麻精特药分销龙头，ROE长期稳定在双位数

证券研究报告 医药生物 首次覆盖报告 2024 年 07 月 12 日 国药股份 (600511.SH) 买入（首次覆盖） —— 麻精特药分销龙头，ROE 长期稳定在双位数 投资要点： 证券分析师 刘闯 S1350524030002 liuchuang@huayuanstock.com ➢ 投资逻辑：公司为麻精特药分销龙头，近年来利润稳步增长，ROE 维持在 12%以上。作为国内仅有的三家具备全国性麻醉药品和第一类精神药品定点批发资质的企业之一，占据约 80%的份额，处于优势地位，相关配送业务未来稳健增长可期。 ➢ 利润稳步增长，ROE 持续高于 12%。国药股份为份额占据优势的全国性麻精特药分销龙头，及北京地区医药商业龙头，2018-2023 年收入与归母净利润复合增长率分别为 5.1%及 8.9%，利润增速快于收入增速。净利率由 2020 年的 3.7%持续增长至 2023 年的 4.7%，提升趋势明显。从过去 10 年维度观察，公司 ROE 持续高于 12%，同时经营性现金流从 2021 年开始保持较快增速且大幅高于归母净利润，经营质量得到显著改善。 ➢ 麻精特药分销龙头，相关配送业务稳健增长可期。受限于严格的监管管控，国内仅有三家具备全国性麻醉药品和第一类精神药品定点批发资质的企业，国药股份为其中之一，市场份额基本稳定在约 80%。2023 年随着我国医院诊疗陆续恢复常态，麻药销售显著恢复，23H1 城市公立医院市场规模同比增长超 20%，未来有望回归稳健增长。公司作为国内仅有的 3 家麻精药品全国性配送企业之一，相关配送业务在未来同样有望保持稳健增长。公司同时通过参股宜昌人福巩固在麻精药品领域的总经销地位，渠道优势和龙头地位有望不断被夯实。 ➢ 医药商业覆盖领域全面，北京区域份额保持优势地位。医药商业业务为公司最主要的业绩来源，2023 年商业分部收入及净利润分别为 483 亿元（YOY+9.4%）及 22 亿元（YOY+8.8%），占比分别为 97%及 95%。公司在药品、医疗器械、耗材等多个领域均有丰富的品种资源，整体经营品规上万个，并与上千家国内外上游供应商保持多年的稳定合作关系，具备较强的竞争优势。公司同时是国药系在北京地区的唯一药品分销平台，北京区域份额保持优势地位，实现等级医院 100%覆盖、在二、三级医院的销售居于区域首位，并覆盖超过 4700 家的基层医疗机构。未来预计随着流通行业集中度持续提升，公司作为龙头市占率仍有提升空间。 ➢ 盈利预测与估值：我们预计 2024-2026 年公司归母净利润分别为 23.8 亿元、26.3 亿元、29.2亿元，增速分别为 10.9%、10.7%、11.0%，当前股价对应的 PE 分别为 10x、9x、8x。我们选取同为麻精特药分销企业重药控股、上海医药及区域医药流通龙头国药一致作为可比公司，国药股份为麻精特药分销及北京地区医药商业龙头，麻精药配送业务有望保持稳健增长，同时有望受益于医药流通行业集中度提升带来的份额提升，首次覆盖，给予“买入”评级。 ➢ 风险提示：政策风险；竞争加剧风险；应收账款风险。 市场表现： 相关研究 股价数据： 2024 年 7 月 10 日 收盘价（元） 30.20 年内最高/最低（元） 36.96/27.25 总市值（亿元） 228 盈利预测与估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元人民币） 45,499 49,696 54,246 59,262 64,901 同比增长率（%） -2.1% 9.2% 9.2% 9.2% 9.5% 毛利率（%） 8.4% 8.0% 8.1% 8.1% 8.2% 归母净利润（百万元人民币） 1,964 2,146 2,380 2,635 2,925 同比增长率（%） 12.0% 9.3% 10.9% 10.7% 11.0% 每股收益（元人民币/股） 2.60 2.84 3.15 3.49 3.88 ROE（%） 13.8% 13.6% 13.6% 13.7% 13.7% 市盈率 10.72 10.06 9.57 8.65 7.79 请务必仔细阅读正文之后的免责声明 -26%-17%-9%0%9%2023-072023-112024-032024-07国药股份沪深300 请务必仔细阅读正文之后的免责声明 第2页/ 共15页 源引金融活水 泽润中华大地 投资案件 投资评级与估值 我们预计 2024-2026 年公司归母净利润分别为 23.8 亿元、26.3 亿元、29.2 亿元，增速分别为 10.9%、10.7%、11.0%，当前股价对应的 PE 分别为 10x、9x、8x。我们选取同为麻精特药分销企业重药控股、上海医药及区域医药流通龙头国药一致作为可比公司，国药股份为麻精特药分销及北京地区医药商业龙头，麻精药配送业务有望保持稳健增长，同时有望受益于医药流通行业集中度提升带来的份额提升，首次覆盖，给予“买入”评级。 关键假设 1） 商品销售：国药股份为国内仅有的具有全国性麻醉药品和第一类精神药品定点批发资质的三家企业之一，保持着领先的市场份额。由于麻醉药品具备的偏刚需属性，公司作为龙头，相关配送业务在未来有望保持稳健增长。公司同时也是北京区域份额保持优势的医药商业平台，具备强大的终端覆盖能力，随着医药流通行业集中度提升，市占率有望逐步提升，预计 2024-2026 年商品销售收入增速为 9.1%/9.2%/9.5%； 2） 产品销售及仓储物流：收入占比较小，公司在工业板块方面正在进行营销体系转型以及优化产品结构。物流方面，目前正在积极拓展第三方物流服务，未来均有望保持 稳 健 增 长 ， 预 计2024-2026年 收 入 增 速 分 别 为15.9%/10%/10% 及9.4%/9.4%/9.5%。 投资逻辑要点 公司为麻精特药分销龙头，近年来利润稳步增长，ROE 维持在 12%以上。作为国内仅有的三家具备全国性麻醉药品和第一类精神药品定点批发资质的企业之一，占据约80%的份额，处于优势地位，相关配送业务未来稳健增长可期。 核心风险提示 政策风险；竞争加剧风险；应收账款风险。 请务必仔细阅读正文之后的免责声明 第3页/ 共15页 源引金融活水 泽润中华大地 1. 国药股份：麻精特药分销龙头，利润稳步增长 ............................................................. 5 2. 麻精特药分销业务有望维持稳健增长 ......................................................