需求盈利迎修复，提分红长期价值凸显

公司研究公司首次覆盖证券研究报告纸包装2024 年 09 月 25 日诚信专业发现价值1请务必阅读报告末页的声明裕同科技（002831.SZ）需求盈利迎修复，提分红长期价值凸显投资要点：逆境稳增：24 年消费电子包装需求回暖，全球化布局加速公司作为国内包装行业龙头，从早期消费电子包装优势领域，已发展成多产品、多客户驱动的增长格局。24H1 实现营收 73.53 亿元，同比+15.5%，归母净利润 4.97 亿元，同比+15.2%。1）3C 包装：24 年以来消费电子需求改善，根据 wind，2Q24 全球智能手机销量同比增长 6.5％，创三年来最高的同比增速，伴随下半年消费旺季来临以及后续 AI 换机潮，有望对公司3C 包装（营收占比近 70%）业务形成支撑。2）烟包&酒包：随中烟招标市场化趋势提升，2022 年以来公司新增烟包中标数增多，成功导入广西中烟、云南中烟、湖南中烟、福建中烟、安徽中烟等优质大客户。酒包业务覆盖白酒主产区，知名客户合作深化。3）环保纸塑：顺应双碳趋势，未来增长空间广阔。公司 23 年环保包装营收 10.6 亿元，2019-2023 年营收 CAGR为 36.1%，成功引入多家欧美大客户。4）全球化推进：公司已在越南、印度、印尼、泰国、马来西亚等海外地区建立 7 个生产基地，24 年将推动印尼泗水项目、印尼雅加达项目、越南平阳项目、印度德里项目投产，进一步完善国际化供应链；启动墨西哥、菲律宾新工厂建设，开拓包装新品类。盈利中枢回升：原料成本可控、智造提效、资本开支减少2023 年公司实现毛利率 26.23%，同比+2.48pct，净利率 9.82%，同比+1.8pct。展望未来，我们认为三大因素有望支撑盈利修复趋势延续：1）原材料成本压力可控，主要原材料价格目前处于近三年低位，24 年同比仍有下降。2）智造提效：近年加快推进智能化建设，许昌智能工厂成效显著，直接人工占成本比重从 2019 年的 14%降至 2023 年的 12.1%，未来随各工厂效能提升，运营效率有望持续优化。3）资本开支优化：随着公司的产能投资基本完成阶段性布局，近两年资本开支已开始下降，预计未来固定资产投资逐步减少趋势不变。盈利预测与投资建议提高分红重视股东回报，公司计划 2023-2025 年分红比例不低于 60%，长期投资价值凸显。我们预计 2024-2026 年公司归母净利增速分别为 16%、18%、11%，目前股价对应 24 年 PE 为 12x，低于可比公司平均水平。公司作为国内领先包装整体解决方案提供商，看好长期消费电子业务份额稳步提升，环保纸塑、酒包、烟标等业务多点开花，第二成长曲线发力可期，盈利中枢有望趋稳向上，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示终端需求不及预期、市场竞争加剧、原材料价格波动、客户集中风险等。买入（首次评级）基本数据日期2024-09-25收盘价：22.19 元总股本/流通股本(百万股)930.51/520.99流通 A 股市值(百万元)11,560.84每股净资产(元)11.77资产负债率(%)47.08一年内最高/最低价(元)29.00/20.16一年内股价相对走势团队成员分析师： 李宏鹏(S0210524050017)lhp30568@hfzq.com.cn分析师： 汪浚哲(S0210524050024)wjz30579@hfzq.com.cn相关报告财务数据和估值2022A2023A2024E2025E2026E营业收入（百万元）16,36215,22317,56319,87822,191增长率10%-7%15%13%12%净利润（百万元）1,4881,4381,6621,9652,181增长率46%-3%16%18%11%EPS（元/股）1.601.551.792.112.34市盈率（P/E）13.914.412.410.59.5市净率（P/B）2.01.91.71.61.5数据来源：公司公告、华福证券研究所华福证券华福证券诚信专业发现价值2请务必阅读报告末页的声明公司首次覆盖 | 裕同科技正文目录1 裕同科技：国内领先包装整体解决方案提供商.......................................................41.1 主赛道 3C 包装：份额提升，有望受益 AI 推动的 3C 换新潮........................... 61.2 烟包&酒包：不断突破重点客户，长期份额提升可期........................................ 81.3 环保纸塑：顺应双碳趋势，未来增长空间广阔....................................................91.4 多元化、全球化布局持续推进.............................................................................. 112 看好多因素共驱盈利中枢向上................................................................................. 122.1 原材料价格回落利润增厚...................................................................................... 122.2 智能工厂投产，降本增效仍有优化空间..............................................................132.3 资本开支放缓，提高分红比例彰显长期投资价值..............................................153 盈利预测与投资建议..................................................................................................173.1 盈利预测...................................................................................................................173.2 投资建议...................................................................................................................184 风险提示......................................................................................................................19图表目录图表 1： 公司主要产品介绍............................................