广发宏观：美联储转向和未来政策利率路径

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 7 [Table_Page] 宏观经济研究报告 2024 年 9 月 19 日 证券研究报告 [Table_C ontacter] 本报告联系人： [Table_Title] 广发宏观 美联储转向和未来政策利率路径 [Table_Author] 分析师： 郭磊 分析师： 陈嘉荔 SAC 执证号：S0260516070002 SFC CE.no: BNY419 SAC 执证号：S0260523120005 021-38003572 021-38003674 guolei@gf.com.cn gfchenjiali@gf.com.cn 请注意，陈嘉荔并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_Summary] 报告摘要： ⚫ 在美联储 2024 年 9 月议息会议中1，FOMC 大部分官员投票降低联邦基金利率目标区间至 4.75%-5.0%，前值为5.25%-5.5%，决议公布前市场预期降息 50bp 和 25bp 的概率分别为 63%和 37%，这是自 2022 年 3 月加息周期启动后首次降息。 9 月会议中，除美联储理事 Bowman 投票降息 25bp，其余 11 位官员均投票赞成 50bp。这是自 2022 年以来首次有官员在投票中提出反对。 2022 年 3 月、5 月、6 月、7 月、9 月、11 月、12 月以及 2023 年 2 月，3 月、5 月、7 月美联储先后十一次上调基准利率。其中 2022 年 3 月加息幅度为 25bp，5 月为 50bp，6 月-11 月每次加息 75bp，12 月为 50bp，2023 年2 月、3 月、5 月、7 月为 25bp；6 月为首次暂停加息，9 月为第二次暂停，11 月为第三次暂停，12 月为第四次暂停，2024 年 1 月为第五次暂停，3 月为第六次暂停，5 月为第七次暂停，6 月为第八次暂停，7 月为第九次暂停。 ⚫ 新闻发布会中，鲍威尔表态偏鹰，并对大幅降息给出解释，以避免市场理解为衰退风险：一是鲍威尔认为经济韧性较强（solid）。美联储政策利率并没有落后于曲线（not behind on policy）；第二，鲍威尔认为本次降息更多出于风险管理的考虑（risk management considerations），是对政策立场的重新调整（recalibration），即美联储政策重心已经从控通胀转向防风险，需要预防就业实质性走弱风险，但这个过程将是逐步的（take place over time），即降息节奏是有序的；第三，被问及什么信息或者数据可能会导致再次大幅降息，鲍威尔表示褐皮书和新增非农下修是他比较关注的，鲍威尔认为现阶段新增非农是有所高估的，因此预防性降息有助于避免就业市场恶化风险。 一是鲍威尔认为经济韧性较强（solid）。美联储政策利率并没有落后于曲线（not behind on policy）。 The labor market is in solid condition. The intention of our policy move today is to keep it there. That’s what we are doing. We don’t think we are behind on policy, We think this is timely. You can take this as our commitment to not fall behind. 第二， 鲍威尔认为本次降息更多出于风险管理的考虑（risk management considerations），是对政策立场的重新 1 https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/files/monetary20240918a1.pdf 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 7 [Table_PageText] 宏观经济研究报告 调整（recalibration），即美联储政策重心已经从控通胀转向防风险，需要预防就业实质性走弱风险，但这个过程将是逐步的（take place over time），即降息节奏是有序的。 If you look at the SEP, you will see that it's a process of recalibrating our policy stance away from where we had it a year ago, when inflation was high and unemployment low, to a place that is more appropriate given where we are now and where we expect to be, and that process will take place over time. There is nothing in the SEP that suggests the committee is in a rush to get this done. This process evolves over time. 第三，被问及什么信息或者数据可能会导致再次大幅降息，鲍威尔表示褐皮书和新增非农下修是他比较关注的，鲍威尔认为现阶段新增非农是有所高估的，因此预防性降息有助于避免就业市场恶化风险。展望未来，虽然点阵图显示降息应该会继续，但鲍威尔并没有给出具体后续降息幅度和节奏的指引，依然采取数据依赖法则。 ⚫ 9 月 FOMC 声明较 7 月加强了美联储风险管理的姿态，并且突出其支持充分就业的意愿：一是声明认为通胀目标进展顺利，通胀和经济风险已经大致平衡（roughly in balance），对比 7 月表述为“在达到 2%通胀目标方面取得了适度进展”明显不同；二是美联储重申平衡就业和通胀目标，声明新增加美联储将全力支持充分就业（strongly committed to supporting maximum employment），而且认为新增就业在降速（slowed），对比 7月表述为弱化（moderated），我们理解这是对本次降息决策及幅度的解释，即美联储决议框架中，就业为主要决定因子。三是，美联储缩表节奏保持不变，美债和 MBS 月度赎回上限分别为 250 亿美元和 350 亿美元。 一是，声明认为通胀进展顺利（made further progress），因此通胀和经济风险已经大致平衡（roughly in balance），对比 7 月表述为“在达到 2%通胀目标方面取得了适度进展”明显不同。 Inflation has made further progress toward the Committee’s 2 per