺激下，商用车内销有望迎来全年销量最高季度；分车型来看：1）四季度重卡整体内销 20.7 万辆，同比增长 57%、环比增长 81%，至 12 月重卡内销有望冲击 7.0 万辆以上，同比增长超 150%；2）四季度整体中卡内销 2.4 万辆，同比增长 118%、环比增长 49%；3）全国城市客车销量有望冲击 3.6 万辆，同比增长 43%、环比增长 72%。 投资建议：本轮以旧换新政策所带来的增量利润丰厚，显效时点渐近，行业内参与者均有望直接受益。预计头部车企将借助前期积累优势获取更高的销量份额，加之成本与费用的良好管控，规模效应将进一步凸显，推动盈利能力明显提升。同时，当前重卡板块 P/B 估值处于近 2 年中枢偏下水平，随着销量逐月攀升、盈利弹性的逐步验证，板块有望迎来估值修复机会。我们推荐受益于内需增长弹性、出口表现稳健且具备高股息吸引力的中国重汽 A+H、潍柴动力 A+H、宇通客车，建议关注弹性标的一汽解放、福田汽车、金龙汽车、中通客车。 风险提示：政策落地不及预期，行业竞争加剧，原材料价格及汇率波动。 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 -24%-18%-12%-6%0%6%23/9/29 23/12/11 24/2/2224/5/524/7/17 24/9/28汽车沪深300汽车 行业专题报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 s 正文目录 1 以旧换新进度加快，为内需增长注入强劲动力 ........................................................ 4 1.1 政策层面持续加速，板块乐观预期持续提升 ................................................... 4 1.2 置换补贴力度显著，有望激发存量更换活力 ................................................... 5 1.3 前 8 月中重卡内需承压，公交招标已有修复 ................................................... 6 1.4 四季度政策空间充足，地方加码支撑效果显现 ................................................. 7 2 政策将激活存量活力，四季度有望迎来强劲成效 ..................................................... 10 2.1 近 80 万辆存量商用车更新需求亟待本轮释放 ................................................. 10 2.2 本轮有望释放重卡/中卡/公交销量弹性 13%/24%/95% ........................................... 11 2.3 四季度政策刺激效果可期，全年内需迎来高点 ................................................ 12 2.4 政策刺激或带来中重卡/公交增量利润 7.2 亿/5.5 亿元 ......................................... 13 3 投资建议 ....................................................................................... 15 4 风险提示 .....................