比亚迪(002594)深度研究系列2：复盘丰田成功有迹可循，海外拓展星辰大海可期

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：254 元 分析师：何俊艺 执业证书编号：S0740523020004 [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 2,909 流通股本(百万股) 1,162 市价(元) 254.00 市值(百万元) 738,954 流通市值（百万元） 295,268 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 公司盈利预测及估值 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 424,061 602,315 803,920 956,010 1,137,010 增长率 yoy% 96.2% 42.0% 33.5% 18.9% 18.9% 净利润（百万元） 16,622 30,041 37,540.1 47,630.0 54,410.0 增长率 yoy% 445.9% 80.7% 25.0% 26.9% 14.2% 每股收益（元） 5.71 10.33 12.90 16.37 18.70 每股现金流量 48.41 58.34 60.88 58.78 67.95 净资产收益率 14% 20% 20% 20% 19% P/E 44.5 24.6 19.7 15.5 13.6 P/B 6.7 5.3 4.2 3.3 2.7 备注：数据统计截至 2024 年 06 月 19 日收盘价 报告摘要 ◼ 公司可选的研究主题众多，如高端化、出口、智能化等。本篇报告作为我们公司深度研究系列的第二篇，将通过复盘丰田出口历程对当前市场非常关注的公司出口问题进行探究。 ◼ 复盘丰田出海与股价，我们发现量增逻辑（初期&新拓展大市场阶段）和利增逻辑（总量稳定期）都能显著拉动股价。 选取丰田出口历史上重要事件作为关键时间节点，我们发现出口景气带动股价上涨 主 要 发 生 在 三 个 时 期 。 ①74-83 年[量 增]： 国 内 增 速 放 缓 （ 国 内 销 量CAGR=2.6%），北美把握石油危机高景气（出口销量 CAGR=11.2%），同期股价+379.4%（日经+88.3%）；②94-07 年[量增] ：90 年国内销量达峰后负增长（国内销量 CAGR=-1.9%），94 年 VER 解除+00 年入华出口再次高增（出口销量 CAGR=7.8%），同期股价+276.3%（日经-11.9%） ；③14-23 年[利增] ：国内及出口增速均放缓（出口销量 CAGR=1.6%，国内销量 CAGR=0.8%），但同期业绩 CAGR=6.8%（北美放量），同期股价+388.6%（日经+193.9%）。 ◼ 公司出口按不同地区事业部梳理：东南亚&拉美是当下量增重点（产能&溢价相对低），欧洲是长期量利重点（产能&高溢价） ①亚太事业部：东亚 700 万空间，积极拓展但日韩本土品牌强势。东南亚&澳洲总量 1000 万，新能源渗透率 2%。公司在泰/澳各有 4 款车在售，泰国工厂预计24H2 投产（会供澳洲），该地区是短期上量主要区域。②欧洲事业部：英国总量300 万，西欧其余 1000 万+，新能源渗透率均 20%+。目前在英&德各有几十家渠道，有关税压力但非完全不可进入，中长期看西欧是重要市场。中东欧总量 400万，匈牙利规划产能。中西亚总量 50万，新能源渗透率 12%，公司乌兹工厂已投产。③美洲事业部：北美存壁垒，重心中南美。南美市场总量 600 万，当前巴西有 6 款在售，巴西工厂投产后将贡献销量弹性。④中东非洲事业部：总量 200万，新能源渗透率低（3%），目前在南非有 2 款车在售，整体进展慢。溢价方面，呈现出售价溢价程度欧洲区＞美洲区＞中东非＞亚太区＞国内。 ◼ 盈利预测：考虑公司新品周期及高端化&出口进展，我们预计 2024-2026 年公司整体营收分别为 8039/9560/11370 亿元，同比增速分别 34%/19%/19%；整体实现归母净利润 375/476/544 亿元，同比增速分别 25%/27%/14%，给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：行业需求不及预期、海外拓展进度不及预期的风险，以及报告中公开资料信息滞后及更新不及时的风险、行业规模测算偏差风险。 比亚迪深度研究系列 2：复盘丰田成功有迹可循，海外拓展星辰大海可期 比亚迪(002594.SZ)/汽车 证券研究报告/公司深度报告 2024 年 06 月 20 日 -40%-30%-20%-10%0%10%2023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-05比亚迪沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司深度报告 内容目录 前言：复盘丰田对研究比亚迪的启示 ................................................................ - 10 - 复盘丰田对研究比亚迪的意义：底层基因类似，成功有迹可循 ................ - 10 - 内在相似性①：公司基因均追求高效益、质量、技术 .............................. - 10 - 内在相似性②：产业链维度重视核心部件垂直整合 .................................. - 11 - 丰田股价复盘①：对比日经 225 指数 ....................................................... - 12 - 丰田股价复盘②：对比国内及海外销量 .................................................... - 13 - 出口复盘①：73 年石油危机北美放量，81 年遭 VER 政策限制 ............... - 15 - 出口复盘②：94 年 VER 解禁+00 年进入中国→再次高增........................ - 15 - 出口复盘③：14 年起出口占比稳固（75%+），美洲/亚太是基盘 ........... - 16 - 出口复盘④：收入方面，当前北美收入占比最高（39%） ....................... - 16 - 估值：近十年 PE 中枢与业绩呈现强相关性（量增→利增）..................... - 17 - 销售&产能拓展：55-60s 拉美/东南亚，65s 欧洲，00s 中国 .................... - 18 - 当前产能布局：全球工厂近 200 座，总产能约 1600 万辆 ........................ - 19 - 一、为什么要研究公司出口&如何研究 ............................................................. - 20 -