策略专题报告：美联储降息后，四季度的季节效应如何演绎？

美联储降息后，四季度的季节效应如何演绎？证券分析师：周浦寒 执业证书编号：S0210524040007研究助理：章静嘉2024年9月25日请务必阅读报告末页的重要声明2Ø十月“开门红”：国庆节前后A股走势复盘•国庆节成为市场一道分水岭。受资金面季节性收紧、市场避险情绪影响，国庆节日历效应明显，节前、节后呈现云泥之别，节前走弱概率大、节后走强概率大。但节前弱势中也存在一定机会，节前3个交易日至节前1个交易日，当日平均涨跌幅呈现“V”字回升。•行业方面，节前关注大消费板块，节后T+10关注金融板块，家电、汽车或是贯穿国庆节前后的一条线索。Ø透视四季度季节效应及背后原因•四季度市场表现较好，但需注意年底创业板指的分化。四季度市场季节效应明显，延续“红十月”行情。但12月创业板指可能出现一定分化，可能是受到年底锁定绝对收益、风险偏好较低的影响，年报中主动权益型基金也更青睐配置金融地产等防御板块，减配医药、计算机等成长板块。•估值切换。四季度金融地产表现不俗，估值切换或是家电、建筑建材等行业跑赢Wind全A的重要原因。而估值切换需要具备低估值、业绩预期稳定两大前置条件，历史上金融地产、建筑建材、家电估值切换条件较成熟。进一步发现，前期市场赚钱效应好的情况下，估值切换行情可能不明显，而在市场学习效应影响下，估值切换时点也可能提前。•风格切换。二十三年间仅2020年底未发生风格切换，金融地产Q4平均收益率跑赢Wind全A。前三季度大盘走弱时，Q4医药医疗&金融地产占优频次高；大盘走强时，科技占优频次高。Ø美联储降息如何影响A股偏好？•从降息区间角度统计，（1）衰退式降息区间价值占优，预防式降息区间成长占优。（2）2001年以来的四次降息区间，医药医疗表现相对较好。在美联储降息年份，Q4风格也向成长类切换（医药医疗、科技、先进制造）。（3）历次降息区间优势行业走势的变迁，对应基建投资扩张→新兴产业发展。•从时间推移角度统计，（1）降息落地后，出现大盘→小盘，金融地产→科技制造的趋势。（2）短期内金融行业占优，中期医药消费行业坚韧。3Ø投资建议：•本轮美联储降息有望实现预防式降息和经济软着陆，可重点关注大盘成长风格，尤其是在美联储降息年份Q4表现较好的科技制造、医药医疗。•结合对降息与季节效应的观察：（1）短期内，依然可以关注对利率敏感的金融地产。金融地产有望受益于外部流动性改善、年底估值切换与风格切换的逻辑，但要注意今年红利投资对金融地产拥挤度的影响。（2）建议关注医药医疗中的创新药等机会。根据历史梳理，前3季度大盘走弱&美联储降息背景下，多次指向医药医疗机会。其中创新药久期较长，对融资利率变化敏感，或收获更大弹性。（3）建议关注消费中的家电、汽车等机会。家电具备估值切换逻辑，汽车步入“金九银十“销售旺季，且今年各项“以旧换新”政策拉动家电、汽车消费，家电、汽车迎来重要发展机遇。Ø风险提示：历史不代表未来、数据处理偏差、受个别极端值影响、未来市场剧烈波动n十月“开门红”：国庆节前后A股走势复盘n透视四季度季节效应及背后原因n美联储降息如何影响A股偏好？n投资建议n风险提示目录45资料来源：iFinD、Wind，华福证券研究所注：节前T-5起始日为10月1日，节后T+5起始日为10月7日，区间定义为（T，T±N交易日）。Ø国庆节前后市场表现云泥之别，或是受资金面的季节性收紧、避险情绪等因素影响。统计2010-2023年国庆节前后市场表现，发现从节前20天至节后20天，各大指数区间涨跌幅波动上升，换手率也完成了“V”字型的探底回升，节后可谓“开门红”。