港股互联网板块的机遇：开启新一轮上涨

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2024年09月23日港股互联网板块的机遇开启新一轮上涨行业研究 · 海外市场专题 互联网 · 互联网II投资评级：优于大市（维持评级）证券研究报告 | 证券分析师：张伦可证券分析师：陈淑媛联系人：王颖婕联系人：刘子谭0755-81982651021-603754310755-81983057zhanglunke@guosen.com.cnchenshuyuan@guosen.com.cnwangyingjie1@guosen.com.cnliuzitan@guosen.com.cnS0980521120004S0980524030003请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容互联网巨头或走出三年股价底部，经营提效明显，股本数量进入下降期Ø 今年初以来，我们判断港股互联网板块迎来明显筑底，新阶段巨头的经营特点整体呈现：Ø 更加聚焦主业、发展高毛利业务；Ø 通过组织架构整合提升经营效率；Ø 同时增加回购和分红力度，股东回报强于多数板块。Ø 从24年中报来看，互联网巨头整体中报利润释放优于其他板块。由于港股互联网板块从21年初以来，已调整超过3年，目前港股互联网公司多数交易在24年经调整净利润 15-20x水平，相比较美股纳斯达克科技巨头多数交易在24年PE25-30x，整体估值较低，投资价值凸显。Ø 由于板块估值回落，年初以来互联网板块逐步吸引长期价值型资金配置，因此个股中期的业绩确定性和清晰度成为投资者选股的核心思路。此外，复盘互联网个股历史股价表现，常呈现为边际竞争格局发生明显变化时，估值容易发生剧烈波动。Ø 投资建议：我们当前推荐优先配置竞争格局清晰的港股互联网龙头腾讯、美团，和边际竞争格局改善的阿里巴巴。Ø 风险提示：政策风险，短视频行业竞争格局恶化的风险，宏观经济下行导致广告大盘增速不及预期的风险，电商竞争格局恶化的风险。2请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容个股的演绎的主要逻辑Ø 腾讯控股1. 游戏业务将保持稳健增长，存量游戏时代，游戏开发周期更长，开发难度变大，头部游戏厂商拥有全球大而全的游戏布局，长期份额稳固，将持续享受游戏行业规模增长的红利。2. 广告业务预计将持续提升份额，主要驱动因素包含视频号广告快速增长、GenAI将更容易赋能社媒类型广告、近期微信支付与淘天互联互通可能有所促进淘天商家在腾讯体系内的广告投放、拼多多重回增长策略可能加大其在各平台的广告营销费用等。Ø 美团1. 即时配送业务经营壁垒显著，格局较稳健。其中外卖业务今年以来推出的拼好饭产品有望激活低线区域的外卖需求，同时闪购业务的快速增长，也将提升骑手的配送效率。2. 今年以来打通到店到家场景后，有望持续受益于场景和流量的复用，核心本地业务提效明显。据我们跟踪，本地生活市场，与抖音的竞争边际竞争格局改善。详细参考《国信证券-美团（0700.HK）深度系列二：抖音竞争走出差异化趋势，到店酒旅业务盈利能力回升》。Ø 阿里巴巴&电商板块1. 外部竞争环境发生明显变化：今年以来，我们观察到直播电商需求接近饱和，抖/快/淘头部达播GMV腰斩。此外，各家电商平台在今年中以后，从年初的追求性价比策略，逐步转向为差异化竞争，抖音和拼多多为过去三年电商板块份额侵蚀能力最强的玩家，也在面临自身经营放缓的问题。2. 结束反垄断&内部改革进行时，阿里迎来增长新阶段：8月30日，市场监管总局宣布督导阿里巴巴集团控股有限公司正式完成三年整改，也标志着阿里三年多以来的反垄断监管正式告一段落。去年以来，阿里巴巴明确聚焦淘天主业和云业务发展，并于中报业绩会明确表示未来两年所有业务将扭亏为盈，预计将进入到增长新阶段。此外，阿里24H1共回购约760亿元，股本数量进一步下降。3请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容主要互联网公司收入保持稳健增长，经调净利率逐步回升图：2019H1-2024H1主要互联网公司收入yoy变化情况（%）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理-50%0%50%100%150%200%2019H1 2019H2 2020H1 2020H2 2021H1 2021H2 2022H1 2022H2 2023H1 2023H2 2024H1腾讯美团阿里巴巴京东集团拼多多快手腾讯音乐图：2019H1-2024H1主要互联网公司经调净利率变化情况（%）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理拼多多2022年Q3开始跨境电商业务，收入快速增长-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2018HI 2018H2 2019H1 2019H2 2020H1 2020H2 2021H1 2021H2 2022H1 2022H2 2023H1 2023H2 2024H1腾讯美团阿里巴巴京东集团拼多多快手腾讯音乐4请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容主要互联网公司2022年开始降本增效，减少投资，24年逐步恢复图：2019H1-2024H1主要互联网公司销售费率变化情况（%）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图：2019H1-2024H1主要互联网公司管理费率变化情况（%）0%10%20%30%40%50%60%2018HI2018H22019H12019H22020H12020H22021H12021H22022H12022H22023H12023H22024H1腾讯美团阿里巴巴京东集团拼多多快手腾讯音乐0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%2018HI 2018H2 2019H1 2019H2 2020H1 2020H2 2021H1 2021H2 2022H1 2022H2 2023H1 2023H2 2024H1腾讯美团阿里巴巴京东集团拼多多快手腾讯音乐资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理阿里巴巴2023年底大规模更换管理层，管理费率小幅提升2024年电商行业竞争加剧，阿里京东拼多多销售费率不同程度上升图：主要互联网公司收入员工数量yoy变化情况（%）图：主要互联网公司收入投资活动现金流yoy变化情况（%）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理5请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容越来越多互联网公司进入成熟期后逐步加大分红回购力度图：2019-2023主要互联网公司派息及分红率变化情况（亿元，%）图：2019-2024H1主要互联网公司回购金额变化情况（亿元）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理备注：回购股份占比采用当期回购股数除以当期末股本数量0%5%10%15%20%25%30%0 50 100 150 200 250 300 350 201820192020202120222023腾讯派息阿里巴巴派息京东集团派息腾讯派息/经调净利润阿里巴巴派息/经调净利润京东集团派息/经调净利润6请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容越来越多互联网公司回购力度加大后，股本数量进入下降期图：2021-2024H1主要互联网公司股本数量变化情况（百万股）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理7请务必阅读正文之后的免责