净利率创新高，中硼硅需求有望保持高景气

公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 山东药玻（600529） 证券研究报告 2024 年 08 月 28 日 投资评级 行业 医药生物/医疗器械 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 23.93 元 目标价格 30.99 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 663.61 流通 A 股股本(百万股) 663.61 A 股总市值(百万元) 15,880.29 流通 A 股市值(百万元) 15,880.29 每股净资产(元) 11.67 资产负债率(%) 21.73 一年内最高/最低(元) 32.33/21.61 作者 鲍荣富 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 杨松 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521020001 yangsong@tfzq.com 林晓龙 分析师 SAC 执业证书编号：S1110523050002 linxiaolong@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《山东药玻-年报点评报告:中硼硅产业趋势+拓品类共振，原燃料价格回落带动盈利修复》 2024-04-23 2 《山东药玻-季报点评:Q3 业绩增速环比 继 续 提 升 ， 盈利 能 力 维 持高 位 》 2023-10-19 3 《山东药玻-半年报点评:收入延续强劲 增 长 ， Q2 盈 利 能 力 大 幅 改 善 》 2023-08-30 股价走势 净利率创新高，中硼硅需求有望保持高景气 公司上半年实现归母净利润 4.8 亿元，同比增长 23.26% 公司发布 24 年中报，上半年实现收入/归母净利润 25.9/4.8 亿元，同比+6.75%/+23.26%，实现扣非归母净利润 4.6 亿元，同比+24.34%。其中 Q2单季度实现收入/归母净利润 13.2/2.5 亿元，同比+11.19%/+16.16%，扣非归母净利润 2.4 亿元，同比+15.73%。 中硼硅模制瓶销量大幅增长，产能有序扩张 公司上半年收入端保持较快增长，我们预计主要系销量增长驱动，受益于一致性评价和集采持续驱动，中硼硅模制瓶销量保持大幅增长，公司于上半年 3 月份和 6 月份分别点火一台 60T 中硼硅模制瓶电熔炉，持续扩充产能规模，扩大市场占有率。同时顺应日化食品瓶、棕色瓶等需求增加趋势，合理筹划产能布局（1 月份技改一台 180T 棕色瓶窑炉，4 月份点火一台 90T日化食品瓶窑炉），预计棕色瓶、丁基胶塞等产品同比均有增长。出口方面，在海运费大幅上涨不利因素下，公司及时调整销售策略，新开发客户新增发货量上亿支，收入保持稳步增长。 毛利率大幅提升，净利率创历史新高 公司上半年实现毛利率 32.35%，同比大幅提升 5.43pct，其中 Q2 单季度实现毛利率 34.05%，同比/环比分别提升 3.72/3.45pct，预计主要受益于原材料成本价格下降，我们测算华东重碱 Q2 均价同比/环比分别下滑 443/110元/吨（-16.7%/-4.8%），下半年纯碱价格仍有走低预期，公司毛利率有望维持高位。上半年公司费用率 8.6%，同比提升 1.4pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.1/+1.0/+0.4/+0.1pct，管理费用率提升较多主要系上半年计提激励基金所致（计划提取激励基金 3475 万元，上半年职工薪酬同比增加 3325 万元）。上半年扣非归母净利率 17.6%，同比提升 2.5pct，创历史新高。 继续看好公司成长性，维持“买入”评级 公司首次开启年中分红，拟派发现金红利约 2 亿元，分红比例约 41.90%，对应每股股息约 0.3 元，股息率 1.2%。我们认为随着中硼硅渗透率持续提升，下游需求有望保持高景气，而原材料价格下降、公司产品结构的调整亦有利于盈利能力进一步提升，继续看好公司成长性。预计 24-26 年归母净利润预测 10.3/12.7/15.0 亿元（前值 10.09/12.42/14.68 亿元），参考可比公司，给予公司 24 年 20 倍 PE，对应目标价 30.99 元，维持“买入”评级。 风险提示：分红预案存在不确定性；成本波动；新产能投放及销售低于预期；外贸环境恶化等。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 4,187.28 4,982.20 5,911.53 6,821.82 7,748.23 增长率(%) 8.05 18.98 18.65 15.40 13.58 EBITDA(百万元) 1,174.72 1,422.97 1,685.75 1,974.07 2,291.98 归属母公司净利润(百万元) 618.29 775.80 1,028.27 1,266.04 1,496.05 增长率(%) 4.60 25.48 32.54 23.12 18.17 EPS(元/股) 0.93 1.17 1.55 1.91 2.25 市盈率(P/E) 25.68 20.47 15.44 12.54 10.61 市净率(P/B) 2.28 2.11 1.92 1.74 1.56 市销率(P/S) 3.79 3.19 2.69 2.33 2.05 EV/EBITDA 13.63 10.02 7.88 6.46 5.45 资料来源：wind，天风证券研究所 -15%-8%-1%6%13%20%27%34%2023-082023-122024-04山东药玻沪深300 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 公司历年经营情况及可比公司估值 图 1：公司 2019-2024 上半年营收及同比增速 图 2：公司 2019-2024 上半年归母净利润及同比增速 资料来源：Wind、天风证券研究所 资料来源：Wind、天风证券研究所 表 1：可比公司估值表 证券代码 证券名称 总市值 （亿元） 当前价格 （元） EPS（元/股） P/E 2022 2023 2024E 2025E 2022 2023 2024E 2025E 300501.SZ 海顺新材 21 11.05 0.53 0.44 0.57 0.69 20.9 25.0 19.5 16.1 300452.SZ 山河药辅 25 10.83 0.56 0.69 0.81 0.96 19.4 15.7 13.4 11.3 300595.SZ 欧普康视 124 13.80 0.70 0.74 0.83 0.95 19.8 18.6 16.7 14.5 002901.SZ 大博医疗 93 22.41 0.22 0.14 0.76 1.25 100.6 157.3 29.5 17.9 301188.SZ 力诺特玻 25 10.94 0.50 0.28 0.63 0.90 21.8 38.6 17.4 12.1 301093.SZ 华兰股份