核电单次核准超预期，核建产业链景气进一步验证

证券研究报告 建筑装饰行业 公司点评 2024 年 08 月 20 日 中国核建 (601611.SH) 买入（维持） ——核电单次核准超预期，核建产业链景气进一步验证 投资要点： 证券分析师 戴铭余 S1350524060003 daimingyu@huayuanstock.com 刘晓宁 S1350523120003 liuxiaoning@huayuanstock.com ➢ 事件：8 月 19 日，经国务院常务会议审议，决定核准江苏徐圩一期工程等五个核电项目。会议强调，安全是核电发展的生命线，要不断提升核电安全技术水平和风险防范能力，加强全链条全领域安全监管，确保核电安全万无一失，促进行业长期健康发展。 ➢ 本次会议核电核准数量共 11 台（10 台三代+1 台四代），创单次会议核准机组数新高。本次核准项目分别为：1）中广核广东陆丰 1、2 号机组，堆型为 CAP1000；2）中广核浙江三澳3、4 号机组，堆型为华龙一号；3）中广核招远 1、2 号机组，堆型为华龙一号；4）国电投白龙 1、2 号机组，堆型为 CAP1000；5）中核徐圩 1、2 号机组，堆型为华龙一号，以及 1台高温气冷堆机组。此前我国单次会议核准核电机组数从未突破过 10 台，本次会议核准数量超预期。 ➢ 核电工程建设高峰或将至，此轮景气周期有望超预期。碳中和背景下我国电力结构开始重塑，核电定位为新型电力系统中的基荷能源，有望破解电力“不可能三角”，加速具有必要性。但相较全球（9%）和发达国家（普遍超过 20%）平均水平，我国（不足 5%）核电占比仍低，潜在空间大，工程建设大有可为。根据《中国核能发展报告（2023）》，预计到 2035 年，我国核能发电量在总发电量的占比将达到 10%左右，假设按照我国总发电量每年增长 3%测算，实现目标需要再建设约 106 座三代核电站，我们预计未来几年新核准核电机组中枢将继续维持高位，此轮核电建设景气周期有望超预期。 ➢ 公司核建业务下半年有望提速，业绩弹性或领跑产业。中国核建的核心业务为核电工程建设，是全球唯一连续 30 余年不间断从事核电建造的企业，目前公司承建了国内已建和在建的绝大多数核电机组和核岛工程建设。根据核电站核准及开工进度，我们预计，今年下半年公司核电工程业务将开始提速，明年公司将进入产业链爬坡期的收入增速高点，高峰期核电收入或将达到 600-800 亿，由于核电业务净利率大幅高于传统业务，实际业绩弹性预计将高于产业链可比企业，有望带来戴维斯双击机会。 ➢ 盈利预测与估值：我们判断，公司减值高峰将近，未来潜在风险减值规模约 60 亿元（或有），保守起见，我们按照 2024~2026 年信用减值分别为 21.01、24.89、22.52 亿元测算，公司归母净利分别为 24.30、30.57、39.66 亿元，对应增速分别为 18%、26%、30%，当前股价对应 PE 分别为 10 倍、8 倍和 6 倍；若不考虑信用减值影响，公司 2024~2026 年归母净利分别为 45.31、55.46、62.19 亿元，对应增速分别为 72%、22%、12%，当前股价对应 PE分别为 6 倍、5 倍和 4 倍，维持“买入”评级。 ➢ 风险提示：核电安全风险、项目进度不及预期 市场表现： 相关研究 股票数据： 2024 年 08 月 19 日 收盘价（元） 8.34 一 年 内 最 高 / 最 低（元） 9.02/5.98 总市值（百万元） 25116 市净率 PB 1.29 基础数据： 2023 年 12 月 31 日 总股本（百万股） 3019 总资产（百万元） 215336 净资产（百万元） 38479 每股净资产（元） 6.23 资料来源：公司公告，Wind 盈利预测与估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元人民币） 99,138 109,385 118,287 135,467 152,882 同比增长率（%） 18.4 10.3 8.1 14.5 12.9 归母净利润（百万元人民币） 1,755 2,063 2,430 3,057 3,966 同比增长率（%） 14.5 16.1 17.8 25.8 29.7 每股收益（元人民币/股） 0.56 0.59 0.80 1.01 1.31 毛利率（%） 10.1 11.4 11.4 11.7 11.8 ROE（%） 10.2 15.6 11.4 12.6 14.0 市盈率 45 24 10 8 6 请务必仔细阅读正文之后的免责声明 -40%-20%0%20%08-2109-2110-2111-2112-2101-2102-2103-2104-2105-2106-2107-21中国核建沪深300指数 请务必仔细阅读正文之后的免责声明 第2页/ 共3页 源引金融活水 泽润中华大地 表 1：公司利润表预测（百万元） 百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入 99,138 109,385 118,287 135,467 152,882 营业收入 99,138 109,385 118,287 135,467 152,882 营业总成本 95,175 104,736 113,036 128,871 145,134 营业成本 89,158 96,969 104,784 119,674 134,822 税金及附加 252 248 268 307 346 销售费用 32 44 47 54 61 管理费用 2220 2528 2721 3102 3486 研发费用 1629 2875 2957 3183 3593 财务费用 1885 2072 2259 2550 2826 其他收益 93 87 87 87 87 投资收益 279 419 419 419 419 净敞口套期收益 0 0 0 0 0 公允价值变动收益 31 16 0 0 0 信用减值损失 -1363 -1913 -2101 -2489 -2252 资产减值损失 -36 -196 0 0 0 资产处置收益 -12 -2 -2 -2 -2 营业利润 2956 3059 3654 4611 5999 营业外收支 22 34 0 0 0 利润总额 2977 3094 3654 4611 5999 所得税 500 311 376 487 649 净利润 2477 2783 3278 4123 5350 少数股东损益 700 720 848 1067 1384 归母净利润 1777 2063 2430 3057 3966 资料来源：Wind，华源证券研究 请务必仔细阅读正文之后的免责声明 第3页/ 共3页 源引金融活水 泽润中华大地 证券分析师声明 本报