国庆节成为市场的一道分水岭，主要原因或是：（1）月末、季末资金面出现季节性收紧；（2）假期时间较长，海内外可能发生各种不确定性因素，投资者出于避险而选择更为确定的持币过节，市场整体情绪不高。待节后风险释放后，投资者情绪提振，市场便再次活跃。图表：2010-2023年国庆节前后区间平均涨跌幅图表：2010-2023年国庆节前后区间平均换手率6资料来源：iFinD、Wind，华福证券研究所注：节前T-5起始日为10月1日，节后T+5起始日为10月7日，区间定义为（T，T±N交易日）。Ø国庆节前市场走弱概率大；节后市场走强概率大，仅在2018年、2023年未录得正收益。从概率数据看，国庆节前市场有较高概率走弱，尤其是在（T-10，T）区间；节后则有较高概率迎来“开门红”行情，尤其是在（T，T+5）区间。具体到历年数据，在2010-2023年这十四年期间，Wind全A仅在2018年、2023年的国庆节后未录得正收益。总体看，国庆节后的日历效应依然比较明显，涨多跌少。T-20T-10T-5T+5T+10T+20上证指数50%79%64%71%71%71%深证成指57%71%50%79%79%79%创业板指64%57%50%71%71%57%Wind全A57%71%57%86%71%71%下降概率上涨概率图表：2010-2023年国庆节前后涨跌概率图表：历年国庆节前后Wind全A区间涨跌幅7资料来源：iFinD、Wind，华福证券研究所Ø临近国庆节前1交易日，深证成指和创业板指的综合表现坚韧。国庆节前的市场整体呈现弱势，但进一步观察2010-2023年节前3个交易日的涨跌情况，发现在节前1个交易日当天，深证成指和创业板指总体录得正收益，上涨概率为57%。而从节前3个交易日至节前1个交易日，当日平均涨跌幅也呈现“V”字回升。这或许是因为在前期经过一定时间的成交，阶段性的“落袋为安”结束，市场情绪渐趋回暖，也为节后扭转颓势奠定基础。图表：2010-2023年节3个交易日的当日平均涨跌幅节前3个交易日 节前2个交易日 节前1个交易日上证指数43%36%50%深证成指36%21%57%创业板指43%29%57%Wind全A36%36%50%上涨概率图表：2010-2023年节前3个交易日的当日上涨概率8资料来源：iFinD、Wind，华福证券研究所注：节前T-5起始日为10月1日，节后T+5起始日为10月7日，区间定义为（T，T±N交易日），综合金融行业数据始于2017年。Ø从行业情况看，国庆节前大消费录得正超额收益，国庆节后金融录得正超额收益，汽车与家电无论节前后相对表现均较优。选取中信一级行业，计算2010-2023年国庆节前后的区间超额收益率，发现大消费板块（消费者服务、食品饮料、医药）在节前表现较好，或是因为长假促销预期拉动；节后主要是金融板块（银行T+10、非银T+20）表现亮眼；汽车与家电或分别受益于“金九银十”旺季与估值切换，在节前、节后整体表现相对较优。Ø从风格情况看，节前消费风格占优较明显。在国庆节前，消费风格占优，节后5/10/20交易日占优风格依次为周期/金融/成长。从节后的风格走向可推测，在长假的不确定性消退后，市场或逐渐由避险走向成长。图表：2010-2023年国庆节前后中信一级行业相对Wind全A平均超额收益率证券名称T-20T-10T-5T+5T+10T+20煤炭2.52%-0.28%-0.04%-0.08%-0.75%-3.81%消费者服务2.05%1.29%0.03%-2.86%-4.43%-5.00%食品饮料1.79%2.54%2.35%-2.