多元资产配置系列(十三)：大类资产“MBTI”因子与配置启示

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容多元资产配置系列（十三）大类资产“MBTI”因子与配置启示核心观点策略研究·策略专题证券分析师：王开联系人：郭兰滨021-60933132010-88005497wangkai8@guosen.com.cnguolanbin@guosen.com.cnS0980521030001基础数据中小板/月涨跌幅(%)5177.78/-1.09创业板/月涨跌幅(%)1530.51/-1.06AH 股价差指数146.69A 股总/流通市值 (万亿元)63.45/58.34市场走势资料来源：万得、国信证券经济研究所整理相关研究报告《策略周思考-筑底反弹后，该关注什么？》 ——2024-09-23《中观高频景气图谱（2024.09）——下游消费行业景气度有所提振》 ——2024-09-22《全球 ESG 资金追踪表（2024 年第七期）-新兴市场股债 ESG 资金净流入》 ——2024-09-20《价值投资新范式(三)-如何跑赢核心资产》 ——2024-09-20《策略实操专题（十五）-估值新视角：EV/EBITDA 指标的应用》——2024-09-19总体投资组合方法（TPA）强调从整体视角评估和管理投资组合的风险和回报，而不是依赖传统的资产类别分类。在技术层面上，TPA 不将资产简单地划分为股票、债券等类别，而是通过识别和分析影响投资组合表现的关键因子，来构建和管理投资组合。TPA 内在地打破了不同资产间的壁垒，在多资产配置方面具有天然优势，基于 TPA 理念，本文构建了“MBTI”四因子，并以此作为资产配置的主要依据。“MBTI”四因子类比于流行的 MBTI 性格测试，但在具体的含义上有所不同。“M” 为 “Macroeconomic” ， 表 示 与 宏 观 周 期 的 相 关 性 ； “B” 为“Bounce”，表示投资回报相较于回撤的反弹幅度；“T”为“Turnover”，表示换手率的大小；“I”为“Instability”，代表年化波动率的大小。“MBTI”四因子和 MBTI 性格测试也有相似之处，如“M”可类比性格测试中的“注意力来源”，反映了资产收益波动的根本来源是外界因素还是内在特征，外倾型资产表现出与宏观周期的高度正相关，内倾型则几乎不相关甚至负相关；“T”可类比“决策方式”，换手率这一市场情绪指标较好地区分出了注重情绪体验的情感型资产和较为冷静的思维型资产。对于不同的股票行业/风格，与宏观周期的相关性决定了中长期的走势。在一个比较长的时间区间内，顺周期和逆周期的行业表现出较强的对冲属性：在 2016-2020 年间，顺周期行业整体上行，逆周期行业整体下行；2021 年至今，逆周期行业则表现出更强的抗跌性。但从绝对收益的实现来看，顺周期/逆周期程度只能代表趋势的上行或下行，并不能代表趋势变化的幅度，宏观语境结合微观情绪，顺周期+低换手率在长期表现较好。与宏观周期的相关性是资产走势的宏观面，而换手率是资产在微观情绪上的体现，两者共同构成资产在中长期定价的锚。从长期审视资产价值，一方面取决于资产是否受益于经济发展的红利，另一方面取决于交易筹码的稳定性。波动率+Calmar 视角下，股票行业配置中高波动+高反弹品种收益较好，而大类资产组合中低波动+高反弹品种表现更优。Calmar 是资产收益与最大回撤之比，展现了风险回报率，而波动率恰恰体现了资产收益的风险大小，两者构成了资产收益的两个组成部分。股票配置更多地体现了“以风险换收益”的特性，所以风险更大且反弹更强的行业能够取得更高的收益。而大类资产组合能够整合不同资产的优势，取得高收益的代价（波动率）反而更小。根据多元资产划分，可以构建不同种类的配置策略。本文列举三类配置策略：（ 1 ） 在 周 期 对 冲 视 角 下 配 置 安 全 资 产 ， 兼 顾 收 益 与 波 动 ：ESTJ+ESFJ+ISFJ+ISTJ，等权配置标普 500+国债+南华贵金属+红利。（2）博弈周期上行，把握经济增长的红利：ESTP+ENTP+ESFP+ENFP，等权配置标普 500+短融+消费+南华工业品。（3）对冲周期下行，选择跨周期坚挺的资产：ISTJ+ISFJ+ISTP+ISFP，等权配置稳定+贵金属+石油石化+公用事业。风险提示：海外地缘冲突尚未缓解；美联储降息节奏和幅度的不确定性；文中各类资产和产品、个股仅作数据梳理，不构成任何投资推荐意见。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录大类资产的“MBTI”定义 ........................................................ 4大类资产的“MBTI”性质 ........................................................ 9大类资产配置实战 ............................................................. 13风险提示 ..................................................................... 16请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1： 大类资产 MBTI 划分标准 ............................................................... 4图2： 医药生物行业与宏观周期的相关性 ...................................................... 5图3： 各资产换手率中枢和计算方法 .......................................................... 6图4： 中证 1000 换手率 ..................................................................... 7图5： 沪深 300 换手率 ...................................................................... 7图6： 五类债券的换手率 .................................................................... 7图7： 南华商品指数权重 .................................................................... 8图8： 主要商品指数的换手率 ................................................................ 9图9： 股票行业的周期表现 ................................................................. 10图10： 股票风格的周期表现 ........................................