热管理能力外延，数字能源业务铸造第三曲线

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 银轮股份（002126） 证券研究报告 2024 年 08 月 13 日 投资评级 行业 汽车/汽车零部件 6 个月评级 买入（首次评级） 当前价格 15.64 元 目标价格 20.2 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 827.67 流通 A 股股本(百万股) 778.25 A 股总市值(百万元) 12,944.83 流通 A 股市值(百万元) 12,171.79 每股净资产(元) 6.94 资产负债率(%) 61.68 一年内最高/最低(元) 20.59/13.78 作者 邵将 分析师 SAC 执业证书编号：S1110523110005 shaojiang@tfzq.com 郭雨蒙 分析师 SAC 执业证书编号：S1110524080003 guoyumeng@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《银轮股份-年报点评报告:利润短期承压，新能源业务有望拉动公司持续成长》 2022-04-16 2 《银轮股份-季报点评:Q3 收入同比+19%，利润短期承压》 2021-10-30 3 《银轮股份-半年报点评:21H1 营收同比 +35% ， 新 能 源 业 务 加 速 成 长 》 2021-08-30 股价走势 热管理能力外延，数字能源业务铸造第三曲线 热管理产品矩阵完备，数字能源业务开启第三曲线 公司前身成立于 1958 年，早期主要业务为商用车热管理，后进入新能源乘用车热管理，2019 年公司提出“二次创业”，成立数字与能源业务部，布局工业民用领域热管理相关产品。公司提出“1+4+N”产品战略，形成了较为完善的产品谱系。 新能源车热管理量价齐升，国产替代正当时 汽车热管理在新能源汽车中重要程度上升，复杂程度提高，目前 PTC 和热泵为主流替代方案。热管理系统的集成化趋势明显，带来车内空间节省和降本效果的提升。随复杂化和集成化趋势演进，热管理系统在新能源车中价值量提升 2-3 倍，上升至 7000 元。随着新能源汽车渗透率不断提高以及高价质量的热泵车型渗透率提升，汽车热管理行业市场空间快速提升，亿欧智库预计到 2025 年热管理市场规模将达到 938 亿元，其中纯电动 633亿元。 工业民用热管理飞速发展，蓝海市场空间广阔 工业民用领域应用范围广阔，成长空间广阔。1）液冷作为新兴的数据中心制冷技术，在降低数据中心 PUE、满足算力高负载方面都有较大优势。根据科智咨询，2027 年中国液冷数据中心市场规模预计为 1020 亿元。2）储能热管理有望随储能新系统推进而快速增长，2025 年液冷市场占比将达到45%左右，其市场空间有望达到 74.1 亿元左右。3）民用热泵有望成为供暖新方案，国内厂商有望迎来出口机遇。 第三曲线打开新成长空间，出海战略提升响应能力 公司产品迈向集成化、高端化，公司模块化产品大量出货、相关高端产品研发速度加快、与宁德时代战略合作、完善设计和仿真试验能力，第二曲线贡献大量业绩。公司工业民用领域技术有突破性进展，集装箱液冷数据中心可以为公司提供一站式服务，热泵产品绑定头部大客户。公司新建墨西哥、波兰工厂，其中墨西哥工厂 2023 年四季度已实现盈亏平衡。 盈利预测 我们预计公司 24-26 年营业收入分别为 137.6/159.2/179.6 亿元；归母净利润分别为 8.38/10.93/13.57 亿元，同比增速 36.83%/30.46%/24.21%。选取行业内热管理厂商三花智控、飞龙股份以及英维克作为可比公司，24 年可比公司 PE 均值 20x，给予公司 24 年 PE 20x，对应目标价 20.2 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料成本上行，宏观经济波动，新能源车销量不及预期，产能爬升不及预期 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 8,479.64 11,018.01 13,760.39 15,921.47 17,956.26 增长率(%) 8.48 29.93 24.89 15.71 12.78 EBITDA(百万元) 1,322.56 1,992.19 1,886.93 2,224.69 2,595.46 归属母公司净利润(百万元) 383.28 612.14 837.60 1,092.71 1,357.22 增长率(%) 73.92 59.71 36.83 30.46 24.21 EPS(元/股) 0.46 0.74 1.01 1.32 1.64 市盈率(P/E) 33.77 21.15 15.45 11.85 9.54 市净率(P/B) 2.77 2.37 2.08 1.81 1.55 市销率(P/S) 1.53 1.17 0.94 0.81 0.72 EV/EBITDA 8.23 8.05 7.23 5.66 4.27 资料来源：wind，天风证券研究所 -20%-16%-12%-8%-4%0%4%8%2023-082023-122024-04银轮股份沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 热管理产品矩阵完备，数字能源业务开启第三曲线.................................................................. 4 1.1. 深耕热管理行业四十余载，数字能源业务打开新增长空间.......................................... 4 1.2. 2023 年业绩释放迅速，大量定点带来持续增长 ............................................................... 6 1.2.1. 收入高速增长，净利润持续高增 ............................................................................... 6 1.2.2. 新能源产品放量带来营收结构改善，出海步伐加速............................................ 6 1.2.3. 公司毛利率维稳，三费费用率逐步下滑 .................................................................. 7 1.2.4. 研发费用持续提升，研发项目不断突破 .................................................................. 7 2. 新能源车热管理量价齐升，国产替代正当时 ............................................................................... 8 2.1. 新能源汽车带来热管理系统量价齐升大趋势 ..........................