农业行业专题报告：从历史到现在，该如何理解和预判猪周期？

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 行业研究/农业 证券研究报告 行业专题报告 2024 年 06 月 04 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 市场表现 [Table_QuoteInfo] -16.37%-11.10%-5.84%-0.57%4.69%9.95%2023/62023/92023/122024/3农业海通综指 资料来源：海通证券研究所 相关研究 [Table_ReportInfo] 《屠宰量降幅扩大，猪价上涨仍在途中》2024.06.02 《猪价大幅上涨，持续推荐生猪产业链》2024.05.27 《产能去化效果渐显，猪价有望继续上行》2024.05.20 [Table_AuthorInfo] 分析师:李淼 Tel:(010)58067998 Email:lm10779@haitong.com 证书:S0850517120001 分析师:冯鹤 Tel:(021)23183965 Email:fh15342@haitong.com 证书:S0850523040003 分析师:巩健 Tel:(021)23185702 Email:gj15051@haitong.com 证书:S0850522110002 联系人:蔡子慕 Tel:(021)23183965 Email:czm15689@haitong.com 该如何理解和预判猪周期？——从历史到现在 [Table_Summary] 投资要点：  从能繁母猪预测猪价的理论与现实。能繁母猪是猪价预测中最受关注的指标，但其与猪价、屠宰量等都不存在显著的相关性。这是因为从母猪到商品猪过程漫长，期间生产效率变化也会对供给产生影响。假定能繁母猪 4100 万头不变，采用各月份平均生产效率指标测算，则供给的最高值较最低值高出了 14.4%。  出栏节奏、冻品库存、进出口等也会对猪价产生影响。除了能繁、生产效率之外，出栏节奏也会对猪价产生影响，包括季节性节奏调整和二育。根据我们测算，二育比例稳步提升过程中，仅在初期和末期对于供给的影响大，期间的影响偏小。  谁是猪周期的主导因素？1、年内猪价波动由生产规律主导。回顾猪周期历史，猪价在大部分年份都会在 4 月之后出现上涨的趋势，因为 4 月是生产效率主导下的供给高点，但却是消费淡季，4 月之后的消费恢复而供给压力减小，猪价往往上行。2、不同年份的同一月份之间的猪价变化则主要是由能繁母猪主导，同一月份之间的生产效率往往相近，能繁母猪的同比增速与猪价同比之间高度相关。  为什么猪周期变快了？19 年之后猪周期节奏明显加快，这一点在 22 年体现最为明显。1、22 年出栏量和屠宰量均呈现出上半年供给过剩，而下半年供给显著紧缺的特点。2、19 年之前每年的年内供给低点都在 Q2，19 年至今则都变为 Q3，而且这种节奏变化在部分上市公司也存在。其原因或许来自于非洲猪瘟，非瘟在冬季的影响仍然非常显著，导致 Q3 成为年内的供给低点，Q1 成为高点，但 Q3却非消费低点，供需的错配导致了猪价波动的加大且三季度往往是价格高点。  我们该如何理解当前的猪周期？非瘟前的猪周期运行中，年内生产规律的变化会对猪价产生显著的影响，但是年度之间产能的增加和减少也会推动猪价的年度中枢发生变化，疫病、环保等等因素又会进一步加大这种趋势。但非瘟之后，年内的生产规律和效率的波动被非瘟放大，年内的猪价波动也大幅增加。  我们该如何预测猪价？根据能繁母猪存栏及生产效率指标我们可以测算未来生猪供给量，但从实际意义上来看，同比的变化趋势比绝对量的参考意义更大。因此，我们可以根据能繁母猪同比或预测的生猪供给量同比来判断猪价走势。并结合季节性规律、疫病情况、二育等因素进行修正。  如何看待今年的猪价空间与节奏？年初至今猪价的上涨主要由供给收缩推动。1月屠宰量历史最高，但 3、4 月同比大幅下降，体现出明显的供给收缩。未来，1、23 年年末冬季疫病仍然严重，生产规律在今年仍将充分体现。2、今年各月份所对应的 10 个月前能繁母猪同比降幅逐月加大，并将在 9 月份达到-5%以上，根据历史经验，这意味着猪价同比涨幅将达到 50%。3、24Q1 存栏量同比-5.2%，存栏水平仅高于 19 和 20 年，这也预示着未来供给将进一步收缩。4、本轮高猪价的持续性或好于 22 年，消费环境更好且二育的影响更小。  建议当前重点配臵生猪养殖板块。我们认为未来猪价继续上行，当前仍是配臵的最佳时点。同时，我们认为，今年股价表现也会好于 22 年：一方面是今年猪价高点持续时长好于 22 年，另外一方面，当前猪周期运行的规律较 22 年也更为清晰，市场信心或更为充足。个股层面，建议关注牧原股份、温氏股份、华统股份、巨星农牧、唐人神、新希望、神农集团等。  风险提示。数据存在统计误差；历史规律未来或发生变化；发生超预期疫病。 行业研究〃农业行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 目 录 1. 从能繁母猪到生猪供应经历了什么？ ........................................................................ 6 1.1 能繁母猪预测猪价的理论与现实 ...................................................................... 6 1.2 生产效率和规律也将显著影响最终供给 ........................................................... 7 1.3 压栏会带来多大的供给波动？ ......................................................................... 8 1.4 冻品库存和进口也会对供给产生影响 ............................................................ 10 2. 再看猪周期运行的主导力量 ..................................................................................... 11 2.1 猪周期的几个规律 ......................................................................................... 11 2.2 谁是猪周期的主导因素？............................................................................... 13 2.3 猪周期为什么变快了？ .................................................................