中昊芯英备货拖累业绩，下半年增速有望回升

证券研究报告 社会服务行业 公司点评 2024 年 08 月 29 日 科德教育 (300192.SZ) 买入（维持） ——中昊芯英备货拖累业绩，下半年增速有望回升 投资要点： 证券分析师 戴铭余 S1350524060003 daimingyu@huayuanstock.com 刘晓宁 S1350523120003 liuxiaoning@huayuanstock.com ➢ 事件：公司发布 2024 年中报，公司实现营业收入 3.70 亿元，同比增长 3.82%，归母净利润 0.63 亿元，同比增长 8.88%，扣非归母净利润 0.62 亿元，同比增长 7.80%，其中二季度，公司实现营业收入 1.83亿元，同比下降 2.22%，归母净利润 0.22 亿元，同比增长 0.63%，扣非归母净利润 0.22 亿元，同比下降 0.52%。 ➢ 油墨产品营收、毛利率双增，教育业务毛利率小幅下滑。2024 年上半年，公司油墨化工业务实现营收 1.96亿元，同比增长 3.3%，拆分来看，高光泽型、高耐磨型、快干亮光型胶印油墨营收分别为 0.56、0.47、0.69亿元，同比-6.44%、+4.24%、+10.54%，毛利率分别为 24.92%、23.56%、22.33%，同比+5.97、+2.08、+4.46Pct；中职和全日制学校实现营收 1.72 亿元，同比增长 5.2%，毛利率为 42.01%，同比下降 4.54pct，拆分来看，龙门教育和天津旅外营收分别为 1.47、0.24 亿元，同比-1.19%、+27.98%，毛利率分别为 29.90%、31.11%，同比-7.21、-11.09pct。 ➢ 费用率基本持平，中昊芯英季节性开支拖累归母增速。2024 年上半年，公司期间费用率为 11.12%，同比下降 0.14Pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为 2.41%、6.93%、2.04%、-0.26%，分别同比-0.72、+0.29、持平、+0.28Pct。2024 年上半年，公司实现归母净利润 0.63 亿元，同比增长 8.88%，其中公司根据中昊芯英净利润按照投资比例确认投资损失 640.17 万元，主要系中昊芯英交货集中在下半年，成本在上半年已经确认，下半年其收入预计将得以确认，若剔除投资收益影响，则公司归母净利同比增长 20.07%。 ➢ 中昊芯英实现盈利，重申股权价值亟待重估。从 2023 年年报看，公告明确中昊芯英完成业绩承诺，2023年度实现营业收入 48,519.7 万元，归属于母公司股东的净利润 8,132.64 万元，系稀缺明牌实现盈利的AI 芯片企业。我们认为，公司最大的预期差在于手握的中昊芯英 7.8%股权未被充分定价。随着 AI 技术的突破和明朗化，GPU 性能提升的性价比再弱化，再升级需依赖于架构升级，目前北美企业的技术方向开始往 DSA 演进，苹果公布其人工智能模型使用谷歌 TPU 训练，再次证明 TPU 架构的优越性。TPU 路径最早由谷歌提出和研发，架构专为 AI 而生，中昊芯英系我国 TPU 头部企业，团队技术底蕴雄厚，有望凭借技术破局驱动 AI 芯片国产替代，股权价值亟待重估。 ➢ 盈利预测与估值：我们维持公司 2024-2026 年 1.72、2.27、2.83 亿元的归母净利润预测，对应 EPS 为0.52、0.69、0.86 元，目前股价对应 24-26 年 PE 分别为 21、16、13 倍，考虑中昊芯英后续业绩增长对公司的边际贡献将快速提升，以及该股权的潜在重估价值及稀缺性，维持“买入”评级。 ➢ 风险提示：中昊芯英发展不及预期，教育政策进一步收紧 市场表现： 相关研究 股票数据： 2024 年 08 月 28 日 收盘价（元） 10.80 一 年 内 最 高 / 最 低（元） 55.00/5.49 总市值（百万元） 3555 市净率 PB 4.13 基础数据： 2024 年 6 月 30 日 总股本（百万股） 329 总资产（百万元） 1101 净资产（百万元） 854 资料来源：公司公告，Wind 盈利预测与估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元人民币） 795 771 771 874 968 同比增长率（%） -7.3 -2.9 0.0 13.3 10.7 归母净利润（百万元人民币） 74 139 172 227 283 同比增长率（%） 116.6 83.6 24.0 32.2 24.5 每股收益（元人民币/股） 0.23 0.42 0.52 0.69 0.86 毛利率（%） 30.9 33.3 35.8 38.3 40.4 ROE（%） 10.2 15.6 16.2 17.7 18.0 市盈率 45 24 21 16 13 请务必仔细阅读正文之后的免责声明 -50%0%50%08-2809-2810-2811-2812-2801-2802-2803-2804-2805-2806-2807-28科德教育沪深300指数 请务必仔细阅读正文之后的免责声明 第2页/ 共3页 源引金融活水 泽润中华大地 表 1：公司利润表预测（百万元） 百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入 795 771 771 874 968 营业收入 795 771 771 874 968 营业总成本 687 615 589 643 689 营业成本 549 515 495 539 577 税金及附加 4 5 5 6 6 销售费用 61 31 30 35 39 管理费用 59 48 48 55 60 研发费用 16 17 17 20 22 财务费用 -2 -1 -7 -11 -15 其他收益 1 3 3 3 3 投资收益 -8 5 14 28 41 净敞口套期收益 0 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 信用减值损失 -2 -1 0 0 0 资产减值损失 -1 -1 0 0 0 资产处置收益 2 -1 -1 -1 -1 营业利润 100 161 198 260 322 营业外收支 -1 0 0 0 0 利润总额 99 161 198 260 322 所得税 20 28 33 41 50 净利润 80 133 165 218 272 少数股东损益 4 -5 -7 -9 -11 归母净利润 75 139 172 227 283 资料来源：Wind，华源证券研究 请务必仔细阅读正文之后的免责声明 第3页/ 共3页 源引金融活水 泽润中华大地 证券分析师声明 本报告署名分析师在此声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本报告表述的所有观点均准确反映了本人对标的证券和发行人的