策略-港股：独立行情还能走多远？

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 策略 港股：独立行情还能走多远？ 华泰研究 研究员 王以 SAC No. S0570520060001 SFC No. BMQ373 wangyi012893@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 方正韬 SAC No. S0570524060001 fangzhengtao@htsc.com +(86) 21 2897 2228 2024 年 9 月 19 日│中国内地 动态点评 核心观点 9.19 港股低开高走，恒生指数/恒生科技分别上涨 2.00%/3.25%，领跑亚太股市，或主要受国内政策预期升温驱动。我们自 8 月初以来持续提示港股重估机会，当前短期政策预期计入或已较充分；中期来看，港股相对偏强的三大逻辑基石（业绩韧性/AH 溢价有望收敛/资金面增量）并未发生变化，继续建议超配港股，并以 AH 溢价作为相对收益是否到位的重要依据。配置上，沿 ROE 寻找行业配置线索：具备较稳定 ROE 的公用事业/电信；因降本增效与股东回报/主动补库与景气改善从而具备较强 ROE 的软件与服务/零售业；因创新药出海/降本增效 ROE 有望迎来底部拐点的制药板块。 为什么我们 8 月初以来持续提示港股机会？业绩/估值/资金面三大驱动力 我们自 8 月初提示港股阶段底机会，并在 2024.8.19《港股行情相对偏强的逻辑基石》指出港股相对 A 股超额行情的三大驱动力，当前逻辑持续验证：1）分子端，港股中报盈利同比与 ROE TTM 进一步上行，背后是港股产业结构与 A 股的差异和新经济龙头 alpha 等因素；此外，MXCN 24E EPS 彭博一致预期 8 月以来出现明显回升迹象，且强于沪深 300；2）估值面，AH溢价在 150 附近高位运行，港股相对 A 股具备性价比优势；3）资金面，8月初港股触发空头交易拥挤信号，空头平仓与南向共同助力市场微观流动性改善，年初以来南向持续净流入且截至上周在港股中交易占比三成左右。 联储降息“靴子”落地，国内政策预期交易能否接力有待观察 北京时间 9.19 凌晨，美联储宣布降息 50BP，时隔四年再度开启降息周期。本次降息幅度处于预期上沿，但点阵图/预期指引偏中性。FOMC 会议后，10 年期美债利率和美元指数水位略升、黄金走弱，大类资产走势亦显示本次降息中性偏鹰。尽管在预防式降息的基准情形下，全球权益市场表现通常较强，且联储降息或助力打开国内货币政策空间，但从跨资产和行业表现上看，国内政策预期升温更有可能是今日港股异动的直接催化剂：1）港股强于其它亚太市场；2）领涨行业以消费和地产为主；3）市场对国内需求侧增量政策有所期待。 当前水位如何看港股相对收益行情空间？ 短期，节前可能进入政策验证期，此外上周恒生指数日均沽空比例回落至12.46%，反映部分空头平仓弹性已释放；但中期来看港股相对收益行情仍有逻辑支持：第一，根据我们构建的 AH 溢价模型和敏感性分析，随着近期美元中枢下修，AH 溢价的合理中枢下降至 140 左右（隐含美元指数 100+24年地产销售面积增速-20%的预期），截至 9.19 收盘 AH 溢价仍处于 147.5的相对高位，港股相对 A 股的估值性价比仍有较强吸引力；第二；过去 1年港股通成分股广义股息率（狭义股息率+回购注销市值比）达 5.54%，超出 10 年期国债利率 2.5 个百分点，对险资吸引力较强。 配置建议：沿 ROE 寻找行业配置线索 当前已披露的海外中资股 1H24 财报初步验证了我们在港股中期策略中的“本手”配置观点：电信/公用事业/软件与服务/零售业或存在业绩韧性。此外，中报业绩中新消费板块亦出现新的亮点：三大 alpha 推动创新药/运动服饰/休闲商品 ROE 明显上行（见 2024.9.1《港股/ADR 中报总结：ROE稳步改善》）。因此，我们结合中期策略与中报业绩更新港股配置观点，沿ROE 寻找行业配置线索：具备较稳定 ROE 的公用事业/电信；因降本增效与股东回报/主动补库与景气改善从而具备较强 ROE 的软件与服务/零售业；因创新药出海/降本增效 ROE 有望迎来底部拐点的制药板块。 风险提示：国内经济复苏不及预期；联储降息不及预期。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 策略研究 免责声明 分析师声明 本人，王以、方正韬，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。 一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。 本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司不是 FINRA 的注册会员，其研究分析师亦没有注册为 FINRA 的研究分析师/不具有 FINRA 分析师的注册资格。 华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。 华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。 华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议