个护龙头加速成长，品牌势能释放

公司研究 公司首次覆盖 证券研究报告 生活用纸 2024 年 09 月 27 日 诚信专业 发现价值 1 请务必阅读报告末页的声明 百亚股份（003006.SZ） 个护龙头加速成长，品牌势能释放 投资要点： ➢ 个护龙头 2023 年以来增长提速，业绩加速兑现 2023 年公司在中高端卫生巾产品升级、全渠道协同积累的势能加速释放，全年营收同比+33%，归母净利同比+27.2%。1H24 公司成长继续提速，营收同比+61%，归母净利润同比+36.4%。近年来公司益生菌、敏感肌等中高端产品带来的结构优化显著拉动毛利率提升，同时销售费用率增加，2023 年以来净利率维持在 10%-11%左右。 ➢ 电商及外省势能强劲，向全国性品牌进化 我国卫生巾零售线上化率已升至约 30%，从竞争格局变化看，疫情后百亚市场份额实现快速提升，但全渠道份额仍约 2%，持续成长空间仍存。公司实施“ 川渝市场精耕、国内有序拓展、电商建设并举”的发展策略。①线上积极进攻：2019 年-2023 年公司电商渠道营收 CAGR 达 61%，1H24 电商渠道营收同比+176%，当前电商占比约 43%，与经销体量相当。②线下精耕与扩张并重：据招股书，2019 年左右公司在川渝地区和云贵陕地区的市场占有率分别约 20%、10%。近年公司在 精耕”下，持续推进产品和渠道结构优化，自由点在核心五省的市场占有率仍在持续提升。2023 年公司加快外围省份市场拓展节奏，重点锁定广东、湖南、河北等省份作为重点区域，借助优势渠道电商积累的品牌声量，向全国性品牌进化。 ➢ 产品优结构、扩客群，聚焦健康、实用提升附价值 卫生巾作为刚需产品，产品结构升级是行业发展的主要驱动，2018 年-2023年我国卫生巾零售均价 CAGR 约 4%，重健康、重功能成为产品升级趋势。公司 2023-1H24 大健康系列产品收入占卫生巾比重分别达 26%、42%，带动单价、毛利率显著提升。公司产品升级聚焦健康性、实用性的痛点，扩大中高端客群覆盖。健康性方面，据自由点天猫旗舰店，重点推广的益生菌及敏感肌系列产品的零售片单价均在 1 元以上，部分产品接近 2 元。实用性方面，公司亦推出 日用裤”、 久坐 360”等针对差旅、久坐等场景量身定制的实用日用卫生巾，通过产品创新解决消费者痛点。 ➢ 盈利预测与投资建议 我们预计 2024-2026 年公司归母净利润分别为 3.2 亿元、4.0 亿元、5.0 亿元，增速分别为 36.0%、22.5%、26.2%，目前公司股价对应 24 年、25 年PE 为 32X、26X，高于可比公司平均值。考虑到公司在预期 25-26 年保持20-25%增长下估值相对合理，且公司个护品牌成长性显著高于可比公司，享有一定成长溢价，首次覆盖给予 买入”评级。 ➢ 风险提示 市场竞争日益加剧的风险、原材料价格波动的风险、营销网络拓展的风险 买入 （首次评级） 基本数据 日期 2024-09-27 收盘价： 24.29 元 总股本/流通股本(百万股) 429.32/428.65 流通 A 股市值(百万元) 10,411.82 每股净资产(元) 3.12 资产负债率(%) 27.98 一年内最高/最低价(元) 25.78/11.80 一年内股价相对走势 团队成员 分析师： 李宏鹏(S0210524050017) lhp30568@hfzq.com.cn 分析师： 李含稚(S0210524060005) lhz30597@hfzq.com.cn 相关报告 财务数据和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1,612 2,144 3,137 3,925 4,791 增长率 10% 33% 46% 25% 22% 净利润（百万元） 187 238 324 395 497 增长率 -18% 27% 36% 22% 26% EPS（元/股） 0.44 0.55 0.75 0.92 1.16 市盈率（P/E） 55.7 43.8 32.2 26.4 21.0 市净率（P/B） 8.1 7.5 7.1 6.2 5.3 数据来源：公司公告、华福证券研究所 -0.200.000.200.400.600.809/2712/92/205/37/159/26百亚股份沪深300华福证券华福证券诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的声明 公司首次覆盖 | 百亚股份 正文目录 1 个护品牌成长性突出，1H24 业绩靓丽 ................................................................ 3 2 电商及外省势能强劲，向全国性品牌进化 .......................................................... 3 3 产品向高价值迭代，优结构、扩客群 .................................................................. 5 4 盈利预测与投资建议 .............................................................................................. 6 4.1 盈利预测 .................................................................................................................. 6 4.2 投资建议 .................................................................................................................. 8 5 风险提示 .................................................................................................................. 9 图表目录 图表 1： 公司营业收入及同比增速 ................................................................................. 3 图表 2： 公司归母净利润及同比增速 ............................................................................. 3 图表 3： 公司毛利率、净利率 ......................................................................................... 3 图表 4： 公司期间费用率 .............