配置盘积极，交易盘谨慎

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 [Table_Title] 配置盘积极，交易盘谨慎 [Table_Title2] [Table_Summary] 9 月 18-20 日，长端利率大幅震荡。10 年国债活跃券（240011）持平 2.04%；30 年国债活跃券（2400004）下行至 2.15%（-3bp）。 ►市场形成配置盘买债，交易盘情绪降温的新格局 在本轮博弈货币宽松的行情中，细究二级市场长债的交易结构，可以发现以基金、券商为代表的活跃交易盘并非主流增持力量，而保险机构持续超季节性配置，使得市场形成配置盘积极买债，交易盘情绪降温的新格局。 ►交易盘谨慎，两个因素 首先，目前多数机构的久期或已偏高，降息真正落地之前，宽货币力度尚不明朗，恐难继续追高。在当前政策利率下调迟迟未落地的背景下，继续加码定价“降息幅度扩大”所要承担的风险变大。 其次则是临近季末及年末，交易盘的负债端可能缺少稳定的资金流入。忽略事件性因素的干扰，9-10 月通常也是债基规模增幅的全年“洼地”。此外，今年 8 月起，理财端的规模表现相对不如往年亮眼，且理财在季末回表过程中可能也会面临一定压力。 ►业绩压力下，保险为代表的配置盘相对活跃 本轮保险机构在二级市场买入 30 年国债的规模，明显超越季节性规律。究其原因，可能有临近年末，冲业绩的因素。今年以来，股票走势偏弱，近期上证指数重新在 2700 点左右徘徊，同时转债，也受到拖累。在此背景下，债券久期的资本利得可能成为当下确定性较强的收益选择。 ►月末时点，存单或具有较强的配置价值 临近月末，在资金压力的挑战下，或继续布局存单，等待 10 月初资金转松带来的阶段性下行。若负债稳定性允许，可阶段性博弈短端的“流动性被动定价”品种，从性价比来看，收益率接近 2%的 1 年期存单依旧具有较强的配置价值。 对于长端品种，降息落地之前，长端利率的风险或也可控。不过由于当前长端利率已经提前定价降息，走在了政策之前，进入 10 月初，可能仍需警惕是否还有央行的指导定价（类似于 6 月之后的 7 月初）。因而，如还有加久期的需求，紧跟保险加仓超长债，可能仍是胜率相对更高的选择。 风险提示 货币政策出现超预期调整。流动性出现超预期变化。财政政策出现超预期调整。 评级及分析师信息 [Table_Author] 分析师：肖金川 邮箱：xiaojc@hx168.com.cn SAC NO：S1120524030004 联系人：谢瑞鸿 邮箱：xierh@hx168.com.cn 证券研究报告|宏观研究报告 [Table_Date] 2024 年 09 月 22 日 证券研究报告|宏观研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 正文目录 1. 长端利率大幅震荡，债市进入纠结状态 .......................................................................................................... 3 2. 积极的配置盘，谨慎的交易盘 ....................................................................................................................... 5 3. 季末时点临近，理财规模缩减 1600+亿 .......................................................................................................... 7 3.1 业绩表现：纯债类理财产品净值增速放缓 ..................................................................................................... 7 3.2 理财规模：环比降 1671 亿元 ...................................................................................................................... 8 3.3 理财风险：产品破净率维持低位震荡 ........................................................................................................... 9 4. 杠杆率：银行间下降、交易所抬升................................................................................................................ 11 5. 基金久期：利率、信用均在压缩 ...................................................................................................................13 6. 政府债发行：地方债发行提速，单周发行量达 6017 亿...................................................................................14 7. 风险提示 ....................................................................................................................................................16 图表目录 图 1：10 年期国债活跃券收益率（%） ............................................................................................................ 3 图 2：各期限活跃利率品种收益率及变化情况（%） ......................................................................................... 4 图 3：目前多数机构的久期或已反映了降息预期................................................................................................ 5 图 4：忽略事件性因素的干扰，9-10 月通常也是债基规模增幅的全年“洼地” ........................................................ 6 图 5：今年