宏观专题报告：危机频发，阿根廷怎么了？

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo]宏观研究 证券研究报告 宏观专题报告 2019 年 08 月 26 日 相关研究 [Table_ReportInfo] 《经济增长与经济周期——海通宏观研究框架之一（更新版）》2019.08.21 《经济增长与经济周期——海通宏观研究框架之一》2019.08.20 《同向还是反向？——汇率贬值与资产价格的关系》2019.08.12 [Table_AuthorInfo]分析师:姜超 Tel:(021)23212042 Email:jc9001@htsec.com 证书:S0850513010002 分析师:宋潇 Tel:(021)23154483 Email:sx11788@htsec.com 证书:S0850519070003 联系人:应镓娴 Tel:(021)23219394 Email:yjx12725@htsec.com 危机频发，阿根廷怎么了？ [Table_Summary]投资要点：  阿根廷危机频发。18 年 2 季度开始，受美元指数持续走强影响，阿根廷比索汇率出现数次大幅贬值，18 年 5 月初到 18 年底，阿根廷比索兑美元汇率跌幅达 44.5%。同时期，阿根廷股市也出现明显下跌，年初至 8 月最大跌幅高达 29%。19 年 8 月 12 日，阿根廷金融市场再发剧烈震荡，当日阿根廷股指收盘跌幅近 38%，比索兑美元也贬值 18.6%。随后 8 月 16 日惠誉和标准普尔两家国际信评机构均下调了阿根廷的主权债务评级。受到阿根廷影响，新兴市场国家股市也曾一度出现下跌，但此后各国股市均逐步企稳回升，反映股市短期下跌主要受情绪影响。 阿根廷为何深陷困境。表面：民粹领导人初选领先。从表面上看，8 月 12日阿根廷金融市场巨震的导火索是民粹主义总统候选人费尔南德斯在大选初选中大幅领先。费尔南德斯的政治主张与现任总统马克里大相径庭，他主张采取宽松的货币政策和扩张的财政政策，并且有可能延续前总统克里斯蒂娜的一些政策主张。18 年 9 月，马克里宣布大幅缩减政府部门等新紧缩措施进行自救后，阿根廷经济出现一定程度的企稳，而民粹主义的政策主张或中断现行改革，将阿根廷推向更深的债务深渊。这无疑引发了海外投资者对阿根廷的担忧，并导致资本加速外逃，本币大幅贬值。海外资金大规模从国内市场流出时，大量股票证券投资被抛售，引发阿根廷资本市场流动性收紧，并导致股价大幅下跌。本质：高福利与低增长的矛盾。实际上，历史上阿根廷经历过多次汇率暴跌，近两年的危机只是问题的又一次引爆。阿根廷之所以屡遭质疑主要原因在于常年的高福利和经济的低增长。一方面，阿根廷政党将高福利作为政权争夺的手段，易上难下的高福利政策成为拖累政府财政的主要原因。另一方面，阿根廷经济发展停滞不前，GDP 同比增速一直在 0%附近。经济的低增长和居民的高福利导致政府入不敷出，政府弥补财政赤字的主要手段就是借外债，这导致阿根廷外债规模飙升。而阿根廷的出口结构单一，难以获得持续增长的贸易顺差。面对巨额的外债，阿根廷的偿债能力屡受质疑就不难理解。 阿根廷是个例，危机传染有限。2019 年以来多国央行率先降息，而 7 月美联储也宣布降息，考虑目前各国经济状况均不佳，全球新一轮的宽松周期或许已经到来。以往新兴市场国家危机往往集中爆发于全球流动性收紧时，宽松周期下阿根廷的危机只是个例，资本外逃引起的汇率大幅贬值不会在其他新兴市场国家重演。但是需要警惕土耳其、南非、马来西亚等外债规模过高的新兴市场国家，因为他们的偿债能力同样受到质疑。同时，宽松周期中发达国家经济增速往往趋于下行，依赖外部需求的部分新兴市场国家可能会面临经济走弱的问题。近期人民币贬值主要受贸易摩擦升温影响，但无论是从经济增长还是从国际收支来看，我国与阿根廷存在本质区别，人民币不存在长期贬值压力，我国也不会受到阿根廷危机的影响。22225154/36139/20190827 11:59 宏观研究—宏观专题报告 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 阿根廷危机频发 ......................................................................................................... 5 2. 阿根廷为何深陷困境.................................................................................................. 5 2.1 表面：民粹领导人初选领先 ............................................................................. 6 2.2 本质：高福利与低增长的矛盾 ......................................................................... 8 3. 阿根廷是个例，危机传染有限 ................................................................................. 10 22225154/36139/20190827 11:59 宏观研究—宏观专题报告 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录 图 1 美元兑阿根廷比索............................................................................................... 5 图 2 阿根廷 Marvel 指数 ............................................................................................. 5 图 3 金砖四国主要股指及 MSCI 新兴市场指数 .......................................................... 5 图 4 阿根廷总统选举重要时间节点 ............................................................................ 6 图 5 阿根廷实际 GDP 增速、CPI 同比及两者的预测值（%） ................................... 7 图 6 阿根廷汇率与股市影响机制 ................................................................................ 8 图 7 美元