2024年二季度货币政策执行报告点评：加强逆周期调节VS关注债市利率风险

固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 加强逆周期调节 VS 关注债市利率风险 证券研究报告 2024 年 08 月 10 日 作者 孙彬彬 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 隋修平 分析师 SAC 执业证书编号：S1110523110001 suixiuping@tfzq.com 马戎 联系人 marong@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：CPI 略强于预期，核心CPI 和 PPI 仍然偏弱——7 月通胀点评-固定收益点评 20240809》 2024-08-09 2 《固定收益：8 月第一周理财规模增长、收益下降-理财/基金高频数据跟踪（2024-08-08）》 2024-08-08 3 《固定收益：城投研究与分析框架-城 投 的 前 世 今 生 与 化 债 跟 踪 》 2024-08-08 2024 年二季度货币政策执行报告点评 摘要： 央行关注债市情绪和利率风险，市场关注央行进一步的行动，包括对于金融机构持有债券资产的风险敞口开展压力测试，对于资管产品、影子银行、交叉金融风险、杠杆问题等关注等。 债券市场面临的监管压力上升，是否意味着债市利率调整幅度会进一步扩大？ 我们有理由相信，在保持宏观政策取向一致性，以及坚持货币政策支持性立场的背景下，央行可能不会背离基本面而收紧流动性，以及单方面改变市场利率方向。 利率风险核心在于政策面和基本面的变化。在加强逆周期调节的过程中，如果后续财政增量力度有限，信贷社融继续维持高质量发展，同时央行保留降息、降准的可能，债市在趋势上或许不存在逆转的可能。 关注央行在下半年通过结构性工具扩大信贷的可能，可以通过政策行为和票据利率走势加以观察。关注财政进一步增量发力的可能。对于增量，我们继续建议市场以右侧思维看待。 政策需要有效行动来驱动市场预期变化，因为不断反复的交易过程中，市场对于一般意义上的增量政策或许已经免疫。 对比参考 2023 年，有力度的增量政策出台后，长期限利率的调整幅度可能不超过 15BP。 对于资金面，在央行新框架下，预计仍然维持在不低于 OMO7 天利率的水平附近。 对于央行引导长债利率，我们认为如果加强引导的同时，不改变流动性状态，则引导所带来的利率调整幅度不会太大，毕竟货币仍然需要配合财政发债。 央行提及扩大金融风险处置基金积累，强化存款保险专业化风险处置职能。我们推测，这或许说明在重点领域风险化解处置过程中，现有金融风险处置基金可能消耗较快，需要进一步加大积累，这或许进一步说明我们防风险、稳增长压力仍然较大，稳定的低利率环境有利于化险维稳。 综上，央行或许希望保持预期引导的状态，尽量控制利率下行的节奏、幅度和斜率，在货币政策引导和资金面与基本面的推动下，长期限债券利率或许会参照政策利率变化阶梯式下行。 降息交易可能告一段落，长期限债券利率或许在现有平台附近展开阶段性震荡。震荡区间的下限需要尊重央行的指引，我们判断，10 年国债可能是2.1%，30 年国债可能是 2.3%。上限则需要服从基本面的方向，参考历史，我们暂时可以按照 7 月 22 日降息附近的位置作为参考。 我们的策略建议：弱化资本利得，以静态票息的思维看待下一阶段。长期限债券票息仍然有优势，保持等待下一次机会的状态。中性视角下，建议哑铃型，负债稳定的可以考虑信用加久期。 风险提示：基本面数据超预期，海外经济超预期，增量政策超预期 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 加强逆周期调节，为完成全年经济社会发展目标任务营造良好的货币金融环境 ............ 3 2. 如何加强逆周期调节？ ....................................................................................................................... 3 3. 关注货币政策框架转型 ....................................................................................................................... 5 4. 资金面怎么看？..................................................................................................................................... 5 5. 央行关注债市情绪和利率风险 .......................................................................................................... 6 6. 央行提及扩大金融风险处置基金积累 ............................................................................................ 9 7. 央行继续提示关注外围不确定性 ..................................................................................................... 9 8. 债市怎么看？ ......................................................................................................................................... 9 图表目录 图 1：M2 与信贷增速................................................................................................................................ 5 图 2：信贷支持领域贷款增速 ................................................................................................................. 5 图 3：隔夜资金利率与利率走廊 ............................................................................................................ 5 图 4：隔夜杠杆与回购日均成交 .................................................................