固定收益专题：城投化债政策再加码，怎么看？

固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 城投化债政策再加码，怎么看？ 证券研究报告 2024 年 08 月 05 日 作者 孙彬彬 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 孟万林 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521060003 mengwanlin@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：关注海外降息对转债市场 的 影 响 - 可 转 债 市 场 周 报（2024.08.04）》 2024-08-04 2 《固定收益：超长信用债收益率继续下 行 - 信 用 债 市 场 周 度 跟 踪（2024-08-04）》 2024-08-04 3 《固定收益：7 月宏观数据怎么看？- 固收数据预测专题》 2024-08-04 固定收益专题（2024-08-05） 近期，化债政策继续加码。中央层面，继续强调化债，且发行较多不含“一案两书”的新增专项债。地方层面，多部门联合出台《关于金融支持天津高质量发展的意见》，江苏省 2024 年上半年预算执行报告指出“化债方案获国务院批复”。 如何看待中央强调化债和相应举措？ 从一系列政策及地方化债进度来看，在隐债化解完成之前，城投债的安全性较强。 城投境外债规模约 8000 亿人民币，票面也并非全部非常高，且到期时间上分布还比较分散，即使将来通过境内债券替代，我们预计影响也有限。 非标置换中，持牌金融机构的非标优先置换，规模可能推广，但对弱资质城投的利好可能仍需观察。 2024 年以来，各地陆续发行了 2296.3292 亿新增专项债，由于没有“一案两书”，推测或用于存量项目债务置换。考虑到新增额度受到挤占，且目前限额空间较高的省份主要位于东中部省份，不排除可能会动用限额以内空间用于新增项目。 如何看待对地方的政策文件？ 中央层面发行文件对地方进行支持的情况并不常见，说明中央对地方的支持力度较强。但结合贵州、山东、内蒙古等地区的情况来看，文件支持与城投债表现存在一定的差异，仍需进一步观察政策落地。 化债方案进度怎么看？ 重点省份化债方案多在2023 年就已经出台，部分非重点省份化债方案 2023年也已经出台。江苏省作为债务大省，在化债方案的出台上，更见细致，可以观察其进一步落地情况。 综合来看，中央和地方的化债政策持续加码，将大幅延长这一轮化债政策的“强政策周期”，我们认为“强政策周期”时间内，城投债安全性或仍有保障。 风险提示：经济基本面恢复超预期，宏观经济政策变动超预期，信用风险发酵超预期 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 如何看待中央强调化债？................................................................................................................... 3 1.1. 2028 年，仍是政策底线............................................................................................................ 3 1.2. 关于海外债和非标 ..................................................................................................................... 4 1.3. 特殊新增债................................................................................................................................... 5 2. 金融支持天津，有什么不一样？ ..................................................................................................... 6 3. 化债方案，各地怎么说？................................................................................................................... 8 4. 小结 ......................................................................................................................................................... 11 图表目录 图 1：城投海外债到期时间及规模 ........................................................................................................ 4 图 2：城投海外债票面利率分布 ............................................................................................................ 4 图 3：2023Q4 资金信托余额相对稳定................................................................................................. 4 图 4：银行信托及资管计划等非标规模在压降.................................................................................. 4 图 5：地方政府债务限额余额（亿元） ............................................................................................... 5 图 6：各省市对于化债政策的相关表述 ............................................................................................... 9 表 1：2017-2020 年隐债相关政策文件 ............................................................................................... 3 表 2：2024 年以来新增专项债中没有披露“一案两书”的债券 ...............