零跑汽车(9863.HK)更“亲民”的新势力，开启合资新时代

零跑汽车：更“亲民”的新势力，开启合资新时代华西证券汽车团队2024年9月21日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明证券研究报告|公司深度研究报告分析师：白宇SAC NO：S1120524020001联系人：钟思婷zhongst@hx168.com.cn投资建议投资建议投资建议119451947我们的核心观点：（1）整体来看，零跑汽车打造”中国市场+海外市场+Tier1“的独特商业模式，国内业务为公司的基本盘，采用全域自研，带来极具竞争力的产品，从而形成规模优势，实现盈利，带来商业正循环。海外市场，公司采用轻资产模式，借助Stellantis集团在全球范围内的渠道网络、售后服务体系等商业资源，实现双赢。同时，公司进行核心零部件外供，开拓新的业务增长曲线。（2）我们认为海外市场将促进零跑获得持续增长动力。低碳环保依然是全球大势所趋，且当前欧洲市场电动化渗透率依然较低；零跑车型组合满足欧洲市场用户特征和购车需求，即使叠加关税，仍然具备较强竞争力。（3）全球化阻力愈发加大，各国出台汽车产业保护政策，管控核心风险是关键。充分整合stellantis全球的销售、制造网络，将大幅降低市场进入风险和投资回报周期，我们看好零跑独特的出海商业模式将带来巨大差异化优势。投资建议：我们预计公司2024-2026年营收为280/540/790亿元，归母净利润为-27/-6/6亿元，EPS为-2.02/-0.44/0.45元。采用PS法为公司估值，公司2024年9月18日收盘市值284亿元，对应 2024/25/26年PS为1.01/0.53/0.36倍。首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示：车市需求不及预期，出现大幅度下滑；价格战超出预期。2目录一、打造”中国市场+海外市场+Tier1“的独特商业模式二、核心技术全域自研三、销量跃进新势力前列四、利润水平迎来变化五、欧洲汽车市场现状六、与Stellantis合作，拉开海外布局新篇章七、投资建议与风险提示31打造”中国市场+海外市场+Tier1“的独特商业模式1.1.1.1 1 1 公司发展历程公司发展历程公司发展历程4资料来源：招股说明书，公司官网，电动邦公众号，爱车兵团公众号，汽车维基公众号，华西证券研究所零跑汽车是一家具备全域自研自造能力的科技型智能电动汽车企业。公司成立于2015年12月，创始人朱江明先生在电子及人工智能技术领域拥有近30年经验，管理团队多元化背景，包括来自丰田、博世、艾默生以及三星电子等世界知名企业。公司业务范围涵盖智能电动汽车整车设计、研发制造、智能驾驶、电机电控、电池系统开发以及基于云计算的车联网解决方案。公司坚持以用户为中心的价值主张，为用户的出行和生活创造最大价值。图 1：公司发展历程2019年2015年2020年2021年12月，浙江零跑科技公司成立9月，零跑汽车于港交所上市并发布C011月，首款电动轿跑S01上市9月，C系列出来，中型纯电 SUV C11上市2022年2023年2024年3月，C10车型上市；4月北京车展，C16车型开启预售3月，C11 增程板上市，成为首家“纯电+增程”的新势力10月，Stellantis入股零跑国际收购新福达，获得独立的汽车生产资质5月，T03车型上市，年销破万1.1.1.2 2 2 股权架构清晰股权架构清晰股权架构清晰5资料来源：公司公告，华西证券研究所零跑汽车股权架构清晰，根据公司2024年1月19日公告，金华产投和武义金投将对公司进行认购，认购完成后，由朱江明先生、傅利泉先生、杭州芯图、宁波华凌、宁波华旸、宁波景航、宁波顾麟、万载明昭组成的单一最大股东集团将占比23.21%，Stellantis N.V.占比21.02%。根据招股说明书，2016年2月，傅利泉与朱江明签署一致行动协议，如果双方出现分歧，以朱江明的决策为准。图 2：公司股权穿透图浙江零跑科技股份有限公司21.02%23.21%朱先生、傅先生、杭州芯图、宁波华凌、宁波华旸、宁波景航、宁波顾麟、万载明昭Stellantis N.V其他55.77%1.1.1.3 3 3 双工厂积极扩产双工厂积极扩产双工厂积极扩产6资料来源：公司公众号，华西证券研究所零跑汽车，在金华工厂拥有年产能42万辆整车和核心三电零部件配套生产能力。金华工厂占地面积超过367,000平方米，建筑面积超过220,000平方米，于2021年8月开始运营，具体包括年产能42万辆整车的一车间和二车间；年产能50万套的电池系统生产车间；年产能60万套的电驱系统生产车间；以及年产能50万套的核心电子零部件生产车间。2022年，公司在浙江杭州新建工厂，预计新工厂占地面积将超过542,000平方米，以扩大生产能力。图 3：金华工厂俯瞰图图 4：公司工厂及产能1.1.1.4【1+1+1+N】创新销售模式】创新销售模式】创新销售模式7资料来源：公司年报，公司公众号，华西证券研究所截止2024年 6月底，零跑汽车共有 474 家销售门店，328 家服务门店，覆盖 187 个城市，下半年渠道布局将全面加速。公司采用创新的「1+N」模式，即1个具有4S服务功能的区域中心店支持本区域内若干个（「N」）展示店。 区域中心店以标准化的流程，引导区域内其他展示店，使形成区域化、模块化优势，同时兼顾成本、品牌及服务等，并以城市经理来管理、赋能各区域门店体系，协助优化浏览器，提升用户体验。公司建立了以用户为中心的全链路数字化营销服务体系，用DMP等精准投放工具，从找到兴趣人群线索及媒体投放到用户邀约、到店、试驾、下定及后续拥车用车等，完全实现全链路系统化、数字化。图 5：零跑汽车交付服务中心1.1.1.5 5 5 独特商业模式独特商业模式独特商业模式8资料来源：公司年报，零跑汽车公众号，华西证券研究所零跑汽车打造”中国市场+海外市场+Tier1“的独特商业模式。在中国市场，利用核心领域全域自研+技术降本，在10-20万元主流市场，持续推出好而不贵的新能源汽车产品；在海外市场，以轻资产模式，与Stellantis N.V.开展合作，通过借助Stellantis集团在全球范围内的广泛的渠道网络、售后服务体系等商业资源，加速并扩张高技术含量和极具品价比的产品在全球的销售；而作为Tier1供应商，基于三电核心零部件的自研自制，以及产品在市场上的长期验证，与其他主机厂洽谈进入其供应链体系，拓展新的业务增长点。图 6：零跑汽车商业模式1.1.1.6 6 6 车型谱系逐步扩大，价格覆盖主流消费区间车型谱系逐步扩大，价格覆盖主流消费区间车型谱系逐步扩大，价格覆盖主流消费区间9资料来源：公司年报，电动汽车观察家公众号，华西证券研究所零跑汽车计划在10月巴黎车展亮相B平台的首款全球化车型B10，并在国内广州车展亮相，目标2025年二季度交付，价格区间在10到15万。除B10外，2025年6月，公司将推出B系列第二款车型，B01轿车，后续还有B05（掀背式、CROSS风格）车型，B系列目标是月销4万辆。2026年，零跑汽车将主推A系列和D系列车型，分别对应6-8万元和25万元价格区间。加上目前在售的C系列车型，零跑汽车计划通过ABCD四个平台，争取3443（分别月销）的组合，来覆盖