腾讯控股(00700.HK)基石稳健，新芽繁茂

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 37 [Table_Page] 公司深度研究|媒体Ⅱ 证券研究报告 [Table_Title] 【 广 发 传 媒 & 海 外 】 腾 讯 控 股（00700.HK） 基石稳健，新芽繁茂 [Table_Summary] 核心观点：  高质量增长策略促进公司业绩平稳增长。复盘过去三年战略，21 年确立 3 个投入方向，海外游戏、短视频和企业服务。22 年降本增效的同时开发新的收入来源。23 年以视频号、小游戏为代表的新芽业务崭露头角。基石业务份额稳健，多元新芽业务驱动中期业绩稳定增长。长期，投入生成式 AI，在用户场景和新技术领域不断探索，颇具想象力。  保持常青游戏的生命力与新游研发结合，通过长线运营策略，长坡厚雪。公司 23 年财报披露本土重点热门游戏数量从 22 年 6 款增加到 23年 8 款，24 年受益于新产品《地下城与勇士：起源》上线后的强劲表现，或将迎来新的大产品周期。受策略调整和《荒野乱斗》等产品爆发驱动，根据 1 季报，海外游戏 24Q1 流水同增 34%，增长加速。  新芽业务茁壮发展，边际利润贡献较高。基于视频号、小程序等仍在增长的使用场景，商业化逐步增强；广告、小游戏、直播电商技术服务费等高利润的收入流，仍有持续增长动因，加速经营杠杆的释放。  盈利预测与投资建议。考虑本土游戏《地下城与勇士：起源》，以及海外流水增长加速在下半年和明年对游戏的增量贡献，我们上调 24-25年游戏收入预测至 1898/2046 亿元，同比增速分别为 5.6%/7.8%。我们预计公司 24-25 年收入为 6589/7261 亿元，同增 8.2%/10.2%。预计24-25 年调整后归母净利润为 2030/2312 亿元，同增 29%和 14%。根据 SOTP 估值，我们给予公司合理价值为 507.55 港元/股，维持“买入”评级。  风险提示。监管趋严的风险、游戏版号审核趋严、受新技术带来的竞争挤压的风险、海外业务受地缘因素带来的不确定性风险。 盈利预测：注：本报告港币兑人民币汇率为 1 港元=0.91 元人民币 [Table_Finance] 单位:人民币亿元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 5,546 6,090 6,589 7,261 7,871 增长率（%） -1.0% 9.8% 8.2% 10.2% 8.4% EBITDA 1,612 2,118 2,606 2,936 3,257 NonGAAP 归母净利 1,149 1,577 2,030 2,312 2,628 增长率（%） -7.2% 37.3% 28.7% 13.9% 13.7% NonGAAP EPS( 元 /股) 12.00 16.63 21.68 24.69 28.08 NonGAAP PE 25.4 16.1 16.1 14.1 12.4 NonGAAP ROE（%） 15.9% 19.5% 21.0% 20.1% 19.3% EV/EBITDA 19.1 12.8 12.9 11.0 9.5 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 382.00 港元 合理价值 507.55 港元 前次评级 买入 报告日期 2024-06-27 [Table_BaseInfo] 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 9362/9362 总市值/流通市值（十亿港元） 3576/3576 一年内最高/最低（港元） 397.00/262.20 30 日日均成交量/成交额（百万） 21/7805 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%） 28.69/35.19 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 旷实 SAC 执证号：S0260517030002 SFC CE No. BNV294 010-59136610 kuangshi@gf.com.cn 分析师： 周喆 SAC 执证号：S0260523050003 SFC CE No. BJD408 010-59136890 zhouzhe@gf.com.cn [Table_DocReport] 相关研究： 【广发传媒&海外】腾讯控股（00700.HK）:游戏展现韧性，“新芽”业务萌发生机 2024-05-16 【广发传媒&海外】腾讯控股（00700.HK）:24Q1 前瞻：广告和金融企服业务驱动利润稳健增长 2024-04-14 [Table_Contacts] -22%-14%-5%3%12%20%06/2308/2310/2312/2302/2404/2406/24腾讯控股恒生指数 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 37 [Table_PageText] 腾讯控股|公司深度研究 目录索引 一、战略：聚焦主业，追求高质量增长 .............................................................................. 5 （一）战略复盘：在逆风环境下通过聚焦和高质量增长释放经营杠杆 ...................... 5 （二）未来展望：底盘稳定，新枝繁茂 ..................................................................... 6 （三）审慎投资，加大股东回馈 ................................................................................ 8 二、基石业务：壁垒厚实，持续稳增 ................................................................................. 9 （一）VAS 业务：基本盘稳固，产品驱动增长 .......................................................... 9 （二）金融科技：支付为基石，丰富非支付业务生态 .............................................. 20 三、新芽业务：带动利润增长加速 ................................................................................... 24 （一）微信的商业化：视频号+小程序为主要变现场景 ........................................... 24 （二）SAAS：重视自研产品，社交反哺+AI 赋能 ...................................................