大类资产风险定价周度观察：24年8月第2周

宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 宏观 证券研究报告 2024 年 08 月 15 日 作者 宋雪涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517090003 songxuetao@tfzq.com 林彦 分析师 SAC 执业证书编号：S1110522100002 linyan@tfzq.com 相关报告 1 《宏观报告：央行仍然关注对利率的调控-——二季度货政报告解读》 2024-08-10 2 《宏观报告：宏观报告-AI 仍是最大的宏观叙事》 2024-08-10 3 《宏观报告：宏观-加关税与抢出 口》 2024-08-09 大类资产风险定价周度观察-24 年 8 月第 2 周 8 月第 1 周（8 月 5 日-8 月 9 日），美股三大指数普遍下跌，Wind 全 A 窄幅震荡，日均成交下跌至 6460 亿元。30 个一级行业中，食品饮料、房地产涨幅领跑，电子及国防军工、计算机表现靠后。信用债指数无变动，国债指数下跌 0.22%。 风险提示：地缘冲突进一步升级；经济复苏斜率不及预期；货币政策超预期收紧 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 图 1：8 月第 1 周各类资产收益率(%) 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 2：8 月 2 周国内各类资产/策略的风险溢价 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 3：8 月第 2 周海外各类资产/策略的风险溢价 资料来源：Wind，天风证券研究所 注：权益风险溢价表示股票的风险收益比，风险溢价越高代表风险收益比越高； 流动性溢价为市场对于当前流动性松紧程度的价格映射； 流动性预期为市场对于远期松紧程度的预期。 权益 -4-3-2-101-5-2.502.55大盘股中盘股流动性溢价流动性预期期限价差信用溢价人民币汇率Wind全A8月第2周8月第1周-5-2.502.55道琼斯纳斯达克标普500港股美元流动性溢价美债期限价差美债信用溢价黄金8月第2周8月第1周 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 8 月第 1 周，Wind 全 A 的风险溢价与上期相比小幅上升，处在【偏高】水平位置（中位数上 1 倍标准差，85%分位）。沪深 300 风险溢价上涨至 70%分位、中盘股（中证500）上涨至 70%分位，上证 50 的风险溢价上涨至 54%分位。金融、周期、成长、消费的风险溢价为 39%、52%、82%、99%分位（详见图 4），消费目前的估值性价比最高，处在历史高位。 8 月第 1 周，所有风格的交易拥挤度延续下行趋势，平均超卖幅度接近去年 12 月初，距离年内低点（2 月初）也已经相差不大。大盘价值、大盘成长、中盘价值、中盘成长、小盘价值、小盘成长的拥挤度分别为 45%、22%、15%、15%、10%、11%历史分位。（详见图 5）。成长相对更超卖，交易上盈亏比更高。宽基和板块上、金融的交易拥挤度最高但也仅为中性；沪深 300 和上证 50 的拥挤度偏低；Wind 全 A 和成长交易拥挤度相对更低（20%分位附近），中证 500 和消费交易拥挤度最低（详见图 6）。中证红利指数的拥挤度继续回落，交易上盈亏比已经创下 19 年 8 月以来的新低（详见图 7）。 8 月第 1 周，30 个一级行业的平均拥挤度小幅下降（24%分位），目前处于偏低位置。拥挤度最高的为银行、电力及公用事业；传媒、纺织服装和轻工制造的拥挤度最低。（详见图 8） 债券 8 月第 1 周，流动性溢价下跌至 31%分位，仍处在【偏宽松】区间内。市场对未来流动性收紧的预期上升至 27%分位，对未来进一步宽松仍积极定价。期限价差上升至 24%分位，长端相对于短端性价比一般；信用溢价处在历史低位附近，信用下沉策略性价比几乎可以忽略不计。 债券的交易拥挤度有所上升，利率债多数的短期交易拥挤度上升至 77%分位，交易维度上盈亏比偏低。信用债的短期交易拥挤度上升至 59%分位。可转债的短期交易拥挤度保持在 14%分位，如果开始后续反转或存在交易性机会。 商品 能源品：8 月第 1 周，布油上涨至 79.46 美元/桶。美国石油总储备继续上升，战略储备维持稳定，随着美国进入出行旺季，垒库的结果体现出美国本身供需并不紧张。 基本金属：8 月第 1 周，有色价格涨跌互现。铜下跌 2.12%，沪铝上涨 0.76%，沪镍下跌 1%。 贵金属：伦敦金现货价格下跌 0.47%。8 月第 1 周，现货黄金 ETF 的仓位小幅上升，机构投资人的仓位仍低。我们判断，黄金中期配置价值依旧非常有吸引力，扳机点在于海外风险偏好的变化驱动的资产配置转变，黄金从目前低配转为标配。黄金的短期交易拥挤度下跌至 77%历史分位，目前交易吸引力逐渐由低向中性回归。COMEX 黄金的非商业多头持仓拥挤度上升至 89%，短期内看多的黄金交易机会较难把握。 汇率 8 月第 1 周，美元指数收于 103.15。在岸美元流动性溢价下降至 41%分位，离岸美元流动性溢价下降至 2%分位，美元流动性环境维持在【中性偏宽松】区间内。 离岸人民币汇率保持 7.17。中美实际利差的历史分位数仍低于中性，从赔率上看，人民币目前吸引力不强。 海外 8 月第 1 周，美国降息预期相较上周小幅下降，CME 美联储观察显示 9 月降息次数（一次 25bps）的概率从 176.1%下降至 154.1%，全年降息次数预期超过 4 次。 8 月第 1周，10Y 美债名义利率上涨至 3.94%，10Y 美债实际利率上涨至 1.84%，10 年期盈亏平衡通胀预期上涨至 2.1%。美国 10 年-2 年期限利差倒挂幅度下跌至 11bps。 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 8 月第 1 周，美股三大指数普遍下跌。标普 500 下跌 0.04%、纳斯达克下跌 0.18%，道琼斯下跌 0.6%。标普 500、道琼斯和纳斯达克的风险溢价普遍上涨，分别位于 39%、23%和 35%分位。AI 的叙事既是美股的支撑，也是美元、美债和美国经济能够维持韧性的基础。当越来越多的指标显示美股正处于泡沫化正反馈的加速期时，AI 的叙事能否继续发散就变得无比关键（详见《美股的焦点》，2024 年 7 月 18 日）。美国投机级信用溢价处在 12.9%的低位，投资级信用溢价则处在 20%分位，美国信用环境宽松。 图 4：宽基指数与板块指数的风险溢价（百分位数） 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 5：风格指数交易拥挤度（百分位数） 资料来源：Wind，天风证券研究所 020406080100上证50沪深300中证500成长金融周期消费Wind全A上周本周0%20%40%60%80%100%2021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-07202