固定收益宏观利率：如何看待联储降息与国内市场表现？

固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 如何看待联储降息与国内市场表现? 证券研究报告 2024 年 07 月 14 日 作者 孙彬彬 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 隋修平 分析师 SAC 执业证书编号：S1110523110001 suixiuping@tfzq.com 马戎 联系人 marong@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：小盘低评级风格有所回暖-可转债市场每周复盘（2024.07.12）》 2024-07-13 2 《固定收益：本周 CD 利率可能延续低 位 震 荡 - 同 业 存 单 周 度 跟 踪（2024-07-12）》 2024-07-13 3 《固定收益：赛龙转债，改塑领域领先 企 业 - 转 债 新 券 上 市 分 析 报 告 》 2024-07-12 固定收益宏观利率 摘要： 通胀和就业数据变化，叠加 PMI 等读数变化，共同推动美联储 9 月降息预期上行。 但也要看到一些因素不利于 9 月降息：美联储对再通胀风险仍有担忧，美国劳动力市场尚未出现“脆断”，2024 年美国财政扩张形成支撑，以及 11 月大选将近，为保持声誉，美联储选择可能更加谨慎。 我们判断，虽然 9 月降息概率上升，但还是不能完全排除首次降息发生于大选之后。 美债美元怎么看？ 复盘 1983 年以来六轮周期，美联储首次降息前，美债利率会提前回落，领先时间在 1-10 个月。叠加 6 月份开启 QT Taper，我们判断，后续美债利率中枢会继续震荡下行。 不过考虑到财政支出偏强等不利因素，美债利率大幅下行可能亦有阻力，三季度10 年美债区间可能在 3.8-4.3%。 此外特朗普选情可能对应美债期限利差走阔。 美联储首次降息前后，美元指数未必见顶。首次降息前后，美元指数并无明确规律，并且历史上首次降息后美元指数即便回落，幅度也有限。这与非美经济体表现有关，短期建议关注法国选情，中期关注欧元区经济反弹斜率和欧央行降息进程，以及日央行货币政策维持宽松。我们判断，三季度美元指数可能仍在 100-105 区间运行。 人民币外部均衡怎么看？ 进入 6 月以来，人民币贬值压力可能与 6-8 月企业分红、留学购汇等季节性因素有关。9 月之前，可能仍然不宜低估人民币外部均衡的压力。9 月可能是基本面、海外政策博弈的焦点时期，市场波动或有阶段性放大。目前 1 年期掉期点仍在-2900点左右，低于 2023 年同期且回升有限，结合即期汇率相对中间价的当日贬值幅度观察，短期内央行或许仍然会关注外部均衡压力。 国内市场怎么看？ 美联储降息前后，中债利率定价总体上是以内为主，人民币汇率仍然可能贬值，而权益市场表现亦取决于中美经济政策周期差，存在不确定性。不过在中美货币政策周期深度错位下，参照历史经验需要谨慎。 后续关于降息，市场可能需要充分理解央行的考量和关切。 一是美元指数，结合潘功胜行长两会发言，央行判断美元指数动能走弱可能至少有两个维度：美元指数在 103 或更低，比如 102 及以下；以及美元指数快速下行调整。 二是中美利差，结合潘功胜行长和官媒发声、2023 年 12 月降存款利率时点，中美利差倒挂在 120bp-160bp 时国内降息概率可能增加，对应十年美债 3.5%-3.9%区间。 对于债市，短期建议弱化资本利得，以合理区间、静态票息视角参与。一方面不必过度悲观，另一方面保留应有的审慎，策略上建议哑铃型，短端下沉信用票息，长端适度考虑利率久期。暂时过渡，等待更明确的方向信号。 风险提示：基本面变化超预期、增量政策超预期、海外流动性变化 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 美联储降息预期怎么看？................................................................................................................... 4 2. 美债、美元怎么看？............................................................................................................................ 8 3. 人民币外部均衡怎么看？................................................................................................................. 11 4. 国内市场怎么看？ .............................................................................................................................. 12 图表目录 图 1：美国能源 CPI 环比季节性............................................................................................................. 4 图 2：美国核心 CPI 环比季节性............................................................................................................. 4 图 3：美国住所 CPI 环比季节性............................................................................................................. 4 图 4：美国运输服务环比季节性 ............................................................................................................ 4 图 5：美国 6 月新增就业环比走弱（千人） ...................................................................................... 5 图 6：6 月美国失业率上升至 4.1%（%）.............................................................................................. 5 图 7：CME Fed Watch Tool .................................................................